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证券研究报告
行业研究/深度研究
2017年05月03日
房地产 增持（维持）
谢皓宇 执业证书编号：S0570515070001
研究员 010-56793955
xiehaoyu@htsc
郝亚雯 010-56793951
联系人 haoyawen@htsc
白淑媛 010-56793952
联系人 baishuyuan@htsc
1《房地产: 新纪元，“未来地产”的自白》
2017.05
2《房地产: 利率缓上，楼市缓变》2017.04
3《房地产: Q3投资见新高，居民贷款现拐
点》2017.04
资料来源：Wind
2年之时，8年之路
2016年房地产行业年报综述
2017年是防御的一年，净负债率较低的公司更安全
将行业分为进攻、防御、均衡3种风格的话，2017年是防御性的一年，那
么净负债率低的公司更安全。2016年净负债率全房地产行业为89.4%，34
家重点公司为97.0%，整体较2015年有所回落，但是依然处于历史第二
高位。净负债率以2015年为分水岭，当年34家重点公司甚至超过100%，
2015~2016年有息债务扩张规模甚至达到2007~2014年这8年的合计水
平

高负债不全然是坏，带来近两年来的资产快速扩张
如果把资产扩张结构拆分，包括负债扩张、发股扩张和利润带来的扩张，
而负债扩张贡献第一。近2年重点公司资产扩张相当于过去8年的规模，
其中负债扩张贡献超过80%。不过随着融资环境的改变，资产扩张逐渐由
利润扩张拉动。当然，并非所有的负债扩张都不利，如果把负债进一步拆
分为预收账款、有息债务和其他，预收账款未来将转化为利润，是最有利
的扩张方式。2016年，全行业预收账款扩张了3391亿元，相较于2015
年增长8.8%，重点公司更明显，增长了20.0%

业绩确定性低于预期，重点公司确定性更高
2016年业绩确定性尽管相较于2015年有所提高，但是我们认为这仅是
2011年下降中续，原因在于2017年销售减弱，行业整体依然呈下降趋势

不过，业绩确定性低于预期，2016年全行业营收增长了29.7%，相较于
2015年的39.4%有所下降，在这样的情况下，预收账款/营业收入这个口
径的业绩确定性仅为0.86，这就意味着2017年的业绩增速较2016年提升
幅度可能并不会很大，不过重点公司确定性会更高一些，达到0.95

重点公司相较于全行业，趋势尽管一致，但是更激进一点
重点公司相较于全行业，净资产负债率更高，负债扩张继续拉动资产扩张，
预收账款增速更高，未来业绩确定性更强。相反的是，当前全行业的资产
扩张主要来自于利润扩张的拉动，净负债率下调幅度比重点公司更大。从
重点公司里面筛选出既满足较低的净资产负债率，又有较高的业绩确定性，
我们建议关注招商蛇口、金融街、上实发展等公司，同时，继续推荐深华
发A、华业资本

风险提示：货币超预期收紧

-8%
-3%
2%
7%
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房地产沪深300
行业走势图
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行业评级：
行业研究/深度研究 | 2017年05月03日
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正文目录
重点公司一览：以静制动，以守为攻.. 4
净负债率居高不下，2012~2016年持续加杠杆 .... 5
近2年资产扩张相当于过去8年，负债扩张贡献超过80% ........... 6
房企既想增加推盘，但土地储备又不足 ... 8
业绩确定性略低于预期... 9
全行业比较：重点公司依然更积极 ... 10
整体净负债率同样处于高位，行业集中度持续提升......... 10
全行业资产的扩张主要来自于利润的扩张 .......... 10
去化周期趋势性下降，全行业回到2007年水平 . 12
重点公司业绩确定性更高 ......... 13
稳态时代来临，白银时代提前结束 ... 14
净利润率：2016年是房企盈利能力回升的拐点.. 14
ROE:行业集中度的提升，龙头房企带头上升 ..... 15
库存去化周期：下降到2009年的低位水平 ....... 15
房企管控能力：从粗放式到精细化管理 . 15
利息费用率：负债成本在逐年下降 ........ 16
短期财务安全：销售回款充足
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看