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酒店行业为旅游板块中周期性较强的子行业：14-16年行固定资产投资由
12年及之前的30%下降至5%以下；16年和17年1-4月供给增速也下降
至4.1%和3.1%，而平均需求增速为6.5%和8.1%。预计未来3-5年，酒
店行业一方面受益于投资增速的下滑；另一方面旅游人数维持约10%的复
合增速，消费升级也将提升整体需求。此外，酒店行业的整合升级也较为
明显，主要表现为：模式升级、品牌升级和存量整合
趋势之一——模式升级：提升加盟店占比，采取轻资产化经营
加盟模式是近年来龙头酒店集团的主要拓张模式，其中华住、如家和锦江
比重分别由2011年的46%、51%和69%提升至最新的81%、70%和82%，
而加盟收入占比也由11年的10%、10%和9%提升至22%、17%和35%
占比提升的主要原因是：1、对于酒店集团来说，加盟业务有望发挥品牌和
规模优势，实现快速扩张，减小投资和经营压力；2、对于加盟商来说，国
内酒店品牌化程度仍较低（中国和美国分别为21%和70%），单体酒店缺
乏品牌效益，与酒店集团合作有望获得客源输送、降低运营成本，并实现
规模化管理。预计未来加盟业务的占比有望继续提升
趋势之二——品牌升级：扩展中高端品牌，丰富酒店品牌谱系
相比高端酒店和经济型酒店，中端酒店产品设计出色，性价比更高，也往
往具有较高的Revpar，16年三大酒店各中端和经济型品牌的平均Revpar
分别为220元和115元，出租率分别约为79%和77%。而业务模式差别不
大的情况下，中端和经济型酒店代表品牌的净利润大约分别约10%和4%
从全国范围看，截至17年初有限服务酒店中终端酒店为2342家，同比增
长34%，但占比仍只有9.7%；1季度末锦江、华住、如家旗下中端酒店数
量分别为915家、484家、178家，分别占其在境内酒店总数的19.0%、
14.5%、7.2%，根据各公司规划，中端酒店是未来扩张的主要来源
趋势之三——存量整合：龙头占比提升，渠道和管理优势也在扩大
2015-2016年酒店集团加快大规模并购步伐。根据盈蝶咨询统计，17年锦
江、如家、华住三大酒店集团客房数占有率分别为20.3%、12.6%和11.2%
（2015年占比分别为10.7%、13.8%和9.8%），合计占44.1%。酒店集团
整合的优势在于：（1）渠道资源共享：各类型酒店中，经济型连锁、内资
和外资高星级酒店信息化程度相对较高，直销比例也较高，占比60%以上；
而单体酒店式公寓、低星级酒店和中档星级酒店OTA销售占比高达30%以
上，酒店集团整合后渠道优势愈发明显，至16年底锦江、如家和华住的会
员数量达到约8000万以上；（2）降低管理成本：采购平台、管理团队和财
务系统得到整合，提升经营效率（比如行政管理费占收入比重8-11%）
结论：酒店行业内外加速整合升级，酒店巨头迎来结构性红利期
17年以来酒店行业供需改善，而整合升级也在加速。其中，大型酒店集团
也将在结构调整中处于主导地位，同时受益经营效益提升和行业整合趋势
的红利。维持中期策略观点，建议重点关注下半年酒店行业的投资机会
锦江股份：16年公司扣非净利3.8亿元，酒店业务贡献约2.9亿元，公司优
势在于中端酒店占比较高（1季度末达到19%），较低的净利率也带来更高
的业绩弹性。预计17-19年归母净利分别为8.6、9.4和10.2亿元，对应17年
PE约28倍（扣非后盈利对应PE约35倍）
首旅酒店：公司16年4-12月年如家归属于母公司净利润为4.05亿元，公
司此前公布了高管激励方案，市场化改革更进一步，预计17-19年净利润
分别为5.6、6.7和8.0亿元，对应17年PE约36倍
风险提示：行业复苏不及预期，各酒店集团并购后协同效应不及预期
Table_Grade行业评级 买入
前次评级 买入
报告日期 2017-07-25
Table_Chart相对市场表现
Table_Author分析师： 安 鹏 S0260512030008
021-60750610
anpeng@gf
分析师： 沈 涛 S0260512030003
010-59136693
shentao@gf
Table_Report相关研究：
酒店行业深度报告之一：酒店
行业正在回暖，龙头公司盈利
有望加速增长
2017-07-05
社服行业中期策略报告：行业
景气持续向上，关注景区和酒
店行业龙头
2017-06-29
教育行业年报1季报总结分
析:收入稳步增长，幼教、信息
化、职教表现相对较好
2017-05-09
旅游行业年报和1季报分
析:16年盈利增速普遍放缓，
17年恢复增长可期
2017-05-02
2季度旅游行业策略：2季度
景气度继续回升，看好低估值
龙头
2017-03-29
旅游行业2016年业绩前瞻:
行业增速回落，17年恢复性
增长可期
2017-02-15
Table_Contacter联系人：张雨露18768114929
zhangyulu@gf
-15%
-6%
3%
12%
2016-072016-112017-032017-07
休闲服务沪深300
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行业深度|休闲服务
目录索引
酒店行业强势复苏，行业供需继续改善 ...... 5
酒店行业出现复苏，各大集团经营数据筑底回升 ....... 5
长期供求关系改善，酒店行业复苏持续性可期........... 7
存量升级和整合仍是酒店行业发展的重要方向........... 8
趋势之一——模式升级：提升加盟店占比，采取轻资产化经营 ... 10
有限服务酒店的两种主要经营模式——直营和加盟 . 10
加盟模式是近年来龙头酒店集团的主要拓张模式，营收贡献逐年提升 ........ 12
加盟占比有望继续提升：酒店集团加速扩张、盈利提升，加盟商提升品牌效应，降低
运营成本 ....... 14
趋势之二——品牌升级：扩展中高端品牌，丰富酒店品牌谱系 ... 17
中端酒店优势：消费升级提升需求、产品设计优势明显 ...... 17
中端酒店盈利：REVPAR平均约220元/间，代表酒店净利率达10% ........... 19
中端酒店市场发展方兴未艾，巨头正在全力布局 ..... 21
趋势之三——存量整合：龙头集团占比持续提升，渠道和管理优势也在扩大 ..... 25
15年-16年集团并购成为趋势，行业格局基本奠定 . 25
整合优势之一：打通会员体系，共享渠道资源......... 28
整合优势之二：规模效应发挥降低管理成本，经营效率得到提升 ... 31
结论：酒店行业内外加速整合升级，酒店巨头迎来结构性红利期32
