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类粮食价格走势整体一致，均呈现出周期性波动，周期时长大致为5~6
年。回归本源，粮价基本面是由供需情况所决定的。但2000年以来，
粮食能源化和金融化的特点逐渐凸显，金融属性强化了国际游资、其
他大宗商品价格和美元价格对国际粮价的影响，并成为加剧粮价短期
波动的重要因素。因此我们建立了基于供需关系和金融属性双重影响
的分析框架
存、金融属性四个方面展开分析，认为短期内国际粮价不具备大幅上
涨动力。供给方面基于单产量和种植面积两个因素，预计全球粮食产
量平稳上升。粮食需求包括口粮、饲料用料和工业用粮（生物燃料）
三部分，我们判断目前全球粮食需求增长已经进入平台期。当前全球
各类粮食库存均处在高位，库存/消费量比预示着阶段性供给宽松仍将
持续。金融属性意味着粮价会受到流动性、其他大宗商品价格和美元
等因素的扰动：1）流动性预期收紧，降低了粮食市场的投机性；2）
原油价格低迷，推动作用不再；3）美元指数高位震荡抑制粮价走高
后，随着对外贸易依存度不断提高，国内外市场的联动效应逐渐增强，
但是国内粮价依然存在一定的独立性。我们认为：长期来看，生产成
本是决定粮价的根本因素；短期价格波动主要取决于市场供需情况；
国际粮价波动对国内粮食市场整体冲击有限，对不同粮食品种的影响
存在明显分化。尽管目前粮价处于低位，但是短期内向上的拐点尚未
显现，主要依据有三点：1）本轮PPI大幅回升对粮食生产成本推动
作用有限；2）从供需情况看，三大主粮价格走势承压；3）全球大豆
市场供需维持宽松格局
给侧改革力度加大导致玉米产量下滑超预期
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[Table_Author] 2017年08月21日
证券分析师丁文韬
执业证书编号：S0600515050001
0512-62938661
dingwt@dwzq
研究助理叶凡
021-60199774
yef@dwzq
研究助理肖雨
021-60199790
xiaoy@dwzq
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[Table_Yemei] 宏观专题报告 20170821
目录
1 国际粮价：受供需关系和金融属性的双重影响 ... 4
1.1 全球粮食市场基本情况 ..... 4
1.2 供需关系决定基本面，金融属性加剧短期波动 ......... 5
1.3 国际粮价走势判断：短期内不存在大幅上涨动力 ....... 6
1.3.1 供给：粮食产量平稳上升 ......... 6
1.3.2 需求：需求增长进入平台期........ 8
1.3.3 库存：全球粮食高库存制约粮价走高9
1.3.4 金融属性：最重要的扰动因素..... 10
2 国内粮价：成本决定价格，供需影响波动 ...... 12
2.1 粮食生产成本是决定粮价的根本因素 .... 13
2.2 市场供需状况影响价格变化16
2.3 国际粮价对不同粮食品种的影响存在分化17
2.4 国内粮价走势判断：价格处于低位，向上拐点未现 .... 19
3 风险提示 ......... 22
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图表目录
图表1：2015/16年度三大谷物消费去向 ..... 4
图表2：2015年四大粮食品种主要生产国和贸易国 ........ 5
图表3：全球粮食价格呈现周期性波动 ....... 6
图表4：粮食单产量波动上行 ... 7
图表 5：两大天气现象对粮食单产的区域性影响 .......... 7
图表6：四种粮食种植面积变化 . 8
图表7：中国玉米饲料消费和猪肉消费呈现较强相关性 ..... 8
图表8：2010年后，生物燃料用粮占比相对稳定 .......... 9
图表9：全球谷物库存消费比处于阶段性高位 . 9
图表10：2008年后非商业持仓多头总数激增10
图表11：国际粮价和原油价格走势高度相关 . 12
图表12：国际粮食价格和美元指数显著负相关 ........... 12
图表13：四种粮食国内价格走势 ........... 13
图表14：三种主粮生产成本和价格对比 ..... 14
图表15：大豆生产成本和价格对比 ......... 14
图表16：2015年四种粮食生产成本结构比较14
图表17：三种主粮生产总成本增速拆解 ..... 15
图表18：大豆生产总成本增速拆解 ......... 15
图表19：2013年以来人工成本增长缓慢 .... 15
图表20：PPI和生产资料价格走势正相关 ... 16
图表21：粮食生产成本不能完全解释市场价格变化 ....... 16
图表22: 消费量相对平稳，价格弹性小 ..... 17
图表23：产量波动剧烈，价格弹性大 ....... 17
图表24：小麦库存/消费量和价格比较 ...... 17
图表25：稻谷库存/消费量和价格比较 ...... 17
图表26：国际粮价对国内市场整体冲击有限 . 18
图表27：四种粮食对外依存度比较 ......... 18
图表28：大豆国内外市场价格走势一致性较高 ........... 19
图表29：本轮库存周期中，农业生产资料价格和PPI走势明显
背离 ........ 20
图表30：小麦价格走势承压 ... 20
图表31：稻谷价格走势承压 ... 20
图表32：天量库存制约玉米价格大幅上行 ... 21
图表33：全球大豆市场供需处于宽松格局 ... 21
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[Table_Yemei] 宏观专题报告 20170821
国际农产品市场自2012年进入熊市以来，价格持续低迷，成
为大宗商品市场中的一块“低地”。进入2017年，暴风雪、干旱等
气候因素曾让国际市场上小麦、玉米、大米等农产品期价触底反弹，
市场对于粮食价格大幅上涨充满期待。国内方面，类比工业领域供
给侧改革推动黑色、有色系大宗商品价格大幅攀升，市场对于农业
供给侧改革热情较高，期待粮食等农产品成为商品市场下一个风
口。针对国际和国内两个不同的粮食市场，我们在本篇报告中建立
相应的分析框架，通过梳理粮食价格历史变动和影响因素，给出未
来粮价走势的判断
1 国际粮价：受供需关系和金融属性的双重影响
影响国际粮价的因素很多，本文在分析时建立了基于供需关系
和金融属性双重影响的分析框架，即：供需关系决定基本面，金融
属性加剧短期波动。经过供给、需求、库存、金融属性四个角度的
论证，我们认为国际粮价在短期内不具备大幅上涨的动力
1.1 全球粮食市场基本情况
粮食农产品主要包括谷物类和油脂油料类，谷物类包含小麦、
玉米、大米、大麦、燕麦和高粱等，而油脂油料内则主要包括大豆、
菜籽、葵花籽等农产品作物。其中，小麦、玉米、大米和大豆是粮
食生产和消费的四个主要品种，也是引导粮食价格走向的关键，因
而本专题中我们把这四种粮食作为重点进行分析
粮食用途多元化。小麦、玉米和大米作为三大主粮，食用是其
基本用途。小麦和玉米除充当口粮外，还被广泛应用于生产饲料和
生物燃料。其中，玉米的非食用比例最为可观，合计达84.6%。大
豆作为一种粮油兼用农产品，除了小部分被直接食用外，大部分用
于压榨加工。压榨所得的豆粕一般作为饲料，而加工所得的植物油
则供直接食用或者用来生产生物柴油
图表1：2015/16年度三大谷物消费去向
数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所
整体上，粮食市场供需各方较为分散。除大豆外，各类粮食的
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[Table_Yemei] 宏观专题报告 20170821
生产、出口和进口国家分布都相对分散。大豆的主要出口国为巴西
和美国，两国在2015年的大豆出口量均占世界总大豆出口量的40%
以上；主要进口国则为中国，其2015年进口量达世界总进口量的
62.4%
图表2：2015年四大粮食品种主要生产国和贸易国
数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所
1.2 供需关系决定基本面，金融属性加剧短期波动
粮食价格呈现周期性波动，2000年以来波动幅度增大。各类
粮食价格走势整体一致，均呈现出周期性波动，周期时长大致为
5~6年。但自2000年以来，各类粮食1价格波动幅度均有所增大
1 玉米以美国黄玉米价格为基准，大米以泰国5%特级大米价格为基准，小麦以美国NO.1 HRW 价格为基准，
大豆以美国黄大豆价格为基准
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看
