房地产
行
2022 年03 月24 日
业
报
告地产杂谈系列之三十二
地产轻资产模式崛起，入局代建正当时
强于大市（维持） 平安观点：
轻资产代建前景广阔，高增长&高盈利&抗周期：我国代建起源于政府代
行情走势图
建，近年商业代建伴随房地产行业扩容得以顺势发展，目前已发展成政府
代建、商业代建、资本代建“三足并存”。代建行业整体规模较小，但发
行 展迅速且具备增长潜力，根据中指院数据，2010-2020年中国房地产代建
业 市场单年新签合约项目数量及建筑面积年复合增速均超 24%，预计2025
深 年国内代建潜在市场面积有望增至9.1 亿平。不同于传统开发模式，代建
业务具备轻资产、高盈利、抗周期性等特点，在行业压降杠杆、转型“管
度 理红利”趋势下，可抵御风险增厚利润，为房企纷纷抢滩的业务赛道之一。
报
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告
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2021-12-08
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现金流压力犹存，盈利端持续承压》2021-11-02
润率水平不及商业代建可观。尽管绿城中国在利润率上有所折损，但合作
证券分析师代建及丰富的客户来源，亦为其带来更多扩张机遇。
杨侃 投资咨询资格编号
证
券S1060514080002代建不乏增长驱动力，中长期构建产业链服务护城河：当前代建行业三种
BQV514 模式均具备增长驱动力。商业代建方面，2021 年百强房企市场份额仅为
研YANGKAN034@pingan
47.2%，且集中供地中城投托底屡见不鲜，产品力较弱的中小房企和城投
究研究助理
为代建潜在拓展对象，将有助于提高其产品竞争力及特定项目融资销售表
报 现。政府代建方面，政策鼓励的城市更新及保障性住房等亦有望带来代建
王懂扬一般证券从业资格编号
告
S1060120070024存量及增量拓展市场。资本代建领域，随着金融机构参与出险及高压房企
WANGDONGYANG339@pingan资产处置，代建企业可顺势将专业优势与金融机构的资金优势相结合，实
现双赢。中长期看，我们认为随着本轮调整期延续，房企出于风控及多元
化业务结构考虑，可能倾向介入轻资产代建市场；除加剧行业竞争外，亦
有望促进头部企业提升综合实力，派生衍生业务以形成产业链护城河。
投资建议：本轮楼市调整暴露了传统高杠杆经营模式带来的资金端风险，
房企纷纷探索新发展模式，向多元化轻重并举转型，轻资产代建业务有望
在行业精细化趋势下获得青睐。整体看，代建业务的轻资产模式具备高盈
利特点，能在行业下行期抵抗周期波动，提升产品竞争力与知名度，在当
前中小房企生存承压、开发能力较弱的城投托底拿地及金融机构涉足房企
资产处置的背景下大有可为，此外政策扶持下的城市更新和保障性住房亦
有望为代建业务带来存量及增量拓展空间，建议关注具备先发及品牌优势
的全国性行业龙头绿城管理控股，以及深耕中原地区的中原建业等。
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房地产·行业深度报告
风险提示：1）房企新增土储不及预期：若房企资金端压力加大，房企整体拿地力度减弱，代建公司签约建筑面积会有所拖累。
2）政府财政承压：随着地市遇冷，政府迫于“土地财政”减少建设性支出，代建企业拓展政府代建业务受阻。3）政策呵护不及预
期风险：若政策有效性不足，楼市调整幅度、时间超出预期，代建企业间接受到影响。
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房地产·行业深度报告
正文目录
一、 房企发掘代建新赛道，轻资产模式高增长 ............. 5
1.1 政府代建模式起步，商业代建接棒高速发展 ............... 5
1.2 代建处于快速成长期，轻资产模式具备高盈利、抗周期特点 ............. 6
二、 上市玩家盘点：绿城管理&中原建业 .............. 9
2.1 绿城管理&中原建业：规模存在量级差异，布局发展各有千秋........... 9
2.2 绿城管理&中原建业：业务结构和运营模式迥异致盈利悬殊 ............ 10
三、 代建行业发展不乏驱动力，中长期构建产业链护城河............... 12
3.1 客户来源丰富，抵御波动拓规模 ................ 12
3.2 中长期派生衍生业务，形成产业链护城河................. 15
四、 投资建议 .................. 16
五、 风险提示 .................. 16
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房地产·行业深度报告
图表目录
图表1代建业务发展时间轴 .................. 5
图表2代建流程图.................. 5
图表3三种代建模式比较...................... 6
图表42010-2020 年新签约代建项目数量及合约面积................. 6
图表52015-2025 年国内代建行业收入估算及预测 ............. 6
图表6中国房地产代建潜在市场面积预测 ................... 7
图表72021-2025 年中国房地产代建市场新签合约建筑面积预测 .............. 7
图表8代建轻资产商业模式顺应行业发展 ................... 7
图表92011-2021 年代建新签面积增速与商品房销售面积增速对比，代建行业具备抗周期性特点 ......... 8
图表10 住友不动产收入结构 ............... 8
图表11 房企纷纷布局代建领域................... 8
图表12 代建业务具备高盈利特点 ............... 9
图表13 绿城中国及建业地产销售额 ................... 9
图表14 绿城管理 VS 中原建业累计合约规模对比 ........... 10
图表15 绿城管理合约建筑面积分布（2021） ................. 10
图表16 中原建业收入结构（2021 年）（按地域） ........... 10
图表17 绿城管理 VS 中原建业净利率差异 .............. 10
图表18 绿城管理各业务收入占比（按合作方式） ............11
图表19 绿城管理商业代建毛利率（按合作方式） ............11
图表20 绿城管理业务及收费模式 ..............11
图表21 中原建业收费模式 ................ 12
图表22 绿城管理业务结构（按业务类型） .............. 12
图表23 绿城管理商业代建（自营）&政府代建毛利率 ............ 12
图表24 2021 年集中供地中地方国企拿地占比逐轮提升.......... 13
图表25 代建行业发展驱动力 .................... 13
图表26 克而瑞百强房企及百强以外房企销售面积占比（2021） ........... 13
图表27 绿城管理“金融机构+代建”模式............. 14
图表28 绿城管理正在推进的项目纾困业务模式 .............. 14
图表29 代建业务拓宽服务边界................. 15
图表30 绿城管理产城服务模式................. 15
图表31 绿城管理金融服务模式................. 15
图表32 绿城管理产业链服务模式 .................... 16
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房地产·行业深度报告
一、 房企发掘代建新赛道，轻资产模式高增长
1.1 政府代建模式起步，商业代建接棒高速发展
从政府代建起步，步入商业代建蓬勃发展时代。我国的代建行业最初兴起于政府代建，1993年厦门市政府通过采用直接委
托、招标等方式，将非经营性政府投资项目委托给专业公司进行建设管理，而后历经不断完善规范，逐步发展成为现在的政
府代建制。1994-1998年住房分配逐渐向市场化改革方向过渡，民资逐渐进入政府代建招标范围。近年房企纷纷入局保障房
项目代建业务，同时商品房市场对于产品力诉求不断提升，优质房企通过高品质的代建输出提升品牌影响力，因此商业代建
伴随房地产行业体量扩容得以顺势发展，目前国内代建行业已发展成政府代建、商业代建、资本代建“三足并存”的状态。
图表1代建业务发展时间轴
资料来源：政策文件，平安证券研究所
图表2代建流程图
资料来源：平安证券研究所
政府代建：政府采用邀请、公开、指定等方式进行招标，选择具有技术性、专业性的项目代建管理单位，对代建项目
建设进行全过程管理，项目建设完成后，再转交给政府部门使用。
商业代建：与已经或计划取得标的地块所有权的委托方合作，由委托方承担全部或部分资金，代建公司根据代建委托
协议负责项目开发管理服务，通过品牌输出和管理输出，满足委托方在代建项目中的经营与效益目标等，并依据合同
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