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宏观研究证券研究报告
宏观年报2022 年 12 月 03 日
相关研究 “重启”之路
[Table_ReportInfo]《人口流动“正常”，需要多长时间？ 》
2022.11.20 ——2023年海通宏观年度展望
《财政“四本账”：核算与联系——财政
[Table_Summary]
分析框架之一》2022.11.17 投资要点：
《人民币汇率如何走？——汇率研究框
架一》2022.11.16
“重启”的三阶段。参考其他经济体经验的三个阶段，第一阶段，疫情影
响或再度增大，仍有稳增长压力。第二阶段，人口流动短期下滑，经济或仍
有阶段性冲击，而后恢复正常，或需要 3-4 个月时间。第三阶段，人口流动
逐步“正常化”，经济趋于复苏，服务业改善幅度较大，可能面临服务业通
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胀上行压力。
分析师:梁中华
Tel:(021)23219820 宏观政策如何发力？我们预计2023 年 GDP增长目标或在 5%左右。考虑
Email:lzh13508@htsec 到外需或继续降温，出口或延续下行，国内房地产经济仍面临出清压力，宏
证书:S0850520120001 观政策或更加积极稳增长。广义财政或更加积极，预计2023 年财政预算赤
分析师:应镓娴字率或在 3.2%附近，专项债额度 3.75 万亿，预计基建投资增速或继续小幅
Tel:(021)23219394 回升至 10%附近。货币政策方面，总量宽松空间有限，逆回购、MLF 政策
利率调整的可能性比较低，5 年 LPR 和房贷利率或进一步调整，存款基准
Email:yjx12725@htsec
利率也有降息空间，需要关注央行决策。我们认为，结构性货币政策工具将
证书:S0850521080001
是未来宽信用的重点，定向支持一些产业领域，承担“类财政”功能。
分析师:李俊
Tel:(021)23154149 美元流动性的拐点。当前美国经济虽有回落，但还不算差。并且居民超额
Email:lj13766@htsec 储蓄仍处于较高水平，也会为消费的韧性提供一定支撑，因此短期内经济或
证书:S0850521090002 不会成为美联储加息的掣肘。当前美国的核心矛盾仍是通胀，但受租金通
分析师:侯欢 胀、地缘风险以及劳动力市场紧张等因素影响，核心通胀短期内难以降温，
Tel:(021)23154658 美联储短期或继续加息。2023 年二、三季度，如果美国通胀明显回落，美
Email:hh13288@htsec 元流动性的拐点或将到来，美元指数和美债利率或重新趋于回落。
证书: S0850522080004
对大类资产来说，到明年随着美元流动性逐步面临拐点、国内宏观政策实
分析师:荀玉根
质性积极，全球风险偏好或有所修复，大类资产表现相比 2022 年或有望反
Tel:(021)23219658 转。黄金价格目前回归较为合理水平，预计2023 年震荡上行；美债接下来
Email:xyg6052@htsec 可能仍有波折，但中长期配臵价值在逐渐体现；短期的美股很可能仍将承受
证书:S0850511040006 压力。对比海外，国内权益资产估值处于低位，我们预计，接下来政策更加
联系人:李林芷偏重稳增长，可以偏乐观看待权益资产；国内债市利率短期有“惊”或无
Tel:(021)23219674 “险”，预计2023 年或震荡上行。
Email:llz13859@htsec
联系人:王宇晴
Email:wyq14704@htsec
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究—宏观年报 2
目录
1. “重启”的三阶段 ............... 7
2. 宏观政策如何发力？............ 15
3. 美元流动性的拐点 ............... 22
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
宏观研究—宏观年报 3
图目录
图 1我国客运人数相比2018 年水平（%） .............. 7
图 2我国消费增速仍然处于低位（亿元） .......... 7
图 3我国新冠疫情病例再度反弹（例） ............. 8
图 4各地区新增本土确诊和无症状感染（例） ......... 8
图 5人口流动再度下降（%） .............. 8
图 6我国月度 GDP 同比估算值（%） ............... 8
图 7主要经济体累计确诊病例数（例） ............. 9
图 8部分经济体新冠死亡人数（每百万人中的死亡数，例） ......... 9
图 9中国香港每日确诊病例（平滑数据后，例） ............. 9
图 10中国香港地铁客流量用了近 4 个月时间恢复到正常 ..... 10
图 11我国台湾地区每日确诊病例（平滑数据后） ......... 10
图 12我国台湾地区客运人数相比疫情前对比（%） ...... 10
图 13越南每日确诊病例（平滑数据后，例） ......... 11
图 14越南交通客运人数变化（百万人次） ............. 11
图 15越南到达游客数量（万人次） .......... 11
图 16越南消费自去年 10 月后明显走高 ........... 12
图 17越南服务业也有明显改善 .......... 12
图 18越南CPI 同比走高（%） .......... 12
图 19越南服务业通胀明显走高（%） ............. 12
图 20我国台湾地区 CPI 同比走高（%） ......... 12
图 21我国台湾地区服务业通胀明显走高（%） ............. 12
图 22新加坡 CPI 同比大幅走高（%） ............. 13
图 23韩国通胀也明显走高（%） .............. 13
图 24近三年各类在营门店数量变化（%） ............. 13
图 25我国住宿业设施总数减少（万家） ......... 14
图 26我国限额以上餐饮收入占比提升（%）.......... 14
图 27我国核心通胀处于低位（%） .......... 14
图 28我国居民支出占可支配收入比重（%）.......... 14
图 29中美欧日制造业 PMI 走势（%） ............ 15
图 30我国进出口季调后金额（亿美元） ......... 15
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
宏观研究—宏观年报 4
图 31剔除价格变动后，我国进出口数量同比增速（%） ..... 15
图 32今年前 8 个月部分商品出口数量同比增速（%） ......... 16
图 33房地产销售和投资当月同比增速（%）.......... 16
图 34 30 城房地产销售面积季调结果 ......... 16
图 35各线城市房价指数走势 ............. 16
图 36美国各部门杠杆率变化（%） .......... 17
图 37日本各部门杠杆率变化（%） .......... 17
图 38日本1990-2000 年各行业增加值平均增速（%） ........ 18
图 39日本家庭各类支出年均增速（%） .......... 18
图 40日本珠宝与奢侈品市场规模变化 ............. 18
图 41优衣库本土经营状况 ................. 19
图 42日本便利店经营情况 ................. 19
图 43日本2005 年手机市占率（%） .............. 19
图 44全球2005 年手机市占率（%） .............. 19
图 45广义财政赤字率或有抬升（%） ............. 19
图 46从 2019 年以来，财政支出增速整体趋降（%） .......... 19
图 47 2022 年基建投资增速回升，托底经济（%） ......... 20
图 48资金利率向逆回购政策利率回归（%）.......... 20
图 49余额宝利率已经低于存款利率（%） ............. 20
图 50房贷利率快速向合理水平回归（%） ............. 21
图 51美国实际经济增长并不弱（%） ............. 22
图 52美国实际 GDP 同比增速（%） ............... 22
图 53美国消费有回落，但也不低（%） .......... 23
图 54美国商品消费回落，服务消费不低（%） ............. 23
图 55美国居民仍有 1.7 万亿美元超额储蓄（十亿美元）...... 23
图 56美国居民超额储蓄分布（按收入分层，十亿美元） ..... 23
图 57美国核心通胀水平（%） .......... 24
图 58商品和服务通胀都在飙升（%） ............. 24
图 59房价指数同比领先租金价格同比（%）.......... 24
图 60美国CPI 同比和核心 CPI 同比预测（%） ............ 24
图 61美联储预期的加息节奏（%） .......... 25
图 62市场的加息预期（%，横轴为 BP） ........ 25
图 63美欧利差与美元指数变化（6 个月环比，%） ...... 25
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宏观研究—宏观年报 5
图 64 2022 年部分资产类别表现回顾（%） ............ 26
图 65和理论值相比，黄金价格或已经和合理价位相接近（美元/盎司） .. 26
图 66黄金和大宗商品价格走势 .......... 26
图 67黄金和其它大宗商品价格同比涨幅（%） ............. 26
图 68通胀、货币和美债利率（%） .......... 27
图 69美国GDP 和美股盈利增速（%） ........... 27
图 70美股估值仍然不低（倍） .......... 27
图 71国内股票指数概览（11/18-11/25） ......... 28
图 72国债利率走势及预测（%） .............. 28
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