ESG研究专题系列
行业视角详解碳中和，综合排序精选碳免疫企业
张若海
中信证券研究部数据科技组
2021年5月28日
核心观点
?全国级碳交易上线在即，行业级与企业级碳排放研究正当时。生态环境部5月17日正式发布了全国碳排放权登记、交易、结算管理规则。我们判断，全国碳交易
将向跨行业加速发展，行业级与企业级碳敏感性因子的定价与量化计算将加速市场化发展。
?行业级碳排放标准化明确，企业级数据透明化具备大幅改善空间。根据发改委公示的24个行业温室气体核算方法，碳排放主要可分为化石燃料燃烧、工业过程、
外购电力热力三类碳排放，其中外购电力排放与企业所处区域具有较强相关性，例如东北区域单位用电排放量较华东区域高36.7%。但目前企业级碳排放数据透
明度较低，在7个试点城市的碳排放交易市场均未披露企业排放配额与实际排放数据，目前可查的企业碳排放数据一部分来自于社会责任报告，一部分来自于5个
省份响应“十三五”规划强制省内部分企业披露温室气体排放量，其中四川省建立了省级碳披露平台。因此全国碳交易市场落地有望改善这一现状，从而有助于
挖掘同一行业内碳排放能力处于优势地位企业。
?重点行业碳排放因子研究——现有生产工艺与燃烧决定硬排放指标，用电方式具备一定弹性。在火电、钢铁、水泥、电解铝4个高碳排放行业与航空行业中，由
于排放来源不同导致各行业碳排放可压缩空间差距较大，具体看其碳核心影响因子与排放比例分别为：火电——化石燃料燃烧/99%、钢铁——化石燃料燃烧
/60%-80%、水泥——原料碳酸盐分解/60%-70% 、电解铝——外购电力排放量/85%-95%、航空——化石燃料燃烧/99%。
?风险因素：政策落地力度不及预期；企业排污属性与碳排放属性不完全匹配。
?碳免疫探索与投资策略：在生产工艺不变条件下，化石燃料燃烧路径改变难度较大，碳免疫的投资机会挖掘主要来自外购电力的结构性优势。具体看：
?火电行业由于存在光伏、风电等可用技术替换路径，产能受限确定性较高，预计会承担主要减排压力，不存在碳免疫。
?钢铁、水泥受生产工艺限制，单位产能碳排放压缩空间较小，不存在碳免疫，短期看可能会受到一定限产压力。但参考工信部的限产指示方向，需要综合
碳排放与单位产能污染物排放指标排序，根据最新CSR报告看，在钢铁行业中，南钢股份、宝钢股份具有明显可比优势。
?电解铝排放主要是外购电力产生，因此受企业区位影响较大，部分接近大型水电厂的企业在一定程度上能对碳排放政策免疫，如云铝股份具有较为明显的