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玻璃的需求相应地会同比上升。根据统计局发布的数据，2017年以来，地产投资增速同比
下降。而各地限购政策不放松以及银行定向对房贷加息会更加抑制地产投资性需求。作为地
产建材的玻璃，未来也将减缓。同时，由于地产增速放缓导致玻璃需求的减少，玻璃生产商
会选择在这个时间段作停产冷修，必将直接影响了上游纯碱的需求，所以我们预计2018年
纯碱需求会有所下降
目前纯碱供需不平衡的一个主要原因是严格的环保督查。很多大型纯碱生产商也因为环保压
力不得不降负荷。由于目前纯碱价格高企，这些企业会竭尽全力抢装环保设备，尽快通过环
保测评，以达到复产目的。同时，根据百川资讯提供的信息，2018年将有多个大型纯碱装
置开始生产，缓解供需不平衡
生产商最大的愿望；合理的毛利将促使企业加大环保投入，所以由于环保督查而产生的价格
巨幅波动的可能性降低
宏观风险：房地产行业下行超预期；货币紧缩；利率上升；动力煤价格上涨造成成本上升
政策风险：环保巡查造成上市公司产品产量以外下降；环保政策修改造成产品成本大幅上涨：
新能源行业政策改变导致光伏产业断崖式下降
内容提要:
证券研究报告
行业研究——事项点评
纯碱行业
纯碱行业相对沪深300表现
资料来源：信达证券研发中心
行业规模及信达覆盖
股票家数（只） 6
总市值（亿元） 779
流通市值（亿元） 779
信达覆盖家（只） 1
覆盖流通市值（亿元） 207
资料来源：信达证券研发中心
郭荆璞 行业首席分析师
执业编号：S1500510120013
联系电话：+86 10 83326789
邮 箱：guojingpu@cindasc
徐可 研究助理
联系电话：+86 10 83326793
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目 录
纯碱价格近两个月连续暴涨 ... 1
需求端：房地产投资高潮已过，印染行业受到人民币升值压力 .... 2
玻璃价格高位震荡，多条玻璃生产线需要冷修 ....... 3
后市判断以及依据 ....... 4
风险因素 ........... 4
图 目 录
图1：华东地区轻质纯碱价格走势 ...... 1
图2：华东地区重质纯碱价格走势 ...... 1
图3：房地产开发投资完成额（同比） ........... 2
图4：人民币兑美元中间价 .... 3
图5：玻璃价格指数 ... 4
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纯碱价格近两个月连续暴涨
今年以来纯碱价格走势呈N字型。去年年底，由于环保核查停产的因素，纯碱价格在2016年11月份开始连续涨价，并且在
今年1月份达到了2200元/吨的价格。由于下游的抵触，纯碱价格在3-4月份从2200元/吨一带跌到了1400元/吨一带。7月
份以来，纯碱再次出现供不应求的局面，目前，纯碱价格已经突破了今年2200元/吨，部分厂家的报价达到2600元/吨。这
次涨价的原因我们已经在7月份的报告《纯碱价格企稳，有望扭转市场悲观预期》作了详细的分析了
图1：华东地区轻质纯碱价格走势
市场价(高端价):轻质纯碱:华东地区
16-08-3116-10-3116-12-3117-02-2817-04-3017-06-3017-08-3116-08-31
15001500
16001600
17001700
18001800
19001900
20002000
21002100
22002200
23002300
24002400元/吨元/吨元/吨元/吨
资料来源：
Wind
，信达证券研发中心
图2：华东地区重质纯碱价格走势
市场价(高端价):重质纯碱:华东地区
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15001500
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20002000
21002100
22002200
23002300
元/吨元/吨元/吨元/吨
资料来源：
Wind
，信达证券研发中心
环保是刺激本次纯碱价格暴涨的重要因素。我们认为严格的环保督查能够刺激价格暴涨，也会导致价格快速回归合理、理性
水平。严格的环保督查最终目的不是永久让某些产能退出，而是让合规的产能进入市场，不合规的产能停产，所以产能只是
暂时不能释放，而非永久性去产能。由于过去化工企业对环保认识不足，认为应付环保核查就可以蒙混过关，长此以往，企
业在环保方面投入不足，欠债太多。此次环保督查的严厉程度大大超出了许多企业的预料，由原来的定期检查变成了长期跟
踪检查，所以造成了很多企业，甚至包括一些大型化工企业，被迫停产，形成了纯碱暂时的供需不平衡，从而导致产品跳跃
式暴涨
目前联碱法和氨碱法的每吨利润都非常可观。据我们测算，每一吨氨碱法的毛利在600元左右，甚至更高；联碱法受制于氯
化铵价格低迷，每吨毛利约在400元左右。保守估计，一个30万吨的纯碱装置（属于中小装置）每年能够产生1.5亿元的毛
利。相对于环保投入（投资大约是在千万元级别），这些企业有投资的冲动以及投资的能力。所以，这些企业未来能够在一定
时间内环保达标，从而复产，改善目前的供需状况
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需求端：房地产投资高潮已过，印染行业受到人民币升值压力
根据Wind提供的数据，中国房地产开发投资完成额在2016年四季度约为8%左右，逐级下降到今年二季度的6%左右，同比
见顶，并且已经连续两个季度缓慢回落，地产投资增速见顶趋势明显。从去年9月30日以来，中央政府对房地产调控逐级加
码，并且没有放松的趋势。从全国城市统一限购、限售、定向向房贷升息，到雄安新区的只租不售以及最近推出的租售同权，
都表现了地方政府紧密地在执行习近平总书记提出的“房子是用来住的，不是用来炒的”的精神，坚定不移地执行房产调控的
长效机制。而在刚刚过去的周末，又有8个城市升级了调控政策，限制的房产交易周期，彻底打破了往年“金九银十”的规律
由此可见，未来房地产投资增速放缓是大概率的事件。由于房地产投资增速趋缓，玻璃的需求也将放缓。作为玻璃上游原材
料，纯碱未来的需求也将放缓
图3：房地产开发投资完成额（同比）
房地产开发投资完成额:建筑工程:累计同比
15-Q215-Q315-Q416-Q116-Q216-Q316-Q417-Q117-Q215-Q20022
33
44
55
66
77
88%%%%
资料来源：
Wind
，信达证券研发中心
纯碱另外一个重要下游消费客户是印染行业。我们知道，印染行业与纺织服装行业的兴衰息息相关，而纺织服饰行业又是外
贸依赖型产业。在今年大部分时间段内，人民币的贬值促进了纺织服饰的出口增长。但是，从8月份以来，美元连续贬值导
致了人民币从最高的6.9升值到最近的6.45，而人民币的升值对于纺织服饰行业的出口增长是有负面作用的。由此，作为纺
织服装行业的上游，印染行业也将受到人民币升值的影响，从而导致对纯碱需求的减少
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