证券研究报告| 行业定期报告
2023 年 04 月 23 日
3 月快递业务量高增长；五一出行热度不减 推荐（维持）
招商交运物流行业周报周期/交通运输
航空五一假期预定数据亮眼；3月快递业务量复苏明显。我们持续看好疫情后航空+ 行业规模
物流+油运三条主线。占比%
股票家数（只） 127 2.6
1.五一出行热度不减，单程票价已超 2019 年。根据民航局统计数据，目前五一
总市值（亿元）29881 3.5
假期订票超600 万人次，预计五一假期民航将运输旅客 900 万人次左右。国际 流通市值（亿元） 26951 3.8
客运方面，五一假期中外航空公司预计执行 3500 班国际客运航班。国内方面，
预计国内航班达到 6.5 万班，可提供1200 余万个座位，运力供给超过2019 年 行业指数
同期水平。去哪儿数据显示，截至 4 月 17 日，五一期间出行的机票提前预订量% 1m6m12m
超过 2019 年同期，机票平均支付价格较2019 年增长近五成。绝对表现 -0.5 0.1 11.1
相对表现Apr/22 Aug/22-1.8 Dec/22-7.6 Mar/2310.2
2.航空高频数据：4 月 21 日，全民航执行客运航班量13740 架次，恢复至2019
(%)交通运输 沪深300
年的 95.4%，其中国内航班量 12772 架次，恢复至2019 年的 108.7%；国际+ 20
地区航班恢复至年的。年春季至暑期，在五一、端午、暑假等
201936% 2023 10
一系列假期的刺激下，将有望迎来航空需求的全面爆发。需求恢复时票价弹性
0
有望充分显现。推荐关注航空板块，重点推荐中国国航、南方航空、春秋航空。
-10
3. 3 月快递业务量复苏明显，申通增速领跑。3月，全国快递业务量完成 104.8
-20
亿件，同比增长 22.7%；快递业务收入完成 972.4 亿元，同比增长 18.8%。从
Mar/22 Jul/22 Nov/22 Feb/23
各 公 司 看 ， 顺 丰 / 韵达/ 圆通/ 申 通 快 递 业 务 量 分 别 同 比 资料来源：公司数据、招商证券
+28.6%/-8.5%/+25.4%/+33.8%，单票收入分别同比-2.3%/-2.3%/-0.8%/-5.9%。
相关报告
今年年初以来，全国各地区各部门把恢复和扩大消费摆在优先位置，中期来看，
线上消费将呈现复苏态势，预计 2023 年全行业快递单量增速为15%-20%。重 1、《油运行业专题报告——持续看
点推荐龙头企业顺丰控股，看好线上消费回暖对业绩的带动作用，预计Q1 业绩好中长期景气度上行》2023-04-17
同比实现明显增长。电商快递领域重点推荐圆通速递、申通快递。2、《招商交运物流行业周报—航空
4. 中国原油进口需求保持坚挺，未来三年仍然看好油运牛市。截至 4 月 20 日， 一季度数据明确复苏趋势，积极迎接
春夏旺季》2023-04-16
VLCC TD3C-TCE 为 4.7 万美元/天。目前正处淡季，下半年旺季到来，我们预
计即期运价有望创新高。OPEC+减产对油价影响将大于贸易量影响，经测算原3、《招商交运物流行业周报—五一
假日前瞻数据亮眼，持续关注出行+
油海运量受影响较小。展望未来，我们仍然看好交通出行修复及中国经济复苏 线上消费复苏》2023-04-09
对石油运输需求的带动，我们重申原油及成品油运输市场仍将长期处于供不应
求状态。重点推荐招商轮船、中远海能、招商南油。
苏宝亮 S1090519010004
风险提示：疫情扩散超预期、人民币大幅贬值、油价大幅上涨、快递价格战
subaoliang@cmschina
恶化、重大海上安全事故、重大自然灾害等。
肖欣晨 S1090522010001
xiaoxinchen@cmschina
魏芸 S1090522010002
重点公司主要财务指标
weiyun@cmschina
股价评级
21EPS 22EPS 23EPS 22PE 23PE PB
顺丰控股54.66 0.87 1.26 1.73 43.3 31.6 3.1 强烈推荐
申通快递10.53 -0.59 0.19 0.77 54.6 13.6 2.0 强烈推荐
中远海能13.58 -1.04 0.31 1.21 44.5 11.2 2.1 强烈推荐
南方航空7.66 -0.67 -1.80 0.21 -4.2 36.2 3.4 强烈推荐
圆通速递17.95 0.61 1.14 1.52 15.8 11.8 2.4 强烈推荐
春秋航空61.11 0.04 -2.11 1.19 -28.9 51.4 5.0 强烈推荐
中国国航10.65 -1.03 -2.38 0.22 -4.5 48.0 7.3 强烈推荐
招商轮船6.97 0.44 0.63 0.75 11.1 9.3 1.7 强烈推荐
招商南油3.58 0.06 0.30 0.55 12.1 6.5 2.2 强烈推荐
资料来源：公司数据、招商证券
敬请阅读末页的重要说明 行业定期报告
正文目录
一、 行业观点 ......................... 4
1.1、航空：中期需求复苏主线不变 ..................... 4
1.2、快递：政策托底单价，行业竞争格局持续向好 ................ 6
1.3、航运：俄乌冲突下全球供应链格局重塑 .................... 9
二、行情回顾 ......................... 11
2.1、交运行业市值 ....................... 11
2.2、交运行业涨跌幅 ................... 11
2.3、交运行业估值 ....................... 12
三、每周关注：3 月快递业务量复苏明显；五一出行热度不减 ............ 13
四、近期重点报告及调研 ..................... 15
4.1、重点报告 ....................... 15
4.2、重点调研 ....................... 15
图表目录
图 1：全民航 ASK 增速、RPK增速、客座率情况 ................... 5
图 2：五家航司整体 ASK 月度增速对比 ..................... 5
图 3：五家航司RPK 月度增速对比 ..................... 6
图 4：五家航司客座率月度对比 ................... 6
图 5：布伦特原油价格 .................... 6
图 6：美元兑人民币汇率中间汇率 ................ 6
图 7：快递业务量及增速变化（月度值） ................... 8
图 8：快递单票价格变化（月度值） ................... 8
图 9：快递业务收入及增速变化（月度值） ............... 8
图 10：快递行业CR8 变化 ................... 8
图 11：各家快递业务量增速变化 ................. 8
图 12：各家快递累计市占率（截至 2023 年 3 月） ................. 8
图 13：CCFI/SCFI 变化情况 ................. 9
图 14：美线运价指数变化情况 ..................... 9
图 15：欧线运价指数变化情况 ..................... 9
敬请阅读末页的重要说明 2 行业定期报告
图 16：BDI 变化趋势 .................... 10
图 17：各船型运价指数变化趋势 ...................... 10
图 18：BDTI 变化情况 .................. 10
图 19：VLCC TD3C-TCE（单位：$/day） .................... 10
图 20：子行业上市公司数量 ....................... 11
图 21：交运二级行业上市公司市值（亿元） .................. 11
图 22：交运行业及沪深 300 涨跌 ...................... 12
图 23：本周交运个股涨跌幅（前五） ............... 12
图 24：本月交运个股涨跌幅（前五） ............... 12
图 25：年初至今交运个股涨跌幅（前五） ............... 12
图 26：交运子行业最新 PE ................. 13
图 27：交运子行业最新 PB ................. 13
图 28：全国主要机场出入港客流 ...................... 14
图 29：全国主要机场出入港客座率 ................... 14
图 30：全国执飞国内、国际航班量 ................... 14
敬请阅读末页的重要说明 3 行业定期报告
一、行业观点
1.1、航空：中期需求复苏主线不变
重要事项：
1. 航空客运需求快速恢复，国内国际客运规模大幅提升。根据民航局消息， 4 月 10 日-4 月 16 日实际执行的国际客
运航班量已经达到 2242 班（每个往返计为 1 班），是实施“乙类乙管”前一周（1 月 2 日至 1 月 8 日）的 4.7 倍，恢
复至疫情前的29.4%，通航 59 个国家，恢复至疫情前的82%。国内客运规模恢复至疫情前约九成。一季度，全行业
共完成旅客运输量 1.29 亿人次，同比增长 68.9%，旅客运输规模相当于2019 年同期的 80.0%，较 2022 年四季度大
幅提升 51.0 个百分点。
2.五一假期订票数据超预期。根据民航局的统计数据，截至4 月 21 日，五一假期订票超 600 万人次，预计五一假期
民航将运输旅客 900 万人次左右。其中国际客运方面，五一假期中外航空公司预计执行 3500 班国际客运航班。国内
方面，预计国内航班达到6.5 万班，可提供1200 余万个座位，运力供给超过2019 年同期水平。
行业核心观点：
1. 需求复苏：防疫政策出现重大优化，行业复苏预期加强
中国国内民航需求具有强韧性，从谷底修复具有较大确定性。2022 年，在国内疫情+高油价+人民币贬值等一系列不
利因素交织影响下，航空市场无论是国内线还是国际线都经历探底。不同于过去两年，今年的行业低谷是多因素造成
的综合低谷，航司基本面恶化情况前所未有。由于国内疫情的持续反复，此次行业从低谷恢复的时间相较过去两年更
长，但也为行业提供了一个好的投资机会——边际改善的可能性大于边际继续恶化的可能性。根据我们 2020 年疫情
以来的观察，国内民航需求虽数次探底，但国内需求有较强韧性。每次探底后，一旦出行管制放松，需求的反弹都比
较迅速。
防疫政策重大优化，航空复苏预期加强。2022年 5 月底以来，入境航班部分相关政策持续优化调整，包括：城市入
境隔离时间缩短；国际航班熔断标准和时间调整。根据11 月《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好
防控工作的通知》，防疫政策再次出现若干调整优化，包括：取消入境航班熔断机制，并将登机前48 小时内 2 次核
酸检测阴性证明调整为登机前 48 小时内 1 次核酸检测阴性证明；对入境人员和密切接触者，将“7天集中隔离+3天
居家健康监测”调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”，期间赋码管理、不得外出；及时准确判定密切接触者，不再
判定密接的密接；加强医疗资源建设、做好住院床位和重症床位准备，增加救治资源；加快提高疫苗加强免疫接种覆
盖率，特别是老年人群加强免疫接种覆盖率；加快新冠肺炎治疗相关药物储备；强化重点机构、重点人群保护。我们
认为此次调整延续了 5 月底以来的政策边际放松趋势，配合全面的防疫政策优化，航空出行恢复的预期加强。
2. 供给收缩：疫情冲击下全球航空运力进一步收紧
飞机引进：疫情对航司经营以及飞机制造商均产生较为负面的影响，高杠杆下的大规模运力扩张都将成为过去式，运
力收缩和航线调整将成为大多数航司未来1-2 年的战略选择。另外，客机失事有可能引发全民航安全管理趋严，飞机
运力扩张或更加谨慎。
全球航司格局重塑：重大危机往往有助于重塑民航业竞争格局。在此次疫情下，全球众多航司面临严重的流动性危机，
各区域占据市场主导或领先地位的航空公司优先获得商业信贷与政府援助，但众多运营支线业务、包机业务的中小型
航空公司因缺乏外部筹资、补贴援助等，正在被民航业巨大的固定与半固定成本拖垮，面临破产的风险。疫情过后，
航空业供给侧将出现明显缩减，在重大危机下生存下来的航司有望迎来更加有利的市场竞争环境。
3. 重视票价
中国票价市场化改革积累涨价空间。中国2017 年《民用航空国内运输市场价格行为规则》允许航司进行市场化调价，
每家航司每航季可上调航线不超过上航季运营实行市场调节价航线总数的 15%，每条航线每航季可上调价格不得超过
敬请阅读末页的重要说明 4 行业定期报告
10%；同年《关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知》，规定5 家以上（含5 家）航司参与
运营的国内航线可进行调价，即 1030 条可市场化调价航线；2020 年《关于进一步深化民航国内航线运输价格改革有
关问题的通知》，将可调价航线范围扩大至3 家航司参与运营的国内航线，即新增 370 条航线。以京沪线为例，京沪
线自 2017 年机票价格市场化以来已完成六次提价，目前全票价经济舱已从 2017 年的 1240 元人民币提价至 2150 元
人民币，涨幅 73%。疫情两年多来，疫情冲击了民航业需求，但票价市场化改革的逐步推进，为需求恢复时积累了
相当大的票价弹性。
参考美国的先例，中国航空需求恢复有望推动票价在不低的基础上继续上涨。回顾 2020 年以来中国航空票价，以 2019
年为参考基准，我们看到2020 年 3-8 月国内票价出现较大幅度的下降，而 2020 年 8 月后票价回升到相对平稳的水
平。票价的变化与国内需求的变化并不完全同步：2021-22 年国内疫情的波动相比 2020 年更大、需求探底的次数更
多，但票价水平并没有显著恶化。我们认为这种背离的原因在于：2020年多家航司为促销、保流动性而推出了“随
心飞”类产品，促销策略造成票价有较大幅度的下跌；2021年开始，随着疫情波动增加，需求的数次下滑是由于防
疫政策导致的出行管制造成的，降价对需求的撬动作用减弱，在此前提下，仍然存在的需求是较为刚性的出行需求，
因此航司调整了价格策略，维持了价格相对平稳的水平。2022 年 4 月，在行业需求陷入多重低谷时，国内票价仍然
维持在接近2019 年的水平；而在 5 月底 6 月初，由于航班补贴政策导致的 4500 班行业供给上限，我们看到国内机
票价格在短期发生了快速上涨（补贴政策第一周，国内票价指数环比上涨26%）——国内供需错配带来的价格弹性可
见一斑。
投资建议：我们预测板块行情有望演绎三段式向上景气周期。第一阶段：预期先行，板块波动式上升；第二阶段：预
期落地，短期不确定性加强，板块波动乃至回调；第三阶段：行业需求快速恢复，基本面大幅改善，盈利推动板块再
次上行。建议把握行业主线，低点布局。
立足当下，我们认为行业：1）中期需求恢复确定性较强；2）票价市场化带来强于 2008 年的盈利弹性。重点推荐中
国国航、南方航空、低成本龙头春秋航空。
行业重要数据跟踪：
2023 年 3 月份，南航、国航、东航，春秋、吉祥 ASK 同比增速分别为 128.7%、267.1%、179.7%、90.1%、118.5%。
2023 年 3 月份，南航、国航、东航，春秋、吉祥 RPK 同比增速分别为 164.1%、332.4%、 231.4%、148.3%、
178.9%。
2023 年 3 月份，南航、国航、东航，春秋、吉祥客座率分别为 74.1%、69.6%、70.4%、88.2%、81.8%。
图 1：全民航 ASK 增速、RPK 增速、客座率情况 图 2：五家航司整体 ASK 月度增速对比
资料来源：Wind、招商证券资料来源：Wind、招商证券
敬请阅读末页的重要说明 5