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监管内容如何匹配监管目的？
财政部的目的是遏制地方债务风险，手段是规范地方政府与PPP项目的合
作关系。可能形成隐性债务的一些问题：地方政府担保与承诺，固化
地方政府支出责任，PPP支出突破预算支出10%的上限，PPP项目淡化社会
资本方的运营职能
PPP监管对平台的潜在影响
城投平台可以参与PPP项目吗？按照92号文的要求，未按规定转型的融
资平台公司作为社会资本方是不符合PPP运作规范的，这类存量项目需要
清理出库。按照国办发〔2015〕42号文，平台公司满足与地方政府脱钩、
公告今后不再承担地方政府举债融资职能等要求，可作为社会资本方参与
PPP项目
城投平台参与PPP项目的空间在哪里？92号文中明确提到，社会资本方需
要承担运营职能，实际上平台作为天然的城市运营商，运营经验十
分丰富，理论上平台可以通过工程施工+运营的方式，与其他社会资
本方（工程施工方）合作，共同参与PPP项目
总结：首先明确PPP项目监管的目的是控风险，然后再具体理解监管、
规范PPP项目的意义，其实并非限制PPP发展。未来PPP模式仍然是地
方政府合法合规开展基础设施建设的一个重要方向，并且城投平台也具有
参与其中的空间，短期内或许会发现一些基建项目的负面新闻，但是并不
意味着PPP项目或者平台毫无出路，与地方政府规范合作下的PPP和平台
仍然具有重要意义
风险提示：PPP监管持续升级
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1. 如何简明地理解PPP监管？
1.1. PPP监管的时间维度
今年以来，监管部门出台了一系列PPP相关政策，相关领导也有一系列关于规范PPP发展
的讲话
5月初，六部委联合发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕
50号），要求规范政府与社会资本方的合作行为，具体内容主要是禁止违规行为，包括：
违法违规变相举债、承诺回购社会资本方的投资本金、承诺最低收益等，目的是禁止地方
政府违法举债、变相举债
6月初，财政部下发《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预
〔2017〕87号），文件主要规范政府购买服务，但是在后期整改过程中，将违规政府购买
服务整改为PPP项目的现象，实际上有加剧PPP乱象的趋势
5月-11月初，财政部相关领导在各类场合中，均有提及需要关注PPP发展中存在的问题，
从系列讲话中透露的信号，可以清晰感受到作为政府投资前门之一的PPP也面临这越
来越大的监管压力（本文第4部分将对相关讲话有详细总结）
10月份，网传国资委下发《关于加强中央企业PPP业务财务风险管控的通知》（征求意见
稿）
11月中旬，财政部下发《关于规范政府和社会资本合作(PPP)综合信息平台项目库管理的
通知》（财办金〔2017〕92号），对于存量PPP项目以及新增PPP项目进行了严格的规范
几天之后，国资委正式下发《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》（国资发财管
[2017]192号），规范央企参与PPP项目
11月底，发改委下发《国家发展改革委关于鼓励民间资本参与政府和社会资本合作（PPP）
项目的指导意见》，鼓励民间资本参与PPP项目
一系列的文件和讲话，内容详尽，但是对于并不十分了解PPP操作的债券投资者而言，一
方面无法准确理解文件和讲话的全部内容（甚至出现误解，比如限制PPP项目，典型的例
证就是网传已开工的采用了PPP模式的包头地铁被叫停的新闻）；另一方面容易因内容过
于庞杂而无法抓住影响债市的重点（我们认为重点在于遏制地方债务风险）
第1部分，我们通过梳理PPP的基础知识以及2017年内的主要监管内容（主要是5-11
月的政策和讲话），试图为债券投资者呈现出一个更为清晰的框架，主要包括：PPP监管的
目的，PPP监管的内容，监管政策的潜在影响（主要针对城投平台）
1.2. PPP监管的目的是什么？
PPP监管的目的不是限制PPP的发展，而是为了控风险，财政部一系列文件和讲话是
为了遏制隐性债务风险增量，国资委文件的主要目的是防范经营风险
实际上，今年以来的很多监管政策，追根溯源都可以看到金融安全的影子
4月25日，习近平总书记在中共中央政治局第四十次集体学习时强调维护金融安全，提出
了6项任务，我们不一一列举，而具体到PPP相关监管政策，恰恰体现其中处置风险点，
着力控制增量，积极处置存量，打击逃废债行为，控制好杠杆率的要求，即金融风险的
底线思维（控制增量+处置存量）
财政部系列文件的主要目的是为了遏制地方政府的隐性债务风险增量，比如，50号文的目
的是牢牢守住不发生区域性系统性风险的底线，87号文是为了制止地方政府违法违
规举债融资行为，防范化解财政金融风险，92号文开篇即提出防止PPP异化为新的融
资平台，坚决遏制隐性债务风险增量
国资委192号文的一个重要目的则是为了防范经营风险，以控制央企的资产负债率为
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重要抓手，对应控制好杠杆率
1.3. 监管内容如何匹配监管目的？
具体到PPP监管政策，我们主要从财政部的角度来看，监管内容如何匹配监管目的？
财政部的目的是遏制地方债务风险，手段是规范地方政府与PPP项目的合作关系
8月底，财政部部长在向人大汇报财政预算执行情况时，明确提出坚决遏制隐性债务增
量。什么是隐性债务？就是通过后门违法违规举借的债务，通过地方债和
那么具体到PPP项目中，可能形成隐性债务的一些问题，就是监管的主要内容
（1）地方政府担保与承诺
50号文主要针对地方政府通过PPP项目变相举债行为，包括：承诺回购社会资本方的投
资本金、承担社会资本方的投资本金损失、向社会资本方承诺最低收益、对有限合伙制基
金等股权投资方式额外附加条款等。这些问题均会造成地方政府未来潜在的实际支出责任，
对PPP项目中的社会资本方给予担保或承诺，类似于在平台举债中对金融机构出具担保
函、安慰函等，均有形成隐性债务增量的风险。而在92号文中，构成构成违法违
规举债担保的已入库项目，均需要整改或者清理出库
（2）固化地方政府支出责任
PPP项目中，地方政府为了吸引社会资本方，经常出现BT回购、回购资本金、承诺固定
收益、工程可用性付费等承诺，实际上是在全PPP项目周期中，提前锁定了地方政府的支
出责任，而没有考虑风险共担的原则。比如在92号文中提出的绩效考核，主要针对
政府付费类PPP项目中，工程建设成本至少需要将其中30%纳入绩效考核，而不能工程建
成可用即完全支付建设成本，若未建立有效的绩效付费机制，则不得新增入库
（3）PPP支出突破预算支出10%的上限
部分地方政府对于自身未来的财政收入测算不够精确，或者将PPP支出责任推迟至以后年
度（PPP支出不平滑），将可能导致未来PPP支出超出地方政府预算支出的10%，进而加剧
地方政府的中长期支出压力，存在增加债务的风险。为此，92号文提出财政承受能力论证
不通过的项目不得新增入库，未按规定开展财政承受能力论证的存量项目需要清理出库，
已经超出10%上限地区的未采购项目也要清理出库
（4）PPP项目淡化社会资本方的运营职能
PPP项目的一个重要核心是通过考核社会资本的项目运营，推动社会资本方提高公共服务
的供给效率。但是在当前的PPP项目中，社会资本方更多以施工单位为主，其运营能
力有限，或直接将运营职责转移给地方政府而不承担运营风险。这种行为相当于
增加了地方政府未来的风险责任。因此，92号文要求无运营内容的PPP项目不得新增入
库，存量项目也要清理出库
1.4. PPP监管对平台的潜在影响
具体到债券市场，我们更加关心作为债券的重要发行人城投平台会受到怎样的影响
（1）城投平台可以参与PPP项目吗？
87号文之后，很多城投平台的政府购买服务项目被整改为PPP项目，在这类项目中平台
通常作为社会资本方。那么，城投平台可以这样参与吗？
按照92号文的要求，未按规定转型的融资平台公司作为社会资本方是不符合PPP运作规
范的，这类存量项目需要清理出库
实际上，按照2015年5月19日发布的《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模
式的指导意见》（国办发〔2015〕42号），地方政府融资平台在满足以下条件时，可作为
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社会资本方参与PPP项目：
a) 平台公司已与地方政府脱钩，进行市场化改革并建立现代企业制度；
b) 所承担的地方政府债务已剥离并纳入政府财政预算；
c) 已公告今后不再承担地方政府举债融资职能
所以，债券市场比较关注的一个现象——平台公告不再承担政府融资职能，也可以得到一
个比较合理的解释，当平台希望参与PPP项目时，需要进行此类公告
（2）城投平台参与PPP项目的空间在哪里？
市场时常担心有了PPP之后，平台就不再具有存在的意义。实际上，平台可以作为合格的
社会资本方参与PPP项目时，PPP中留给平台参与的空间仍然很足
比如在92号文中明确提到，社会资本方需要承担运营职能，实际上平台作为天然的
其他社会资本方（工程施工方）合作，共同参与PPP项目。当然，在这种合作中，施工方
本身仍然需要分担运营风险，而92号文总要求工程施工成本至少30%进入绩效考核机
制，实际上就是一种分担风险的方式
总结：首先明确PPP项目监管的目的是控风险，然后再具体理解监管、规范PPP项目
的意义，其实并非限制PPP发展。未来PPP模式仍然是地方政府合法合规开展基础设施
建设的一个重要方向，并且城投平台也具有参与其中的空间，短期内或许会发现一些基建
项目的负面新闻，但是并不意味着PPP项目或者平台毫无出路，与地方政府规范合作下的
PPP和平台仍然具有重要意义
以上是本文的第1部分，接下来的第2部分主要梳理PPP的基础知识，第3部分梳理PPP
监管政策，第4部分梳理PPP相关讲话，最后是对PPP政策和讲话的总结
2. PPP基础知识
2.1. PPP概念
PPP（Public-Private Partnership），全称为政府和社会资本合作，根据现有的规范性文
件的定义和定性，PPP特指在基础设施及公共服务领域、为增强公共产品和服务的供给能
力、提高供给效率，通过特许经营、购买服务、股权合作等方式，由政府和社会资本建立
的一种利益共享、风险共担及长期合作关系
图1：PPP模式简图
资料来源：天风证券研究所
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由上述定义，可以发现PPP的核心逻辑是政府为缓解融资和运营等的压力，通过合同让渡
部分本应由政府承担的公共产品和服务的生产给社会资本
2.2. PPP判定标准
PPP的概念中，五大因素尤为关键：参与主体、使用领域、运作方式、项目实质、项目期
限，可以从这五个因素进行来综合性判定一个项目是否是符合标准的PPP项目
2.2.1. 参与主体
PPP项目的参与主体是政府和社会资本（可以由多方组成）
从政府方的角度，一般会选取特定的项目实施机构，在授权范围内负责PPP项目的前期评
估论证、实施方案编制、合作伙伴选择、项目合同签订、项目组织实施以及合作期满移交
等工作。综合《印发政府和社会资本合作模式操作指南（试行）》、《关于开展政府和社会
资本合作的指导意见》、《传统基础设施领域实施政府和社会资本合作项目工作导则》的内
容，合规的项目实施机构应为政府或其指定的有关职能部门或事业单位
此外，对于平台是否可以作为社会资本方，按照2015年5月19日发布的《关于在公共服
务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》（国办发〔2015〕42号），地方政府融资
平台在满足以下条件时，可作为社会资本方参与PPP项目：（1）平台公司已与地方政府脱
钩，进行市场化改革并建立现代企业制度；（2）所承担的地方政府债务已剥离并纳入政府
财政预算；（3）已公告今后不再承担地方政府举债融资职能
2.2.2. 适用领域
基于目前的相关规范，PPP项适用领域为：公共产品和公众服务领域。财政部副部长史耀
斌在2017年7月31日发表讲话，明确指出了当前PPP适用范围泛化的问题，即一些
地方政府为借助PPP的绿色通道，将房地产等纯商业化项目拿来包装成PPP，事实上
纯商业项目并不在PPP的适用领域内
2.2.3. 运作方式
实际运作方式可能包括BOT、TOT等多种模式，但根据《印发政府和社会资本合作模式操
作指南（试行）》、《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》对PPP的定
义，PPP需符合两大特征：一方面要体现政府和社会资本方的利益共享、风险共担和长期
合作，另一方面社会资本方还应承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作。BT
模式以及实质为BT模式的项目，因为社会资本方都不涉及到风险共担和建设、运营等工
作，均不应被认定为PPP项目
2.2.4. 项目实质
PPP项目实质是在特定领域政府和社会资本方建立的利益共享、风险分担的长期合作项目
通过固定回报承诺、名股实债等方式进行的变相融资均违反了PPP项目风险共担的本质
2.2.5. 项目期限
财金[2015]57号文中，明确指明政府和社会资本合作期限原则上不低于10年
2.3. PPP操作流程
2.3.1. 操作流程内容
明确了什么为PPP项目后，下一步自然是关于PPP项目该如何操作。财政部2014年颁布
的《政府和社会资本合作模式操作指南（试行）》中，明确将PPP项目的操作流程分为五
个阶段：项目识别、项目准备、项目采购、项目执行、项目移交，并予以规范。现在实操
过程中，PPP项目也是分为这五个阶段予以落实的。具体的流程内容见附录，正文中仅以
流程图形式展现
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