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3. 债券市场：维持低配，做空久期，关注二季度后调整结束带来的配置机会
4. 商品市场：经济景气相对乐观预期下，商品维持中性偏多
5. 贵金属：关注V型反弹后，实际利率回升风险，黄金维持减配
贵金属：实际利率对投资的压制
回顾：自去年12月美联储再次加息后，随着欧洲通胀等经济数据表现强于美国，以
及欧洲政治风险和美国特朗普交易退潮，贵金属在2017年1月-2月呈现震荡上行格局
3月贵金属走势呈现V型震荡，主要因在3月初美联储向市场导入了强加息的预期，利率
反弹引致贵金属产生较大调整。其后随着特朗普“医改”的撤回和欧洲通胀的首先放缓，
金银重新反弹至接近前期高点
展望：二季度全球去杠杆的格局将延续，杠杆的去化将引起经济增长预期的放缓，对
于经济结构并没有有效承接力的经济体而言，流动性面临进一步回收的压力——对外体
现在经济增速放缓，债务违约风险增加，政治不确定性增大。二季度，全球资产的流动性
风险值得警惕
操作策略：
1、方向上，我们维持年度“N”型判断，3月的震荡反复是构筑本次反弹顶的一个过
程，伴随着全球信用的收缩，通胀从一季度高点逐渐回落，通胀预期方向将出现转变，建
议维持空头思路。预计风险事件会继续阶段性打压名义利率水平，推高金银价格，为空头
分批入场创造条件
2、对冲上，前期做空金银比价头寸建议继续持有，信用的收缩首先将表现了金银的
投资需求上，对于工业需求的影响将存在滞后效应。我们认为二季度金银比价或存在拐点
风险点：美联储再次释放强宽松预期，中国货币政策由稳健中性转向宽松
华泰期货|宏观大类
2017-04-052 / 33
大类资产回顾
汇市：美元二度破百
图 1： YTD汇市表现单位：美元兑其他货币涨跌
数据来源：Bloomberg 华泰期货研究所
截止3月23日，美元指数自去年底的102.2下跌2.4%。欧洲通胀迅速回升下欧央行宽松有
限性预期和美国政策不确定性共同推动了美元指数年初以来的弱势格局
数据显示，截止2017年2月，欧元区CPI同比增速回升至2.0%，而核心CPI同比增速也上
升至0.9%，快速上升的通胀数据增加了欧央行继续超预期宽松的压力，若年内通胀水平维
持稳定高位且持续，则欧央行下半年退出QE的概率将显著增加，使得美欧之间货币政策
分歧趋于收敛，而增加了美元筑顶的预期
从美国角度来看，由于市场对于美国经济的回暖信心强于欧洲，核心PCE通胀同比增速稳
步上行至1.7%，且失业率水平降至5%以下且持续的背景下，市场对于美国经济状况更乐
观，且相对预期值较低。在美国特朗普上任后政策不确定增强加剧了市场对于远期美国经
济能否继续走强的担忧，拖累了美元指数在经济数据偏暖背景下的调整略有加剧
-5.15%
-1.41%
-0.85%
-1.75%
-3.52%
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
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华泰期货|宏观大类
2017-04-053 / 33
股市：寻找周期顶部的配置机会
图 2： YTD股市表现 单位：%
数据来源：Bloomberg 华泰期货研究所
截止3月23日，全球股市普遍呈现上行格局，经济的周期性向上带动权益资产的相对乐观
表现。其中，新兴市场表现更突出，MSCI新兴市场指数在这一阶段上涨12.25%（同期欧洲
市场指数上涨4.17%，美国市场指数上涨4.91%），受益于全球经济反弹背景下新兴市场经
济体出口的改善
随着周期逐步见顶和通胀压力的逐渐显现，主要国家的货币政策逐渐趋紧，关注防御性板
块的投资机会
4.91%
-2.43%
5.49%
16.48%
-0.48%
18.21%
-5%
0%
5%
10%
15%
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华泰期货|宏观大类
2017-04-054 / 33
债市：利率反弹和信用风险的释放
图 3： YTD债市表现 单位：%
数据来源：Bloomberg 华泰期货研究所
截止3月23日，欧元区利率反弹最为显著，彭博欧元区主权债指数下挫1.99%，同期美国
主权债反弹0.55%、英国主权债反弹0.63%，而新兴市场主权债更是在资金流入下反弹3.13%
美联储延续加息周期，3月上调联邦基金利率25BP，符合预期；但是在特朗普政策难以落
地、德国大选政治风险以及英国退欧进程的摇摆下，全球政策不确定性显著抬升，增加了
对于债券的避险配置
0.63%
3.13%
0.34%
1.07%
2.77%
1.95%
3.69%3.52%
3.05%
-5%
0%
5%
彭
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综
合
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