行业研究
证券研究报告白酒2022年12月05日
白酒行业周报（20221128-20221204）
推荐（维持）
岁末暖风起
预期回暖，估值修复。本周白酒板块明显回暖，申万白酒指数上涨7.38%，核华创证券研究所
心系预期回暖带来的估值整体修复。前期回调较多、后续回补弹性较高的酒企
涨幅居前，如舍得、泸州老窖和五粮液等。预期大幅好转的因素：证券分析师：欧阳予
核心是多地防疫政策明显优化，如广州市部分区无社会面活动人员若无邮箱：ouyangyu@hcyjs
外出需求，可不参加全员核酸筛查；上海、天津市等地取消乘坐地铁、执业编号：S0360520070001
公交等公共交通工具的72小时核酸证明查验；浙江明确“人民至上”等，
证券分析师：沈昊
大幅改善市场对消费的预期。
二是房地产股权融资重启，实现信贷、债券、股权融资“三箭齐发”，有邮箱：shenhao@hcyjs
助于稳定经济重振信心。执业编号：S0360521050001
三是茅台上市以来首次特别分红，同时控股股东茅台集团及茅台技术开证券分析师：田晨曦
发公司计划增持公司股票，彰显企业价值，提振资本市场信心。
邮箱：tianchenxi@hcyjs
当前估值已触底，基本面仍有一定压力。22年在疫情反复、俄乌冲突、“禁酒执业编号：S0360522090005
令”传闻等多重冲击下，白酒终端动销平淡，库存和价盘承压，头部五粮液批
证券分析师：董广阳
价倒挂，估值已充分消化至近三年底部。但基本面仍有一定压力，短期疫情改
善仍需时间，部分次高端酒企库存偏高，渠道及终端仍持观望态度，年末部分电话：021-20572598
酒企回款压力仍大。邮箱：dongguangyang@hcyjs
23年节奏判断：H1或延续收缩，H2有望迎来新一轮景气期。考虑到当前疫执业编号：S0360518040001
情风险点仍在、渠道库存较高、基数较高等因素，预计23H1仍以消化前期库联系人：刘旭德
存、稳定批价为主。下半年疫情实际影响或可切实降低，在中秋国庆旺季催化
邮箱：liuxude@hcyjs
下，H2或可迎来低基数、需求好转、库存降低等利好局面，终端消费及渠道
信心有望修复，进入新一轮景气期。业绩层面，高端酒经营底牌足，双位数增
长确定性仍高，次高端及区域龙头考验基地市场的支撑力，分化或进一步加剧。行业基本数据
复苏的三个维度。从复苏节奏上看，判断从一线向下传导。库存、品牌力、占比%
基地市场支撑力是决定复苏节奏的关键因素。结合历次行业调整规律，底牌丰股票家数(只)200.00
总市值(亿元)39,959.134.45
厚、库存不高的高端酒可轻装上阵，率先复苏打开价格天花板，中档酒、次高
流通市值(亿元)39,925.775.89
端后续有望着眼锚定。从弹性空间上看，宴席占比较高的次高端弹性更足。
疫情影响下次高端对应的商务和宴席场景受损较重，后续反弹空间亦更足，其
中宴席需求相对刚性，后续回补节奏预计更快、弹性更足，商务消费或略滞后。相对指数表现
其他高端礼赠、低端自饮等受损有限，恢复较快的同时弹性空间有限。复苏质%1M6M12M
绝对表现
量上看，调整期间战略失误、价盘受损过重的企业或需要更多时间。12.3%-6.3%-18.3%
相对表现5.1%-1.7%1.3%
我们判断，复苏节奏或从一线酒企向下传导，高端酒批价和实际动销或
率先修复，但弹性有限。苏酒、徽酒等受益于基地市场的有力支撑，确2021-12-02~2022-12-02
定性较强。扩张型次高端小酒需先消化库存，宴席占比较高的后续弹性11%
较大。-4%
投资建议：手握确定，目盯成长。前期外部悲观预期与不确定性因素均已在-18%21/1222/0222/0422/0722/0922/11
估值中反映，板块估值已回落至底部区间，核心标的价值空间已显现，短期择
价重于择时。当前防疫政策改善明显，来年复苏主旋律更加清晰，一年内建议-33%
先核心再弹性，具体标的上：白酒沪深300
首推茅台，公司经营底牌充足，品牌壁垒高筑，确定性依然凸显，近期
相关研究报告
回落即是长线配置良机。
汾酒经营节奏把控良好，底牌众多，抗风险能力强，兼具高景气延续性《白酒行业周报（20221121-20221127）：把脉渠
道：预期回落，博弈加剧》
及确定性，高增长中枢具备坚实支撑。
2022-11-28
持续推荐区域龙头古井（动销反馈好，实际经营质量仍优），紧握估值合《白酒行业周报（20221113-20221120）：厂商博弈，
理的老窖（估值业绩性价比凸显），战略布局预期底部的五粮液、洋河（估更看周转》
值具较足性价比）。2022-11-21
《白酒行业专题报告：短期承压已有预期，长期
风险提示：疫情影响时间超预期、消费信心恢复较慢、库存消化进度不及预期、更应克危寻机——糖酒会反馈专题》
竞争加剧等。2022-11-14
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号
白酒行业周报（）
20221128-20221204
图表1本周部分酒企股价涨跌幅图表2当前估值处于近三年底部
20%20%
18%17%
16%
14%
11%
12%11%
10%8%
8%8%7%7%
8%7%7%7%6%
6%6%5%
6%4%4%
4%
1%
2%
0%
口子窖五粮液酒鬼酒金徽酒伊力特水井坊今世缘
舍得酒业泸州老窖老白干酒贵州茅台迎驾贡酒顺鑫农业天佑德酒山西汾酒洋河股份金种子酒古井贡酒
申万白酒指数
资料来源：Wind，华创证券，注：舍得、汾酒、酒鬼最高估值曾
资料来源：Wind，华创证券
超过120倍，为显示方便，超过120倍部分未予显示
图表3部分城市防疫政策梳理
资料来源：人民日报，健康时报，北京日报，南方日报，天津日报，羊城晚报，新疆日报，华创证券整理
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2
白酒行业周报（）
20221128-20221204
图表4主要酒企跟踪反馈
资料来源：渠道调研，i茅台，华创证券
图表5行业节奏复盘与推演
资料来源：Wind，渠道调研，华创证券
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3
fUeWeYOAqQnOaQ9R8OmOoOnPtRlOnMmOkPoPrPaQmNsNwMtQzRNZqNqQ
白酒行业周报（）
20221128-20221204
图表6各品牌修复进程表
资料来源：华创证券整理
图表7高端酒近期价格走势图表8次高端酒近期价格走势
习酒窖藏1988红花郎15年53度500ml
4500茅台出厂价茅台一批价（成箱）国台国标53度500ml金沙摘要53度500ml
900汾酒青花20年53度500ml洋河梦之蓝M6+/52度500ml
4000茅台一批价（散瓶）五粮液出厂价
五粮液一批价老窖出厂价水井坊井台瓶52度500ml古井古20/52度500ml
3500老窖一批价剑南春水晶剑52度500ml
3000
2500
2000400
1500
1000
500
0
-100
2016/102018/102020/102022/10
资料来源：今日酒价，渠道调研，华创证券资料来源：今日酒价，渠道调研，华创证券
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号4
白酒行业周报（）
20221128-20221204
图表9白酒重点估值表
EPS（元/股）P/E
名称投资评级市值（亿元)股价（元）
20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E
贵州茅台强推20,5251,633.941.7650.1858.9268.4139332824
五粮液强推6,329163.16.026.857.748.8327242118
泸州老窖强推2,837192.85.416.898.4510.1136282319
山西汾酒强推3,196262.04.366.458.4810.9860413124
洋河股份强推2,195145.74.986.236.897.6229232119
古井贡酒强推1,268240.04.355.797.569.7355413225
今世缘强推54643.51.621.962.352.8127221915
舍得酒业推荐526158.53.754.515.517.2442352922
水井坊强推32165.72.462.903.564.3327231815
口子窖推荐32253.62.882.893.273.7419191614
资料来源：Wind，华创证券，时间截止于2022年12月2日
图表10SW白酒行业PE-band图表11SW白酒行业PB-band
100,000收盘价50.6X42.9X100,000收盘价12.5X10.6X
90,00035.1X27.4X19.7X90,0008.7X6.7X4.8X
80,00080,000
70,00070,000
60,00060,000
50,00050,000
40,00040,000
30,00030,000
20,00020,000
10,00010,000
00
资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号5