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(4Q16+1Q17)/(4Q15+1Q16)营收增速为13.2%，与调整前13%增速持平
茅台调整后增22%，五粮液降19.6%，因两公司报表确认模式。洋河、古
井预收款调整后增速为9.4%、8.4%，或更反映行业整体。不含顺鑫，18家
公司16年总销量约102万吨，同比微降0.04%，行业营收增长靠均价涨，
或批价200元以上产品驱动。虽销售费用率回升，但毛利率大升仍推动15
公司(4Q16+1Q17)/(4Q15+1Q16)净利增22%，慢于
(4Q15+1Q16)/(4Q14+1Q15)的46%
中高档，销量此消彼涨明显，各价格带子市场或正重构。或因竞争加剧，酒
企普遍2H16强化省内根据地，过半省外收缩
力仍存。白酒行业14年复苏已3年，单季营收增长家数及增速、增速加快
家数已趋稳，多数上市酒企产品组合、渠道模式16年调整完成迚入新阶段，
销售费用率同比回升已持续多季度。综合，白酒行业复苏2016年已近尾声，
此因素驱动力渐弱。2H16茅台批价持续快涨，提升了竞品性价比，利于产
业链涨价预期下增库存。但2H16相随的供给收紧不符合茅台放量策略，
2H17存变数。上市酒企是消费升级和集中度提升主要受益者，批収价
200-700元/瓶需求量增速最快，可预期年增双位数
倍升至17年约25倍，五粮液相仿。持茅台基金从16年初68家增至年末
321家，1Q17至392家，进超历史峰值。四大白酒公司基金重仓股排序已
达历史峰值，茅台4Q16是基金第一重仓，1Q17排第事。综合，往后看，
相较估值回升，白酒公司股价上涨更可能靠业绩增长驱动
消费升级和集中度升+茅台批价快涨拉动三者推升了行业增速，两相迭加，
市场预期和估值渐高。增长靠消费升级和集中度升，最强品牌+符合趋势产
品组合+渠道竞争力优势是增长最好保证，相反易遇阻力。综合，低预期+低
估值或更合适，贵州茅台仍是首选，最强品牌+垄断批价900元/瓶以上市场
+消费升级顶端+17、18年业绩预测偏低且18年PE仍便宜；其次，五粮液、
洋河估值便宜优势明显，但五粮液中长期业务变数多，洋河短期增速难快；
再次，本轮复苏较慢+预期较低+总市值较低的酒鬼值得关注，具体机会需再
观察把握。子行业高增速+提升市场份额是高弹性来源，不符合消费升级趋
势者、行业三驱动因素分化时弹性品种增长均易遇阻力，迭加市场预期和高
估值，建议暂避
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由
未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用幵
注意阅读研究报告尾页的声明内容
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May-16Sep-16Jan-17
沪深300 食品饮料
证
券
研
究
报
告
食品饮料·行业深度报告
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股票名称 股票代码
股票价格 EPS P/E
评级
2017-05-03 2015A 2016A 2017E 2018E 2015A 2016A 2017E 2018E
贵州茅台 600519.SH 417.6 12.3413.3118.5623.1033.831.422.518.1强烈推荐
五粮液 000858.SZ 44.9 1.631.792.152.2727.625.120.919.8强烈推荐
老白干酒 600559.SH 22.7 0.170.250.460.75132.589.749.030.4强烈推荐
洋河股份 002304.SZ 80.0 3.563.874.334.7622.520.718.516.8推荐
水井坊 600779.SH 22.1 0.180.460.580.72122.648.038.030.6推荐
泸州老窖 000568.SZ 45.9 1.051.371.571.8343.733.429.225.1中性
酒鬼酒 000799.SZ 19.8 0.270.330.490.6172.659.240.132.4推荐
山西汾酒 600809.SH 31.5 0.600.701.201.4252.345.026.322.1推荐
食品饮料·行业深度报告
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正文目录
一、 均价涨推动行业维持增双位数，预收款调整影响微小5
1.1 均价涨推动行业维持增双位数，预收款调整影响微小 . 5
1.2应收票据提醒或需更多调研库存 ........... 6
1.3 净利杠杆源于毛利率，销售费用率上升竞争或加剧 ..... 7
二、 行业全面分化：产品聚焦高档、销量此消彼涨 ........... 8
2.1产品组合分化：聚焦高档.......... 8
2.2 销量分化：此消彼涨，市场重构 .......... 9
2.3 区域分化：强化根据地，省外竞争难10
三、 投资策略：优选双低，暂避双高 ....... 11
3.1 行业增长驱动因素分化，茅台批价方向是关键 .......... 11
3.2 估值回升渐缓，股价靠业绩增长驱动13
3.3 选股策略：优选双低、暂避双高 ........ 14
食品饮料·行业深度报告
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图表目录
图表117家白酒上市公司1Q17营收增19.4% ......... 5
图表2扣茅、五后15家公司1Q17营收增14.1% ..... 5
图表32016年18家公司总销量微降，加顺鑫后19家公司同比增3.19% .... 5
图表4预收款对营收增速几无影响，洋河、古井增速均低于10% ..... 6
图表51Q17五粮液应收票据/营收高达110.7%，泸州老窖上升26Pct至86.5% ...... 6
图表617家白酒上市公司1Q17归母净利增22.3% .. 7
图表7扣茅、五后15家公司1Q17归母净利增18.7% .......... 7
图表8茅、五外公司4Q16毛利率大升9.5Pct至69.7% ....... 7
图表9茅、五外公司1Q17销售费用率同比升1.6Pct至14.9% ........ 7
图表10规模效应致管理费用率继续小降 ........ 8
图表11仅5家公司增速快于整体，且主要靠批价200元以上产品驱动 ........ 8
图表12大多数公司高档（中高档）产品增速领先公司整体 ... 9
图表132016年19家白酒公司中9家销量下滑，10家增长，规律不显 ....... 9
图表142016全年半数公司省外下滑，仅一半公司省外增速高于省内 ........ 10
图表151H16普遍省外正增长且增速高于省内 ........ 10
图表16始于14年的行业复苏近尾声：营收增速趋稳、销售费用率同比回升 ......... 11
图表17始于14年的行业复苏近尾声：单季营收增长和加速增长公司数量趋于稳定 .......... 11
图表18白酒需求分布像宽口细长颈大肚瓶，16年口更宽、颈变长且变粗 .. 12
图表19茅台、五粮液批价快涨对产业链有拉动作用，2H17或存变数 ........ 13
图表20贵州茅台当年PE从8.8倍回升至17年约25倍 .... 13
图表2116年持茅台基金数量骤升，1Q17再升至392家 ... 13
图表22基金持有四白酒市值占持股总市值比例低于峰值 .... 14
图表23四白酒公司在基金重仓股中排序已达历史峰值 ........ 14
图表24泸州老窖、五粮液、贵州茅台、水井坊等高端酒公司17年至今涨幅排前 .. 14
图表25 白酒盈利预测和评级表 ........ 15
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看
