证券研究报告：行业策略报告 2021年1月17日 持续进化中的中国创新药大时代 【创新药行业实用投资手册2021】 张金洋分析师 胡偌碧分析师 应沁心研究助理 执业证书编号：S0680519010001 执业证书编号：S0680519010003 1 核心结论：创新药产业投资之道 本报告的特点：最实用创新药投资手册。我们复盘了中国创新药发展历史，以当下现状为基石，对创新药的未来发展做出了前瞻判断。同时，我们通过详细解析 海外研发趋势，从而指引国内演变趋势，论述全球视野下国内创新药企的投资之道。此外，我们还附上创新药投资实用工具。 一、国内创新药产业飞速发展，第一波浪潮后未来分化会不断加剧。 ? 2017年10月，两办纲领性文件开启第一波创新浪潮，政策顶层设计彻底解决了创新动力不足的历史问题。随着审评和研发效率提高、医保目录动态调整常态化、 资本市场相关政策刺激下资本涌入、国内积极引进优秀科学家、CXO产业助力等，政策引导+资本涌入+企业自身实力提升，助力国产创新研发加速。我们能看 到近年来，国内创新药成果颇丰：IND申报数量快速攀升，国产创新药陆续进入收获期，新药销售放量加速，已有较多企业布局海外临床，越来越多的企业在 走出去和引进来。 ? 未来创新药发展将在曲折中前进，分化加剧，从“低价值”创新将向“高价值”创新转变。政策是一把双刃剑，医保谈判加速创新药放量的同时，医保控费导 致对于同质化创新的支付会趋紧。此外，海外原研上市加速、进医保加速，也加剧了国内创新药竞争，本轮医保谈判可能是创新药第一波浪潮与第二波浪潮的 分水岭，第二波浪潮对企业能力要求更高，能够脱颖而出的企业依然是稀缺的。 二、肿瘤免疫疗法、神经系统靶向药、基因技术是海外创新药三大研发趋势，指引国内演变趋势，重点关注ADC、双抗/多抗、细胞治疗、基因治疗等技术平台。 ? 肿瘤药物研发难度虽大，但热度长期位居榜首。产品特点为新（专利期内）、多（靶点多、2nd/3rd-in-class多）、贵（超10亿美元大品种）。肿瘤药的三大 研发趋势主要包括：免疫疗法（PD-1将成为组合疗法基础款，包括TIGIT、TIM-3、LAG-3等在内的众多热门靶点正在探索阶段）、血液瘤（实体瘤、驱动基因 大靶点进入迭代更新阶段，血液瘤研发难度大，突破需要更长时间，伴随抗体类药物技术成熟、近年来有了不少明确的进展以及方向）、双抗（PD-1/PD-L1类 药物以及CAR-T验证了以T细胞为主的免疫疗法，伴随双抗技术平台不断成熟，以CD3以及PD-1为主的双抗成为临床早期各大药企主要探索的领域）。全球肿瘤 领域生物药研发为大势所趋，驱动基因靶向药高速增长。免疫疗法后劲十足，且趋于多样化、基础化。 ? ? 神经系统新药研发为第二大热门领域。靶向药热潮驱动众多新药诞生于多发性硬化症、肌萎缩、偏头疼等领域。阿尔兹海默症、疼痛市场竞争少。相较20多年 前的精神类药物，目前更多趋于靶向药、生物药，对新药需求大。 基因疗法研发活跃于各大适应症，近年来新一代基因疗法的研究越发受重视。早年间基因疗法着重于血液、心血管、免疫/疫苗、疼痛等领域，目前部分已经 进入收获期。眼科/耳科、中枢神经系统紊乱和胃肠道疾病一直都是基因疗法重点布局。 三、创新的升级之路伴随未来各类企业投资要点不同，竞争格局决定创新药的生命周期和投资价值。 ? 本土创新企业现在已经衍生出多种创新模式，各有优缺点。创新研发主体有大型综合药企、特色专科药企、初创型公司，研发模式包括自主研发、合作研发、 并购研发、VIC研发模式，预计未来很多企业会出现多种研发模式结合的模式。随着创新难度和创新程度的逐步提高价值贡献增大，但是投资风险也会逐步增 加。传统药企的布局是逐步升级和不断验证的过程，分化主要来自于管线的系统性、自身基本面和研发效率，催化剂来自于管