证券研究报告 保险 保险业开启效率竞争新周期 华泰研究 保险 增持 (维持) 2022年 10月 26日│中国内地 年度策略 研究员 李健，PhD lijian@htsc +(852) 3658 6112 2022承前启后，行业经营模式酝酿深刻转变 SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 保险业面临的经营压力近年持续积累。保险投资今年面临较大的市场波 动，投资者尤其担心潜在的房地产投资风险。寿险业务依旧疲弱， 6家上 市寿险公司 1H22新业务价值（NBV）同比减少 25.4%，延续了 2018年以 来的下滑势头。但压力催生变化，头部公司寿险代理人的产能和收入在 1H22有明显改善，预示着行业增长模式正在酝酿深刻变革，我们预计头部 公司有望在 2023年恢复 NBV正增长。财产险行业已经摆脱车险改革带来 的冲击，保费重回增长，行业马太效应增强，大公司有望在 2023年维持较 好的承保业绩。推荐中国人寿-A、中国平安-H、友邦保险、中国财险。 行业走势图 保险 沪深300 (%) 4 (4) (11) (19) (26) 寿险业“规模扩张型”周期终结，步入“效率提升型”周期 寿险业过去 7-8年在代理人规模扩张和收缩、重疾险爆发及衰退的推动 下，走出了一轮“规模扩张型”周期。上市公司的多项指标如代理人数 量、新业务价值规模、产品利润率均先升后降，目前已基本回到 7-8年前 的水平，显示出靠代理人规模扩张推动业务增长的策略已经不再奏效。寿 险公司在过去 1-2年陆续开始以代理人转型升级为核心的寿险改革，今年 开始看到成果。头部公司代理人 NBV产能在 1H22同比改善约 7%-35%， 为近年来首次。我们预计寿险行业将进入以代理人产能提升为标志的“效 率提升型”周期，头部公司有望在 2023年重新获得 NBV增长动能。 Oct-21 Feb-22 Jun-22 Oct-22 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 目标价 (当地币种) 40.00 股票名称 中国人寿 中国平安 友邦保险 中国财险 股票代码 601628 CH 2318 HK 投资评级 买入 98.00 买入 车险改革后周期，财险业马太效应增强 1299 HK 110.00 11.00 买入 2328 HK 买入 2020年 9月实施的车险综合改革改变了行业竞争格局，行业呈现强者更强 的局面。改革压缩了费用率，中小公司过往以高费用投入为特点的竞争策 略受到较大影响，大公司在风险定价、规模经济和经营效率上的竞争优势 更为明显，财产险行业马太效应增强。在 1H22，头部财产险公司无论在保 费增速，还是在承保业绩上，都拉开了和中小公司之间的差距。同时准备 金充足水平有较大幅度提高，预示着行业有更强能力抵御未来的经营波 动，头部财产险公司有望在未来 2-3年维持较好的资本回报。我们预计中 国财险 2023年能够维持较好的综合成本率（98.1%）和 ROE（13.7%）。 资料来源：华泰研究预测 市场波动加大，投资面临更复杂约束条件 保险投资在过去十多年通过资产配置多元化、拉长久期、信用下沉等方式 尽量延缓市场利率下滑造成的影响，但净投资收益率仍在 2017 年后缓慢 走低，显现出投资收益中枢面临的长期压力。短期看，如何抵御地产领域 带来的投资波动则是保险公司面临的当务之急。上市公司截止 1H22 。。。以下略