证券研究报告
地产调整后 货币放松前
——2017年中期投资策略
2017.06赵扬
执业证书编号:S0930515040001
主要结论09年以来，A股三次系统性机会均与货币政策放松有关。内生的货币政策取决于经济周期和政策在不同目标之间的
平衡，经济周期尤其是房地产周期通过企业盈利和市场流动性影响股市。从经济增长、物价稳定、金融稳定等方面
看，现在讨论货币放松为时尚早，市场系统性机会仍需等待

随着金融监管带来的融资条件收紧，地产投资增速下行压力将逐步显现，并带来总需求的周期性下行，A股业绩增速
难免受到拖累。另一方面，地产调整带来的居民信贷收缩，也会约束市场流动性的扩张。股市投资需要防范的主要
是业绩的“高台跳水”，建议密切跟踪价格端的变化

盈利是股市长期回报的基础，估值的周期性变化造成市场价格围绕价值波动。经过两年的调整，A股整体估值已修复
至历史均值水平，各行业估值均回归历史均值区间。从这个角度上看，市场在时间或空间上的进一步调整，都将为
长期布局提供窗口

1）抵御周期，关注成长。面对地产调整，抵御周期成为配置上的首要建议。从业绩相关性上看，这主要包括TMT、
医药和休闲服务，其估值也处于2012年以来的较低水平。作为长期投资的重要领域，这些行业中的优质个股也有望
逐步迎来长期买点

2）利率上升，关注保险。金融去杠杆的目标未变，金融监管将会持续，市场利率水平易上难下。在这一过程中，保
险公司投资收益提升的同时准备金成本下降，成为确定性受益于利率上升的少数行业

3）全球再通胀，关注出口。全球再通胀背景下，海外需求回暖和人民币汇率压力，都有利于出口相关行业及公司的
基本面改善，建议关注电子、纺织服装等贸易品行业中的优质出口型公司

货币政策超预期宽松；地产调控超预期宽松

大势篇：静待出清
1. 货币政策是市场的核心逻辑
2. 房地产是货币政策传导的关键变量
3. 静待出清
4. 估值：渐行渐近的长期买点
5. 四季度季节性行情取决于地产出清的节奏
1. 抵御周期：关注电子、传媒和医药
2. 利率上升：关注保险
3. 出口复苏：关注电子、纺织服装
1. 货币政策超预期宽松
2. 地产调控超预期宽松
配置篇：抵御周期
风险提示
货币政策是市场的核心逻辑保持一致

资料来源：Wind，光大证券研究所
08年以来三次货币放松均带来市场的系统性上行
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
4.51000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
2008200920102011201220132014201520162017
万得全A(左轴)1年定存基准利率（右轴，%）
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