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明年新能源的投资热度仍将维持，但投资方向将从光伏转向风电。光伏向风电
投资的切换是政策对电价调控和电站成本改变的结果，由两种资产的收益率和现金
流决定。明年的风电资产收益率和现金流都会显著优于光伏
风、光、气共担7000亿元/年的新增用电需求投资，风电、光伏是明年主要承
载者。我国全社会用电量增速连续两年在6.5%以上，未来增速预计在5-6%间。这
部分用电增量主要由风、光、燃气三种清洁能源承载，三者总发电量增速超过20%，
折合投资额约合7000亿元/年。在清洁能源投资总额一定的情况下，随三种能源基
数的增大，三个独立赛道开始存在竞争关系。受“煤改气”影响，LNG价格暴涨，
明年燃气发电投资大概率减弱，在新增清洁能源总额度中的占比会下降，明年主要
是光伏与风电两种能源的“竞争”
光伏电价下调已成定局，风电资产全面超越光伏，预期增速50%。（1）风电光
伏资产常年在国有资本收购价格上方构建价格均衡。70%以上的风、光资产最终都
以 IRR=8-9%为国有资所持有。建设者以IRR=10-12%的成本将电站完工后交予国
有资本，从中获利（对应毛利率15%-25%）。风电、光伏的成本根据电价变化，在
建设与持有者收益率间不断获得均衡是该行业的基本形态。（2）风电价格均衡依然
稳固，光伏均衡即将被打破为风电创造空间。新能源电价下调是瞬态，成本下降是
缓慢过程，成本下降过程中需求整体减少，则面临这种情况。光伏的电价和造价均
衡在2016年三季度构成，电价下调前会形成抢装行情。电价下调而打破，新的需
求需待成本下降后方能建立。同时，2016年风电价格下调后，在今年三季度构建起
新的均衡，需求开始增长；光伏需求的缺口为风电提供了增长空间，全年需求或达
30GW，同比增长50%。（3）当前均衡下，风电现金流已优于光伏，未来优势还将
扩大。新能源补贴缺口已近千亿，补贴普遍延时两年发放已成常态。在资产收益率
相同的情况下，由于补贴在风电电价占比约30%，光伏电价占比约50%，风电现金
流将长期好于光伏，成为二者中的较优质资产。至少2020年前，补贴缺口都将继
续扩大，随补贴缺口扩大，风电较光伏在现金流上的优势还将扩大
投资要点：全年推荐风电行各细分龙头。强烈推荐整机龙头：金风科技（002202），
风塔龙头：天顺风能（002531）；推荐关注风机主轴龙头：金雷风电（300443）
光伏抢装行情推荐：隆基股份（601012）、通威股份（600438）。光伏EPC推荐标的
的：中利集团（002309）；电站运营标的：太阳能（000591）
风险提示：钢材价格上涨过快压缩风电制造成本；光伏电价调整过大
强烈推荐(维持)
电力设备新能源行业
行业指数走势
指数表现
涨跌(%) 1M 3M 6M
绝对表现 -7.18-5.583.22
相对表现 0.81 3.61-10.27
沪深300 0.58% 4.96% 14.84%
行业估值走势
行业估值
当前估值 35.42
平均估值 38.33
历史最高 94.54
历史最低 21.22
相关报告
深度报告：《光伏平价上网前的分布式小并
购大浪潮》 ——2017.05.31
策略：《分布式能源持续放量，赋予制造
企业能源工程及运营属性》——2017.06.15
深度报告：《 2018，光伏制造迎接变局，
高毛利企业占据主动》 ——2017.10.19
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电力设备新能源行业
2018年度策略报告
目录
1. 2017年回顾：光伏子板块是年度唯一亮点 ...... 4
2. 清洁能源替代不可逆转，增长方式是研究重点 .......... 5
2.1 清洁能源替在年用电增速5-6%的背景下，未来三年增速超20%，风光气是主要增量 . 5
2.2 新能源的成长性由政策决定，增长速度取决于市场 ....... 6
3. 新能源电站成本和电价在资产收益率8-9%之间长期博弈 ... 7
3.1 政策与市场博弈间，建设者套利成为了市场最敏感因子 ......... 7
3.2 政策与市场博弈有市场主动和政策主动两种，未来以政策主动型为主 ...... 8
4. 风电博弈价格、成本小幅波动，三季度获得新平衡再入增长期 ........
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