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2023年天风证券-宝丰能源-600989-双核驱动,煤制烯烃航母扬帆起航PDF

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文本描述
公司报告 | 首次覆盖报告
证券研究报告
宝丰能源(600989)2023 年 03 月 18 日
投资评级
双核驱动,煤制烯烃航母扬帆起航 行业 基础化工/化学原料
6 个月评级 买入(首次评级)
煤制烯烃全产业链的一体化龙头企业,内蒙基地打造双中心 当前价格 14.82 元
目标价格22 元
公司依托宁夏宁东国家级能源化工基地打造循环经济产业链,已经形成焦
化产品产业链:原煤→精煤→焦炭、烯烃产品产业链;焦炉气+煤制气→甲 基本数据
醇→烯烃→聚乙烯、聚丙烯;精细化工产业链:煤焦油、粗苯、碳四→精
细化工产品链及焦炭→甲醇→烯烃→聚烯烃产业链。除宁东项目四期烯烃 A 股总股本(百万股) 7,333.36
之外,公司在内蒙古规划建设年产 400 万吨烯烃项目,其中 260 万吨/年煤 流通 A 股股本(百万股) 7,333.36
制烯烃和配套 40 万吨/年植入绿氢耦合制烯烃工程已经于2022 年 11 月 23 A 股总市值(百万元)108,680.40
日获得环评批复。宁东三期和内蒙项目达产后,公司烯烃产能将达到 520 流通 A 股市值(百万元) 108,680.40
万吨/年。每股净资产(元) 4.62
技术革新驱动公司节能降耗,公司煤制烯烃成本业内最低 资产负债率(%) 41.17
一年内最高 /最低(元) 16.80/11.39
内蒙古宝丰项目积极借鉴宝丰能源煤制烯烃一、二、三期及同行企业的成
功经验,集成了全球最先进成熟的工艺技术,大幅降低了原料单耗、能耗,
作者
能源综合转化效率处于较高水平。公司投资成本低,宝丰现有的一期、二
期装置平均投资 2.5 万元/吨烯烃,宝丰内蒙古项目 300 万吨烯烃,总投资张樨樨 分析师
478 亿,折合单吨产品投资仅 1.6 万元,低于行业可比公司。公司内蒙项 SAC 执业证书编号:S1110517120003
zhangxixi@tfzq
目具有技术代际优势,甲醇制烯烃核心装置采用DMTO-Ⅲ代技术,该技术
单系列的工程规模为 100 万吨/年,可实现 2.65 吨纯甲醇转化为 1 吨烯烃
股价走势
的目标。
宝丰能源 沪深300
焦化业务:预计 2023 年公司焦煤单吨利润或将持续上升
7%
300 万吨项目达产后,公司目前焦化产能700 万吨/年。自有煤炭资源为焦2%
化业务核心优势,公司地处煤炭资源腹地,拥有七个煤矿,合计1200 万吨 -3%
/年产能,权益产能为 912 万吨/年。展望 2023 年,在山西省要求 2023 年-8%
底退出所有4 米 3 焦炉,并且严禁任何新增焦化产能的背景下,我们预计-13%
焦化行业供给端暂无增量。另一方面,2023 年不论是政策端还是需求端都-18%
-23%
围绕复苏展开讨论,我们认为在焦炭、钢铁均低库存状态下,焦炭价格或2022-03 2022-07 2022-11
将对需求端边际变化更为敏感,中枢上抬幅度或将大于焦煤。我们预计 资料来源:聚源数据
2023 年公司焦煤单吨利润或将持续上升。
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盈利预测与估值:
1 《宝丰能源-半年报点评:21 年 H1 业
我们预计公司 2023/2024/2025 年归母净利润分别为90/130/198 亿,2023绩大增 78%,入股中国化学深化碳治理》
年 3 月 17 日对应的PE 分别为 12.1/8.4/5.5 倍。根据公司焦化板块和煤化 2021-08-10
工板块行业整体的估值情况,结合公司在烯烃方面的成长性及EVA 等新材 2 《宝丰能源-季报点评:一季度业绩同
料的布局,整体给予公司2023 年 18 倍估值,目标价 22 元,首次覆盖,比 110.25%,成立子公司发展“绿氢”》
给予“买入”评级。 2021-04-19
3 《宝丰能源-年报点评报告:20 年业绩
风险提示:项目投产进度不及预期风险;原料价格波动风险;行业竞争加
符合预期,在建规划项目“再造”宝丰》
剧风险;测算具有一定主观性;公司安全生产风险
2021-03-17
财务数据和估值20212022 2023E 2024E 2025E
营业收入(百万元) 23,299.94 28,429.85 38,096.00 53,524.88 78,975.95
增长率(%) 46.29 22.0234.00 40.50 47.55
EBITDA(百万元)10,137.28 8,304.69 13,375.08 18,591.18 27,259.27
归属母公司净利润(百万元) 7,070.43 6,302.50 9,002.47 13,016.27 19,820.94
增长率(%) 52.95 (10.86) 42.84 44.59 52.28
EPS(元/股)0.960.861.231.772.70
市盈率(P/E)15.37 17.2412.078.355.48
市净率(P/B)3.543.212.622.081.58
市销率(P/S)4.663.822.852.031.38
EV/EBITDA 12.81 11.658.455.983.98
资料来源:wind,天风证券研究所
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1
公司报告 | 首次覆盖报告
内容目录
1. 公司简介 .................. 4
2. 乙烯行业及煤制烯烃路线分析 ............... 6
2.1.1. 乙烯至暗时刻或已过,行业格局有望改善 ........ 6
2.2. 煤制烯烃路径的特点 ................... 7
2.2.1. 中国资源禀赋决定了煤化工是烯烃的必备路线 ............ 7
2.2.2. 70-80 美金油价一度是CTO 与石油路线竞争优势的分界线 .......... 9
3. 公司煤制烯烃竞争优势分析 ................. 10
3.1. 公司成本控制能力强,改写煤化工行业竞争力 ........ 10
3.1.1. 投资成本低 ................. 10
3.1.2. 原料单耗、能耗低 ................. 11
3.1.3. 技术代际优势 ................... 12
3.2. 公司成本优势量化分析 .................... 13
3.2.1. 公司煤价平衡点 ............... 13
3.2.2. 公司相比石油路线成本优势 ............ 13
3.2.3. 公司相比其他煤制烯烃龙头成本优势 ............... 14
3.3. 内蒙项目有望打造双中心发展格局 ................. 15
4. 焦化行业分析 ..................... 16
4.1.1. 双焦市场复盘 ................... 16
4.1.2. 双焦市场展望 ................... 16
5. 公司焦化业务竞争力分析 .............. 17
6. 盈利预测与估值 ................. 19
6.1. 盈利预测假设 ................. 19
6.2. 盈利预测与估值.................... 20
7. 风险提示 ....................... 20
图表目录
图 1:公司发展历程 ................. 4
图 2:宝丰循环经济产业链 ................. 4
图 3:公司 2014-2022 营收结构(单位:百万元).............. 5
图 4:公司各项业务毛利率情况(单位:%) ................ 5
图 5:宝丰能源股权关系(截止 2022 年 12 月 31 日) ............. 5
图 6:全球乙烯产能(万吨,左轴)及增速(右轴) ............... 6
图 7:全球乙烯供需平衡及预测(单位:万吨) .......... 6
图 8:中国乙烯供需:万吨/年 .................. 7
图 9:中国聚乙烯供需:万吨/年 .................... 7
图 10:烯烃盈利动态:元/吨 .................... 7
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2
公司报告 | 首次覆盖报告
图 11:2021 年我国能源消费结构 .................. 7
图 12:原油及天然气对外依存度.................... 8
图 13:中国煤炭对外依存度 ............... 8
图 14:典型煤制烯烃项目产品成本构成 ............. 9
图 15:石脑油制烯烃成本构成 ................. 9
图 16:不同油价水平下煤/甲醇制烯烃项目竞争力分析 ......... 10
图 17:吨甲醇原料煤单耗(吨).................. 11
图 18:吨烯烃甲醇单耗(吨) ............... 11
图 19:煤制烯烃项目清洁生产指标与同类项目对比表 ........... 12
图 20:典型煤制烯烃技术指标对比 ............. 12
图 21:宝丰 CTO 与石脑油路线对比:元/吨 ................. 14
图 22:宝丰与重点企业烯烃成本对比:元/吨 .............. 14
图 23:毛利率对比 ................. 14
图 24:图克工业项目区地理位置图 ............. 15
图 25:焦炭价格主要受钢铁、焦煤价格影响 单位:元/吨 ......... 17
图 26:公司焦炭产销量 单位:万吨 .................. 17
图 27:焦煤焦炭毛利差异放大 单位:元/吨 ................ 18
图 28:焦煤焦炭毛利对比单位:亿元 ............. 18
表 1:宝丰能源主要项目进展 ................... 5
表 2:煤制烯烃项目投资对比:运行及规划项目 ............... 10
表 3:煤制烯烃原料单耗、能耗对比: ............. 11
表 4:不同油价下宝丰煤价控制线:烯烃成本 ............. 13
表 5:甲醇及外购消耗情况 ............... 15
表 6:内蒙项目产品方案 .................... 16
表 7:宝丰能源配套煤炭资源丰富 ............... 17
表 8:盈利预测拆分 ...................... 19
表 9:可比公司估值 PE:2023 年 3 月 17 日................. 20
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3
aZdVeYzVpPoNaQ8QbRmOrRsQmPjMrRnOiNoMpQ9PpNnMMYoMtOwMpPtO
公司报告 | 首次覆盖报告
1. 公司简介
宁夏宝丰能源集团股份有限公司(以下简称宝丰能源、公司)位于中国能源金三角的宁东
国家级能源化工基地核心区。公司成立于 2005 年,于 2019 年上市。公司是国内高端煤基
新材料行业领军企业,主要业务是以煤替代石油生产高端化工产品。
图 1:公司发展历程
资料来源:公司官网,公司公告,天风证券研究所
公司依托宁夏宁东国家级能源化工基地打造循环经济产业链,已经形成焦化产品产业链:
原煤→精煤→焦炭;烯烃产品产业链:焦炉气+煤制气→甲醇→烯烃→聚乙烯、聚丙烯;
精细化工产业链:煤焦油、粗苯、碳四→精细化工产品链及募投项目“焦炭→甲醇→烯烃
→聚烯烃”产业链。
图 2:宝丰循环经济产业链
资料来源:公司官网,天风证券研究所
公司近年来发展迅速,营收规模快速增长,2013 年到 2022 年 CAGR 达到 24%。产品结构方
面,宁东二期项目投产后,烯烃收入规模大幅提升。2022 年 300 万吨焦炭投产后,焦化业
务收入比例提升至 46%。2022 年,公司实现营收 284.3 亿元,同比增长 22.02%,归母净利
润 63 亿元,同比下降 10.86%。
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4
公司报告| 首次覆盖报告
图 3:公司 2014-2022 营收结构(单位:百万元) 图 4:公司各项业务毛利率情况(单位: %)
资料来源:wind,天风证券研究所资料来源:wind,天风证券研究所
公司股权集中度较高,第一大股东为宁夏宝丰集团,持股比例达到 35.57%,东毅国际为第
二大股东,持股比例 27.27%。实控人党彦宝直接持股7.53%,并通过持有宝丰集团 95.59%
的股份间接持股 34%。
图 5:宝丰能源股权关系(截止2022 年 12 月 31 日)
资料来源:公司公告,天风证券研究所
公司在宁夏宁东国家级能源化工基地的规划产能包括年产810 万吨煤炭、700 万吨焦炭、
1460 万吨洗煤、740 万吨甲醇、346 万吨烯烃、135 万吨精细化工项目。其中宁东一期二
期共 120 万吨烯烃项目已经投产,宁东三期烯烃项目预计2023 年中投产(其中包含25 万
吨 EVA 产能)。
表 1:宝丰能源主要项目进展
主要厂区或项目 设计产能 在建产能在建产能预计完工时间
一期烯烃项目 60 万吨/年聚乙烯、聚丙 已投产/

焦化项目 400 万吨/年焦炭 已投产/
二期烯烃项目 60 万吨/年聚乙烯、聚丙 已投产/

300 万吨/年煤焦化多联产项目 300 万吨/年焦炭 已投产/
太阳能电解制氢 储能及应用示范项目 3 万标方/小时电解水制 已投产/
氢配套 800MWp 太阳能
请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5