浙江财经大学
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ZHEJIANG UNIVERSITY OF FINANCE AND ECONOMICS
硕士学位论文
MASTER THESIS
论文题目国际大宗商品市场风险及跨市场传染
效应研究——基于俄乌冲突背景下分析
作者姓名朱为鑫
专业金融
所在学院金融学院
指导教师钟立新
完成日期2023年10月
硕士学位论文
国际大宗商品市场风险及跨市场传
染效应研究
——基于俄乌冲突背景下分析
2023年10月
MASTER THESIS
A Study on the Risk characteristics
and Cross market Risk Spillovers of
international commodity markets
——Based on the analysis of the
Russia-Ukraine conflict
October 2023
浙江财经大学硕士学位论文
摘要
2022年2月24日俄乌冲突爆发，作为二战结束以来最大的局部战争，对国际
局势带来巨大冲击。其中一系列制裁与反制裁措施直接引发了全球能源和粮食危
机。本文根据对大宗商品市场风险溢出的度量分析，发现俄乌冲突影响下大宗商
品市场本身的风险特征以及其跨市场传染效应特点，并给出相关建议，为政策制
定者制定合理政策提供理论支持以及帮助相关投资者与企业在风险冲击下制定合
理避险策略。
本文先就俄乌冲突对经济影响、大宗商品的影响因素、大宗商品内的风险溢
出和大宗商品与股市外汇的风险溢出四个方面进行了文献梳理，再使用风险溢出
的相关理论、假说对大宗商品市场内部以及其跨市场溢出效应的渠道和机制进行
分析并提出假设。最后基于假设进行了实证分析并给出相关建议。
关于大宗商品市场波动跨市场传播的实证分为三个部分：第一部分是俄乌冲
突背景下大宗商品市场的风险特征；第二部分是大宗商品内部的相依性和风险溢
出；第三部分的大宗商品市场对其他金融市场的风险溢出。其中其他金融市场包
括了股票行业指数市场，和汇率市场。大宗商品市场本文选取了WTI原油、
CBOT小麦、LME铜、COMEX黄金代表能源、农产品、基本金属和贵金属作为对
象；股票行业市场选取了富时欧洲行业指数中的Basic Resources、Financial
Services、Industrial Goods &Services、Oil &Gas、Retail指数；汇率市场选取了
人民币、欧元、卢布、英镑的兑美元汇率作为对象。
对于俄乌冲突背景下大宗商品市场的风险特征，本文对四种期货数据的序列
进行处理和检验，通过建立ARMA-GARCH 簇模型，得到了大宗商品序列的动
态条件方差与VaR 图，发现在俄乌冲突爆发后除了铜为代表的基本金属市场外，
其余三种商品都受到了明显的冲击。特别是以小麦为代表的农产品以及以原油为
代表的能源市场，对于俄乌冲突的风险反应特别强烈并且明显强于新冠疫情的冲
击。而黄金市场受到了明显影响，但不如新冠疫情冲击。但在俄乌冲突爆发后，
小麦的高VaR 值短暂持续后便迅速回落，而原油的高VaR 值持续时间更长。
对于大宗商品内部的相依性和风险溢出，本文先是使用DCC-GARCH 模型构
建了大宗商品序列之间的动态相关系数，发现在俄乌冲突发生后，四个商品之间
的动态相关系数都有明显提升，什么在俄乌冲突发生后大宗商品市场便发生了系
统性风险。再借助Diebold &Yilmaz 溢出指数模型研究了大宗商品市场内部的各
商品的风险溢出值。发现在俄乌冲突发生后原油、铜和黄金的净溢出值为负，小
麦的净溢出值为正，但迅速下降并趋向于0，说明在俄乌冲突刚刚发生时小麦是
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