化妆品[Table_专题Title深度]
从海外美妆集团财报看国内化妆品行业新趋势2022 年 02 月 24 日
[Table_Summary] [Table_Invest]
维持评级
近期多家海外美妆公司发布财报，结合三方数据我们认为行业持续高端功效性 推荐
趋势，革新性新品推动增长，研发作用凸显；渠道呈现分化，线下业务复苏更
考验品牌全渠道业务布局能力。我们认为具备研发技术实力及全渠道运营能力 [Table_Author]
的国货品牌有望凭借优势扩大市占并提升盈利，头部国货仍有广阔增长空间。
单价提升推动行业规模增长，高端与功效为消费趋势。多家海外美妆公司
财报突出高端品牌对业绩增长的贡献。欧莱雅高端化妆品事业部 21 年首超大众
化妆品事业部成为集团第一大部门，高端化妆品占比增大促进集团毛利及净利
率的提升；活性化妆品事业部同比高增 30%，全球范围增长强劲。同时据三方
数据，国内美妆持续消费升级趋势。魔镜数据显示天猫21 年护肤类目单价同比
+12%，彩妆类目单价同比+14%，天猫美妆行业增长主要由商品单价提升驱
动。我们认为随着国内经济水平持续增长，美妆消费升级为长期趋势，而消费 分析师： 刘文正
升级主要从几个方面体现：1）化妆品消费者倾向由购买大众品牌产品升级为高执业证号：S0100521100009
电话： 13122831967
端/功效性品牌产品。2）美妆由低价类目向高价类目渗透进阶。（21年精华增速 邮箱： liuwenzheng@mszq
为正面膜为负，细分香水类目高增）。3）经典品牌持续升级，消费者购买同品
牌产品迭代替换。同时为维持品牌定位并应对原材料上升及通货膨胀带来的压 相关研究[Table_docReport]
力，更多国际品牌如雅诗兰黛等开始提价以提升利润。 1.【民生商社】零售周观点：培育钻板块回
新品推动增长，研发技术作用凸显。 各公司财报中突出了研发技术对新品 暖，美护板块受双节催化上涨
成功和业绩推动的重要性。如欧莱雅功效性护肤品牌理肤泉同比增长超 100%， 2.【民生商社】零售周观点：国际美妆医美
巨头业绩高增，行业高景气度凸显
Effaclar 及革新性改变湿疹治疗方法的 Lipikar 系列贡献突出。欧莱雅将加大人
3.【民生商社】零售周观点：美妆抖音销售
工智能的应用，同时更多海外公司在中国设研发中心，加强研发战略部署。 亮眼，医美标准化十四五规划（草案）公布
线上业务持续增长，电商渠道呈现分化。海外公司财报强调了电商增长以 4.【民生商社】零售周观点：一叶子转做功
及”双十一”贡献，欧莱雅全球电子商务渠道同比增长25.7%。三方数据显效护肤 贝泰妮全年净利预增51-64%
5.【民生商社】零售周观点：稳增长政策加
示，天猫流量红利受到挑战，抖音发展迅速，平台特点强化：天猫高端及功效
码+业绩高增长预期，静待估值修复
性品牌增长迅速；抖音国货布局较早自播占比高，拥有运营先发优势；京东前
十榜单多为外资高端品牌，平台搜索属性更适合已具备消费者强认知的品牌。
旅游零售复苏，海外品牌加速布局线下及免税渠道。欧莱雅预计 2021 年实
体门店业务均同比+13%，旅游零售同比+22%，海南免税推动业绩。雅诗兰黛
中国实体零售获高增，免税渠道有突出贡献。随着疫情恢复，品牌线下体验的
优化以及全渠道促销机制协同更加重要，将更考验品牌商全渠道布局能力。
投资建议：美妆高端化及功效性趋势持续，流量分化背景下品牌更需注重
研发及全渠道运营能力，监管趋严背景下头部国货品牌受益。推荐贝泰妮、华
熙生物、珀莱雅、上海家化，重点关注鲁商发展、水羊股份、丸美股份。
风险提示：行业竞争加剧风险、疫情反复风险、成本价格上行压力
重点公司盈利预测、估值与评级
股价EPS（元） PE（倍）
代码简称 评级
（元） 2020A 2021E2022E 2020A 2021E 2022E
688363华熙生物 119.91.35 1.612.38 89 74 50 推荐
300957贝泰妮 170.631.51 2.042.83 113 84 60 推荐
603605珀莱雅 184.862.37 2.923.63 78 63 51 推荐
600315上海家化 39.970.64 0.971.23 62 41 32 推荐
资料来源：Wind，民生证券研究院预测;
（注：股价为 2022 年 02 月 23 日收盘价；未覆盖公司数据采用 wind 一致预期）
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行业深度报告/商贸零售
目录
1 多家海外美妆公司发布财报 ...................... 3
1.1 欧莱雅2021 年财报：全球营收创 14 年新高，中国区营收实现双位增长 ............. 3
1.2 雅诗兰黛 2022Q2财报：净利同比增长 25%，全品类实现正增长，中国区电商表现亮眼 ............ 5
1.3 其他公司：业务逐渐从疫情中恢复，高端化妆品驱动增长，中国市场重要性凸显 ............. 8
2 趋势一：单价提升驱动行业规模增长，高端与功效为消费趋势 ................ 11
2.1 高端化妆品增长突出，美妆消费升级 .................... 11
2.2 品牌由大众向高端/功效进阶 ..................... 14
2.3 品类由低价向高价渗透 ........................ 16
2.4 品牌升级，消费者购买同品牌产品迭代替换 ..................... 16
3 趋势二：新品及大单品推动增长，研发及技术作用凸显 ............. 18
4 趋势三：线上业务持续增长，电商渠道呈现分化 ................ 21
4.1 天猫流量红利受到挑战，抖音比重逐渐提升 ..................... 21
4.2 天猫高端及功效性护肤品增长迅速 ........................ 22
4.3 抖音国货布局较早自播占比高，拥有先发优势 ................. 24
4.4 京东外资高端护肤品占比大且增长更快 ....................... 25
5 趋势四：旅游零售进一步复苏，海外品牌加速布局线下及免税渠道 ......... 27
6 投资建议 .......................... 28
7 风险提示 .......................... 29
插图目录 ...................... 30
表格目录 ...................... 30
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1 多家海外美妆公司发布财报
1.1 欧莱雅 2021 年财报：全球营收创 14 年新高，中国区
营收实现双位增长
营收创14 年新高，利润实现大幅增长。2021 年欧莱雅销售额为
322.88 亿欧元（按照财报发布当日汇率7.267 折算约合2346 亿元人民
币），销售额增长强劲, 同比大增 15.3%，基于可比结构和相同的汇率，
同比增长 16.1%，为近14 年最高水平。归母净利润 45.97 亿欧元，同比
2020 年增长29.01%，同比2019 年增长22.59%，利润较疫前实现大幅
增长。
图 1：21 年营业收入增长创 14 年新高图 2：21 年归母净利润实现大幅增长
营业收入（亿欧元）YOY（%） 归母净利润（亿欧元）YOY（%）
322.8845.97
350 298.7420% 50 30%
269.37279.9238.95
300260.24 35.8637.50 35.63
40 20%
250 10%
20030
10%
15020
100 0%
10 0%
50
0 -10% 0 -10%
2017 2018 2019 2020 20212017 2018 2019 2020 2021
资料来源：彭博，民生证券研究院资料来源：彭博，民生证券研究院
公司毛利及净利率稳定上升，研发费用率稳定，管理效率提升。盈利
能力方面，2021 年公司毛利率为 73.88%，同比增长 0.70PCT，高端化
妆品部门及活性化妆品部门占比增加带动毛利提升；净利率再次突破
14%。费用结构方面，2021年，公司研发费用率为 3.19%，近5 年均稳
定于3%以上，研发费用超 10 亿欧元；销售费用率增长 1.91PCT 至
32.80%；管理费用率下降 1.33PCT 至 18.81%，管理效率提升。
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图 3：21 年公司毛利及净利率同比均有上升 图 4：研发费用率稳定，管理费用率下降
净利率（%）毛利率（%） 研发费用（亿欧元） 销售费用（亿欧元）
管理费用（亿欧元） 研发费用率（%）
90% 销售费用率（%） 管理费用率（%）
80% 20032.80% 40%
70%29.40% 30.24% 30.82% 30.89%
60% 71.72% 72.78% 73.00% 73.09% 73.88% 15030%
50%20.98% 20.88% 20.31% 20.14% 18.81%
40% 10020%
30%
13.78% 14.46% 12.55% 12.73% 14.24%
20% 50 3.37% 3.39% 3.30% 3.45% 3.19% 10%
10%
0% 00%
2017 20182019 202020212017 2018 2019 2020 2021
资料来源：彭博，民生证券研究院资料来源：彭博，民生证券研究院
分部门来看，活性化妆品部门实现高增长，高端化妆品部门成为第一
大营收部门：
（1）活性化妆品部门实现营收 39.24 亿欧元，同比增长 30.3%，该
部门在所有区域均强劲增长，在北美和北亚表现卓越。线下销售恢复强
劲、理肤泉增长超 100%，Effaclar 及革新性改变湿疹治疗方法的 Lipikar
系列贡献突出。
（2）高档化妆品部门实现营收 123.46 亿欧元，同比增长 21.3%，
已超过大众化妆品成为公司第一大营收部门、贡献公司营收 38%的份
额。其中，高端品牌兰蔻、超高端品牌赫莲娜等销售表现出色。此外，公
司在抗老产品上推出科颜氏 A 醇精华、在香水产品方面推出圣罗兰的
Libre 香水、穆勒的 Alien Goddess 香水以及普拉达男士香水 Luna
Rossa Ocean 等，以巩固高端品牌影响力。
（3）专业美发部营收 37.84 亿欧元，同样实现22.2%的高增长，主
要是得益于全渠道战略、沙龙销售的复苏。
（4）大众化妆品部门增长相对较缓，2021 年增速4.5%，主要品牌
巴黎欧莱雅、美宝莲和NYX 均表现不俗。巴黎欧莱雅营收超 60 亿欧
元，贡献事业部约一半收入。
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图 5：活性化妆品营收实现 30%