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货币回转添助力，供需依旧笑春风
上周美联储加息落地，金融属性否极泰来，美联储连续加息目前仍有掣肘。一是
特朗普财政刺激的细节未明，经济增长预期并不明朗；二是美债上限在3月15
日到期，接下来如何上调也不明确；三是欧洲大选不确定性上升，可能飞出黑天
鹅；四是油价回调，美国数据进一步强势改善动能待考，通胀压力减弱；五是加
息之前预期基本price in，且欧元区经济数据改善，欧央行不再扩大QE，对美元
也形成较强压制。供需依旧强势。国内看，基建投资反弹、房地产销售和投资数
据大超预期，供应端继续去化，周末出台的一二线城市限购措施反而会进一步加
速三四线城市房地产去库存，上半年经济动能仍有望维持强势，且国内通胀压力
较弱，短期内不会招致货币政策紧缩的压制。全球来看，3月初的全球主要经济
体PMI数据均出现继续上扬的乐观态势

储议息会议、欧元区政治扰动、中美经济数据等方面。其中美联储方面加息符合
预期，但耶伦措辞偏鸽派，暗示今年收紧货币政策的步伐比前期市场较为放缓，
美元回落；中国公布的数据超预期，生产、投资增速继续加快，显示经济动能仍
在加强，基本金属普遍反弹。供需端市场较为关注铜矿罢工进度、伊朗锌矿开发
与菲律宾镍矿关停等因素

■黄金上涨2.0%、白银上涨2.1%。上周美联储加息落地，前期对金银价格造成的
压力基本化解，此外受耶伦未加快升息步伐的鸽派言论影响，金银价格出现明显
反弹；考虑到今年欧洲选举产生的仍存不确定性，且宏观环境处于通胀初期阶段，
均利于金价上行，但若美联储开启超预期的连续加息节奏或对金价形成压制

挺，业界看好，市场上实际购销不积极，下游保持观望者居多。北方稀土发布3
月稀土产品挂牌价格，其中镨钕价格再次上涨，此举再次刺激本来平静的稀土市
场，环保严查，打黑推进以及供给侧改革加码，众多利好支撑稀土市场，商家纷
纷看涨后市价格，上游提高报价

■小金属钴、钼、锑、钛、锆继续上涨。国内环保核查对于供给端造成较大压制，
需求端新能源政策落地，产业备货加速，拉动钴、锂等小金属品种

洛阳钼业、云南铜业、江西铜业、铜陵有色等；铝行业环保限产和供改预期强烈，
建议关注中国铝业、云铝股份（停牌）、ST神火、中孚实业和南山铝业等。钴板
块建议关注洛阳钼业、华友钴业、中色股份和鹏欣资源；磁材板块建议关注正海
磁材、中科三环、宁波韵升、银河磁体等。一带一路国家基建需求的逐步激活和
增长将对大宗商品需求带来中长期的提振，有助于有色商品价格中枢的系统性上
移，利好铜铝锌相关资源类公司；同时，利好在一带一路地区承担矿山基建、采
矿运营工程项目的公司，建议关注金诚信、中色股份、中矿资源等。新材料方面，
轨交十三五规划落地，关注轨交（利源精制、明泰铝业）、汽车轻量化（亚太科
技、南山铝业）等标的。军工关注度逐渐提升，军民融合大势所趋，聚焦军工、
环保个股（鼎立股份、万泽股份、宝钛股份、西部材料等）

■风险提示：1）美国加息进程加速；2）国内需求低迷；3）供改低于预期

Table_Title
2017年03月20日
有色金属
Table_BaseInfo
行业动态分析
证券研究报告
投资评级 领先大市-A
维持评级
Table_FirstStock
首选股票 目标价 评级
Table_Chart
行业表现
资料来源：Wind资讯
% 1M 3M 12M
相对收益 -1.43 -0.52 10.49
绝对收益 -1.93 3.86 19.38
齐丁 分析师
SAC执业证书编号：S1450513090001
qiding@essence
010-83321063
衡昆 分析师
SAC执业证书编号：S1450511020004
hengkun@essence
010-83321058
余懿 报告联系人
yuyi1@essence
010-83321065
蔡宇杰 报告联系人
caiyj@essence
010-83321070
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重视铝，关心金银锌、新能源和新材料
2017-01-16
-6%
-2%
2%
6%
10%
14%
18%
2016-032016-072016-11
有色金属 沪深300
行业动态分析/有色金属
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1. 本周核心观点及投资策略
1.1. 策略环境：金融属性持续转暖确定性强；供需面受供给侧改革预期升温主导转
强；需求端预期回升
金融属性：持续转暖确定性强。2016年底的大宗暴跌，很大程度上来自金融属性的压制。海外
体现为美国三次加息的预期，国内体现在债券市场和人民币贬值；而供需因素不可能一夜之间
逆转，并非暴跌主因。上周美联储加息落地，国内流动性冲击的缓解，工业金属和贵金属重新
上涨，我们认为也主要是来自金融属性冲击的消退，由此带来的无风险利率的下降和风险偏好
的回升对广谱美元定价的金属价格均有影响，A股出现了以上游钢铁、煤炭、水泥、有色为代表
的周期股反弹

对于市场担忧的美联储连续加息，我们认为目前仍存不确定性。一是特朗普财政刺激的细节未
明，经济增长预期并不明朗；二是美债上限在3月15日到期，接下来如何上调也不明确；三是
欧洲大选不确定性上升，可能飞出黑天鹅；四是油价回调，美国数据进一步强势改善动能待考，
通胀压力减弱；五是加息之前预期基本price in，且欧元区经济数据改善，欧央行不再扩大QE，
对美元也形成较好的压制

供需面：全球最大铜矿开启罢工，国内电解铝供给侧改革和环保限产预期仍在升温，供给收缩
预期大幅增强。铜方面，考虑到Escondida的示范效应可能会引发其他智利铜矿的接连罢工，
印尼Grasberg矿山短期减产60%概率较大，铜供需边际改善明显；铝方面，国内电解铝供给侧
改革和环保限产政策预期仍在升温，我们预计政策可能逐步兑现，推动电解铝供给收缩预期大
幅增强，并修复预期差

需求侧，特朗普正推动美国两党共同支持税改措施，旨在鼓励企业将工作岗位留在美国，帮助
刺激国内经济增长；中国一带一路政策的推进将刺激沿线国家基建需求的逐步激活和增长，将
对大宗商品需求带来中长期的提振

政策面：需求侧刺激逐渐降温，新能源补贴政策落地，特朗普带来的地缘政治不确定性提升

中央经济工作会议强调“控风险”，对需求侧刺激有所弱化，这使得市场对2017年稳增长的强度
担忧。新能源补贴政策落地，基本符合市场预期，但对产业长远发展有利，且有望带动短期补
库需求。目前特朗普所带来的地缘政治不确定性有所升温，军工新材料有望获得市场关注

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表1：有色三大属性变化前瞻
三大属性 金融属性（流动性+风险偏好）：短期回暖 基本面 政策属性：增强 供给侧：收缩增强 需求侧：中长期提振
主要观点
美联储加息落地，耶伦措辞鸽派，金融属性回
暖 2017年供给侧改革进入深化攻坚
年，仍是中央极为
重视的关键词，同
时恶劣的雾霾天气
也大大增强了环保
限产和供给侧改革
的决心，供给收缩
预期快速升温
特朗普正推动美国两
党共同支持税改措施，
旨在鼓励企业将工作
岗位留在美国，帮助刺
激国内经济增长；中国
一带一路政策的推进
将刺激沿线国家基建
需求的逐步激活和增
长，将对大宗商品需求
带来中长期的提振

1.供给侧结构性改革正
在发力，需求侧刺激略
有弱化；2.新能源补贴
政策落地，有望引导行
业进入理性增长；3.特
朗普带来的地缘政治不
确定性提升

人民币短期升值，贬值预期仍存
策略 金融属性逐渐缓解，对金银和工业金属均有提振，尤其是纯粹由金融属性驱动的黄金

1.有利于火电大户电解铝，基本面扎实的锌，
以及环保督察、供改政策较强的稀土、锡

2.景气度提升的细分品种，如新能源相关的
钴、锂、磁材，以及轨交、军工新材料

供改聚焦稀土，新能源
的钴、锂、磁材；以及
军工新材料

资料来源：安信证券研究中心
1.2. 周策略：重视一带一路，钴价步入牛市，继续关注铜铝锌、新能源、轨交和军
工新材料个股
重视一带一路，钴价步入牛市，继续关注铜铝锌、新能源、轨交和军工新材料个股。驱动有色
行情的三元素是金融属性、供需和政策。金融属性持续转暖，地缘政治和贸易摩擦升温，关注
金银。供给侧改革预期升温，工业品整体情绪高涨，继续关注铜铝锌，其中全球最大铜矿罢工
减产利好铜价上行，铝价在供给侧改革预期升温背景下走强，存在政策预期差带来的投资机会，
值得重视。新能源补贴政策落地，需求向好带动钴价步入牛市，继续关注新能源，积极布局锂、
钴和磁材。军工关注度提升，重视军工新材料相关标的

1.2.1 重视“一带一路”对有色行业供需面带来的积极影响
需求侧：一带一路国家基建需求的逐步激活和增长将对大宗商品需求带来中长期的提振，有助
于有色商品价格中枢的系统性上移，这样会通过价格上涨直接利好资源类有色企业，建议关注
铜、锌、铝等工业金属中业绩弹性强、资源注入预期高的品种：铜（云南铜业、江西铜业、铜
陵有色、洛阳钼业）、锌（驰宏锌锗、中金岭南、西藏珠峰、建新矿业等）、铝（新疆众和、云
铝股份、中国铝业、中孚实业、南山铝业等）

供给端：一是参与到一带一路国家基建项目的有色公司的订单会大幅增加，而且订单的执行性、
回款上都有比较好的保障，二是资源获取上的便利性。目前来看主要是利好在一带一路地区承
担矿山基建、采矿运营工程项目的公司，建议关注中色股份、金诚信、中矿资源等

1.2.2 继续重视有色供给侧改革，关注铝板块
继续重视有色供给侧改革，供给侧改革政策正在逐步兑现，高度关注铝板块政策预期差下的投
资机会。我们上周提到近期上海有色网等行业媒体均公开报道称“河南、山东、山西等地计划
取暖季关停氧化铝50%、电解铝30%”，自我们建议高度关注以来，电解铝价格累计上涨超过10%，
预计未来政策将逐步兑现，并推动铝价继续上涨，目前产业链分歧较大，表明电解铝板块政策
预期差依然很大，铝价后续或仍有空间，电解铝板块值得重视

根据媒体报道，我们预计潜在的环保限产涉及氧化铝和电解铝产量占全国总产量之比分别为
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10.28%、3.03%。根据媒体报道的细节，我们计算了本次环保限产分别涉及的氧化铝和电解铝产
量，其中，取暖季关停氧化铝、电解铝产量占全国总产量之比分别为10.28%、3.03%。近期随着
关停产能复产，氧化铝供需紧张已经大幅缓解，而电解铝则出现了五地库存的持续上升，令价
格承压。一旦该供给侧改革政策落地，将再次推动氧化铝和电解铝供需转向紧缺，并推动价格
持续上涨

近期铝价持续反弹但电解铝板块相关个股持续调整，政策仍在逐步兑现，板块存在预期差修复
空间。建议关注云铝股份（产能不受供给侧改革限制，最受益电解铝和氧化铝价格上涨）、中国
铝业（氧化铝自给率高，受益氧化铝价格上涨）、ST神火、中孚实业、南山铝业等

表2：本次供给侧改革预计涉及氧化铝产量
2015-2016年取暖季氧化铝产量 2016年全年产量 取暖季总产量占比
山东省 476.29 1933.66 24.63%
山西省 448.52 1639.61 27.36%
河南省 288.57 1026.81 28.10%
三省合计 1213.39 4600.09 26.38%
全国合计 1595.03 5902.18
三省取暖季氧化铝总产量*50% 606.70
全国氧化铝全年总产量 5902.18
三省取暖季关停氧化铝产量占全国总产量之比 10.28%
资料来源：国家统计局，安信证券研究中心
注：1.取暖季设定为11月15日-次年3月31日；2.2016年全年产量假定为2015年12月-2016年11月产量之和

表3：本次供给侧改革预计涉及电解铝产量
2015-2016年取暖季电解铝产量 2016年全年产量 取暖季总产量占比
山东省 217.69 821.67 26.49%
山西省 82.658 280.57 26.07%
河南省 21.25 81.52 29.46%
河北省 1.07 3.87 27.59%
四省合计 322.67 1187.63 27.17%
全国合计 880.53 3190.23 27.6%
四省取暖季电解铝总产量*30% 96.80
全国电解铝全年总产量 3190.22
四省取暖季关停电解铝产量占全国总产量之比 3.03%
资料来源：国家统计局，安信证券研究中心
注：1.取暖季设定为11月15日-次年3月31日；2.2016年全年产量假定为2015年12月-2016年11月产量之和

1.2.3新能源补贴政策落地，中长期理性增长可期，继续关注钴、锂、磁材
新能源补贴政策落地，中长期理性增长可期，且短期不确定性的下降将促动补库需求，关注钴、
锂、磁材。前期新能源板块的回调主要源于政策低于预期，但随着行业准入政策、碳排放积分、
补贴政策的逐步落地，新能源车逐步进入理性增长阶段，行业的瓶颈环节依然会出现供需矛盾
抽紧带来的机会，而前期由于政策不确定性使得行业各环节普遍存在去库和观望，政策落地后
有望促动补库需求

钴：钴稀之时已至，钴价步入牛市，建议关注华友钴业、中色股份、盛屯矿业、洛阳钼业等标
的。一是钴矿供给端仍然会比较稳定；1）刚果金的钴矿山整体减产，应该不会很快恢复；2）新
增产能的大矿山未来空间有限。Mutanda和Tenke是今年增产比较多的矿山，未来空间应该是有
限的，Mutanda已经接近达产，2016年下半年的产量增速明显下降，Tenke产能释放应该已经告
一段落，上半年的增产主要来自矿山品位提高和高品矿的开采，接下来这块的空间也不大。3）
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