[Table_Main] 公司研究|建筑装饰|建筑装饰 II证券研究报告
江河集团(601886)深度报告 2022 年 3 月 22 日
[Table_Invest]
[Table_Title]充沛订单驱动业绩成长，BIPV打造增量空间 买入|首次覆盖
——江河集团公司首次覆盖报告
报告要点：[Table_Summary] 当前价：[Table_TargetPrice 6.96] 元
幕墙行业龙头，建筑+医疗双轮驱动公司业绩增长 基本数据[Table_Base ]
江河集团是国内幕墙行业的龙头企业，同时公司积极将业务延伸至室内装 52 周最高/最低价（元）： 9.12/5.43
饰和室内设计，完善建筑装饰业务的格局。公司在海内外二十多个国家承接A 股流通股（百万股）： 1154.05
过业务，中标包括世界第一高楼沙特王国塔等多个海外大型项目。2015 年，A 股总股本（百万股）： 1154.05
公司进军医疗健康行业，收购澳大利亚最大眼科医院 Vision，通过国外高端 流通市值（百万元）： 7616.73
品牌嫁接国内市场，实现医疗健康业务的跨越式发展。总市值（百万元）：
7616.73
建筑装饰业务发展潜力巨大，打造新增长点
BIPV 过去一年股价走势[Table_PicQuote]
幕墙领域的发展呈现“强者愈强”的特点，公司作为幕墙业的龙头企业，营 10%
收规模位居业内第一，未来将凭借积累的丰富品牌、技术和人才优势，巩固0%
其龙头地位。政策驱动下，BIPV 幕墙的成长空间有望打开，公司大力布局 -10%
BIPV 幕墙业务，拥有深厚的技术积累和制造安装经验。公司2022 年以来-20%
3/22 6/22 9/22 12/22
已获得超 5 亿元光伏幕墙订单，预计全年中标订单将超十亿元，公司有望 -30%
凭借BIPV 幕墙开启第二成长主线。内装领域，在政策对保障性租赁住房的
江河集团沪深300
支持下，公司积极拓展的装配式内装业务有望受益。
资料来源：Wind
在手订单充沛，未来业绩成长动力强劲
相关研究报告[Table_DocReport ]
公司2021 年在建筑装饰板块累计中标金额约 264.34 亿元，同比增长
9.64%，其中幕墙系统中标 145.36 亿元，同比增长3.28%，内装系统中标
118.98 亿元，同比增长18.57%。项目中标数量为 938 个，同比增长 0.32%。
公司在手订单充足，叠加 2022 年地产复苏，未来成长空间十分可观。 报告作者[Table_Author ]
投资建议与盈利预测 分析师 凌晨
公司作为幕墙领域的龙头企业，积极布局BIPV 幕墙打造业绩的新增长点， 执业证书编号 S0020521110002
目前已连续中标 BIPV 项目，有望驱动公司的业绩成长。同时公司的在手订 电话021-51097188
单充沛，各类减值损失的风险已充分释放，看好公司未来的业绩反转。我们邮箱lingchen@gyzq
预计2022-2024 年公司营业收入分别为 244.94/286.37/323.62 亿元，同比
增长17.82%/16.92%/13.01%。我们预计2022-2024 年公司归母净利润分
别为8.01/10.02/12.52 亿元，同比增长 179.54%/25.08%/24.98%，对应
2022-2024 年的EPS 分别为0.69/0.87/1.09 元，当前股价对应 PE 分别为
10.0/8.0/6.4。
风险提示
BIPV 开拓进度不及预期风险，应收款回款不及预期风险，下游市场持续低
迷风险。
附表：盈利预测[Table_Finance]
财务数据和估值20202021 2022E 2023E 2024E
营业收入(百万元) 18049.96 20789.39 24493.53 28637.03 32362.42
收入同比（%） -4.02 15.18 17.82 16.92 13.01
归母净利润(百万元) 948.36-1007.13801.101001.98 1252.24
归母净利润同比(%) 168.78-206.20 179.54 25.08 24.98
ROE（%）11.01 -15.89 9.98 11.62 13.37
每股收益（元）0.82 -0.87 0.690.871.09
市盈率(P/E) 8.47 -7.98 10.03 8.026.41
资料来源： ，国元证券研究所
Wind
请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 23
目录
1.幕墙行业龙头，建筑+医疗双轮驱动公司业绩增长 ...... 4
2.建筑装饰业务发展潜力巨大，BIPV 打造新增长点 ...... 8
2.1 幕墙行业集中度趋于提升 ............. 8
2.2 公司为幕墙行业龙头企业，规模领先于同业公司 ........... 9
2.3 BIPV 是幕墙行业未来重要发展趋势，有望打开公司成长空间 ... 12
2.3.1 政策驱动，BIPV 幕墙具有广阔的发展前景 ....... 12
2.3.2 BIPV 包含幕墙与屋顶两个细分方向 ............ 14
2.3.3 幕墙行业龙头陆续中标BIPV 工程，公司发展前景可期 .. 15
2.4 政策推动保障性租赁住房建设，装配式装修行业迎发展机遇 .... 17
3. 在手订单充沛，未来业绩增长动力强劲 ........... 18
4. 盈利预测和投资评级 ............. 20
5. 风险提示 ................. 21
请务必阅读正文之后的免责条款部分2 / 23
图表目录
图 1：公司主要发展历程 ............. 4
图 2：公司股权结构 ............. 5
图 3：2016-2020 年公司营业收入（亿元） ........... 6
图 4：2016-2020 年公司归母净利润（亿元） ........ 6
图 5：公司营业收入按业务拆分（单位：亿元） ........... 7
图 6：公司各业务营收占比 ................ 7
图 7：2021 年公司销售毛利率为17.24% ........ 7
图 8：公司管理费用率占比较高 ......... 7
图 9：我国建筑幕墙工程产值及增长情况 ........ 8
图 10：2020 年中国建筑工程装饰奖（建筑幕墙类）获奖工程面材占比 ... 9
图 11：2020 年中国建筑工程装饰奖（建筑幕墙类）获奖项目单体幕墙应用分布
................. 9
图 12：武汉绿地中心（高636 米） .............. 10
图 13：印度尼西亚Indonesia Towers 双子塔幕墙工程 ...... 10
图 14：江河集团的幕墙收入领先于同业（单位：亿元） .......... 10
图 15：江河集团的毛利率处于行业领先水平 ....... 10
图 16：2021 年公司技术人员 4917 名，占比 50.16% ........ 11
图 17：各公司内装业务营业收入对比（单位：亿元） ....... 18
图 18：各公司内装业务毛利率对比 ........ 18
图 19：公司幕墙系统中标情况 ............... 19
图 20：公司内装系统中标情况 ............... 19
图 21：2021 年公司经营活动产生的现金流量净额11.03 亿元......... 19
图 22：公司资产负债率与同业公司的比较 ........... 19
表 1：江河集团旗下业务布局 ............ 5
表 2：公司高级管理人员简介 ............ 6
表 3：我国建筑幕墙行业分为三大阵营 ............ 9
表 4：江河幕墙已获得业内多项荣誉 .............. 11
表 5：公司积极参与行业标准的编写，推动幕墙行业的技术进步 ..... 12
表 6：BIPV 与 BAPV 的区别 ........... 12
表 7：部分光伏发电指导政策 .......... 13
表 8：我国建筑幕墙对应的 BIPV 幕墙市场空间 .......... 13
表 9：在 BIPV 领域，薄膜电池比晶硅电池更具优势 .......... 15
表 10：江河集团和森特股份在 BIPV 领域的对比 ........ 16
表 11：公司已设计施工的光伏幕墙项目代表作 ........... 16
表 12：公司光伏建筑项目中标情况 ........ 17
表 13：可比公司估值情况 ................ 20
请务必阅读正文之后的免责条款部分3 / 23
1.幕墙行业龙头，建筑+医疗双轮驱动公司业绩增长
江河集团是我国幕墙行业领军品牌，并切入医疗行业打造双轮驱动。江河集团前身
是成立于 1999 年的北京江河幕墙股份有限公司，是一家以建筑装饰和医疗服务业务
为主的大型跨国企业集团。2011年 8 月，江河集团在上交所主板上市，并先后并购
香港承达集团、北京港源装饰以及香港梁志天设计，将业务从建筑幕墙领域延伸至室
内装饰和室内设计，形成“内外兼修”的多元化发展格局。同时，公司业务覆盖全球
二十多个国家和地区，中标包括世界第一高楼沙特王国塔等多个海外大型项目。2015
年，集团实施“双主业，多元化”发展战略，进军医疗健康行业，收购澳大利亚最大
眼科医院 Vision，通过国外高端品牌嫁接国内市场，实现医疗健康业务的跨越式发
展。
图 1：公司主要发展历程
资料来源：公司官网，公司公告，国元证券研究所
公司主营业务分为建筑装饰业务和医疗健康业务两大板块。江河集团经过多轮并购
重组，目前控股子公司涵盖建筑装饰和医疗健康两大板块。其中江河幕墙和港源幕
墙分别占据建筑幕墙领域的高端与中高端市场，实现“双品牌”错位发展战略；承
达集团和港源装饰承接国内外的室内装饰业务，其中承达集团已拆分上市港股主
板；同时控股全球顶尖室内设计公司梁志天设计集团。医疗健康板块定位于国际化
的专业眼科医疗服务提供商，主要开展屈光、视光、眼底病等眼科全科诊疗业务，
拥有澳洲最大眼科连锁品牌Vision和长三角区域知名品牌江河泽明。
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表 1：江河集团旗下业务布局
板块 品牌 介绍
江河幕墙定位高端幕墙，全球承建数百地标性建筑
建筑幕墙
港源幕墙定位中高端幕墙，与江河幕墙形成双品牌错位发展
承达集团（HK.1568） 全球顶级室内装饰品牌，总部位于香港，为港股上市企业，面向香港、澳门市场，定位高端
建筑装饰 港源装饰位居中国建筑装饰行业百强，北方地区排名第一、装饰行业排名第四，主要承接国内业务
室内装饰与
享誉全球的顶级建筑及室内设计品牌，在住宅设计领域已经连续多年全球排名第一，为一家提
室内设计梁志天设计集团
供室内设计服务、室内陈设及产品设计的公司，并在上海、北京、广州、深圳、成都设有分、
（HK.2262）
子公司
Vision澳大利亚最大的眼科医疗机构，提供国际化专业眼科医疗服务
医疗健康 眼科医疗
江河泽明长三角区域知名眼科品牌，是 Vision 嫁接国内市场的附属机构
资料来源：公司官网，公司公告，国元证券研究所
公司股权结构集中，核心管理人员稳定。集团实际控制人刘载望和其妻子富海霞共
同持有52.42%的股份，其中刘载望直接持有公司25.07%的股份，间接