公商贸零售
司2022年11月09日
报珀莱雅(603605.SH)
告
深度复盘：拥抱变化、自我变革，持续成长
推荐（维持）平安观点：
珀莱雅是本土传统美妆中转型最为成功的品牌之一。2022年以来，珀莱
股价：173.32元雅在38节、618大促中连续斩获天猫美妆行业前五、国货第一。今年双
11，截止第一波正式售卖期，珀莱雅品牌成交额已突破10亿，排名天猫
公主要数据
美妆第四、国货第一，持续验证品牌实力。
司行业商贸零售
积极拥抱变化，坚持自我变革。公司是国内少数能够摆脱路径依赖、持续
深公司网址proya-group
大股东/持股侯军呈/34.45%自我更新的化妆品企业。近二十年来，公司顺应中国化妆品行业变革，从
度实际控制人侯军呈,方爱琴最早的CS渠道起家，再到深度转型线上，抓住社媒时代红利，在大单品
总股本(百万股)284策略驱动下，实现二次爆发。
报流通A股(百万股)281
流通B/H股(百万股)
告从管理、产品、研发及渠道层面剖析珀莱雅品牌“逆袭”成功的关键要素：
总市值（亿元）491
（1）灵活&扁平的组织架构，实现对市场的快速反应：2018年起持续优
流通A股市值(亿元)488
每股净资产(元)11.03化组织架构，建立数字化/产品/投放中台，采用研发/产品/投放/运营协作
资产负债率(%)41.5的虚拟项目制，打通端到端。（2）大单品驱动品牌势能提升：从高阶精华
行情走势图品类入手，结合消费者需求与成分热点，打造兼具功效与高性价比的差异
化产品，红宝石精华&双抗精华双双突围，早C晚A套组进一步扩大销量。
据炼丹炉数据，过去一年珀莱雅在天猫面部精华品类市占率达到7.8%，
位居第二（仅次于雅诗兰黛的9.1%）。大单品驱动下，品牌客单价提升至
260元+、复购率提升至35%（天猫）。（3）产品研发讲求有效性、协同性：
有效性即以消费者需求为中心、产品与需求相匹配，协同性即内外部合作，
对内打破各部门组织壁垒，对外利用好海内外原料大厂、研究机构资源。
证（4）敏锐捕捉渠道红利，多平台开花：天猫主阵地持续高增之外，抖音
券新渠道快速增长，今年年初开设2店主卖大单品，解决单账号流量上限的
相关研究报告
研同时提升大单品渗透，2022年1-8月珀莱雅抖音月均GMV近1亿。
究【平安证券】珀莱雅(603605.SH)-公司季报点评-收入
报利润快速增长，双十一预售表现亮眼20221028后续看点：主品牌成长空间尚大，多品牌矩阵成型。（1）主品牌方面，我
证券分析师们认为核心大单品销售未及天花板，参考海外大牌明星大单品年销售额至
告
易永坚投资咨询资格编号少在10亿以上，叠加珀莱雅大单品矩阵不断丰富，面膜、面霜等品类或
S1060520050001为品牌新增长点。客群来看，目前品牌会员数约为1400万人，我们测算
YIYONGJIAN176@pingan
徐熠雯投资咨询资格编号相对中国核心化妆品人口渗透率仅3.5%，对中国25-35岁城镇女性渗透
S1060522070002
xuyiwen393@pingan
2020A2021A2022E2023E2024E
营业收入(百万元)3,7524,6335,9887,5479,361
YOY(%)20.123.529.326.024.1
净利润(百万元)4765767469431,178
YOY(%)21.221.029.426.524.9
毛利率(%)63.666.567.067.568.0
净利率(%)12.712.412.512.512.6
ROE(%)19.920.021.923.224.1
EPS(摊薄/元)1.682.032.633.334.16
P/E(倍)103.285.365.952.141.7
P/B(倍)20.517.414.712.310.2
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。珀莱雅·公司深度报告
率约为31%，期待品牌进一步破圈。（2）多品牌矩阵方面，彩棠第二曲线成型。彩棠定位专业化妆师品牌，主攻底妆品类，
2022年Q1-3收入超过3.4亿元，同比增长超过100%，且成功实现扭亏。随着产品矩阵的持续丰富，新品有望贡献新看点。
今年双十一截止第一波售卖期，在没有超头的情况下，彩棠排名升至天猫彩妆第12、国货第2，未来可期。其他潜力品牌中，
悦芙媞精准定位油痘肌护理，填补大众中端护肤，大单品雪糕防晒霜总销量突破80万件，洁颜蜜、多酸泥膜等逐渐崭露头角，
2022年收入有望破亿。OR定位头皮护理，研发背景强大，切入中高端洗护赛道，符合国内洗护升级趋势，2022年以来线上
快速起量并实现盈亏平衡，全年收入有望过亿，未来成长潜力大。
盈利预测及投资建议：疫情冲击、线上流量格局变化、化妆品监管趋严等外部环境压力下，珀莱雅凭借成功的大单品策略、
强大的多平台运营能力、稳健的供应链管理以及灵活的组织能力，市场份额持续增长。此次双十一大促的亮眼表现进一步验
证公司能力，持续看好公司主品牌势能提升以及多品牌矩阵的发展。我们预计公司2022-2024年营收分别为59.88亿元、75.47
亿元、93.61亿元（维持原预测不变），归母净利润分别为7.46亿元、9.43亿元、11.78亿元（维持原预测不变），EPS分别
为2.63、3.33、4.16元，对应PE分别为66倍、52倍、42倍。维持“推荐”评级。
风险提示：1）新品牌推广不及预期；2）新品类培育不及预期；3）渠道拓展不及预期；4）行业竞争加剧。
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/29珀莱雅·公司深度报告
正文目录
一、公司复盘：积极拥抱变化，坚持自我变革........6
二、化妆品行业：短期受抑制，中长期景气度向好........8
三、珀莱雅：品牌升级，组织支撑..........11
1.管理：组织灵活、扁平化，激励充分..............11
2.产品：大单品策略成效显著，品牌势能提升...........12
3.研发：从消费者需求出发，打破组织内外壁垒........16
4.渠道：强势转型线上，多平台开花..........18
四、后续看点：主品牌成长空间尚大，多品牌矩阵可期......20
1.主品牌：拓展大单品矩阵，期待品牌破圈..............20
2.多品牌矩阵：彩棠第二曲线成型，多个小品牌扭亏........23
五、盈利预测及投资建议.................27
六、风险提示.............27
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/29
eVeWbVyUnNmP6McM7NoMpPoMoMjMmNpOiNnPwP8OrRwPNZsOqQMYrMpM珀莱雅·公司深度报告
图表目录
图表1珀莱雅2021年618以来大促排名变化.............6
图表220Q1-22Q3珀莱雅营收及增速.................6
图表320Q1-22Q3珀莱雅归母净利润及增速..............6
图表4珀莱雅公司发展历程..................7
图表52019年以来我国限额以上化妆品类零售总额月度同比增速（%）..........8
图表62022年1-7月化妆品累计提交备案数同比下滑27%...............8
图表72022年1-8月淘系护肤前15品牌市占率................8
图表82022上半年国内化妆品品牌上市公司业绩增速...............8
图表92007-2021年中国化妆品市场规模...................9
图表10全球化妆品人均消费规模与人均GDP的关系..............9
图表112021年中国化妆品企业竞争格局..................9
图表122021年中国化妆品品牌竞争格局..................9
图表132021年全球主要化妆品市场外资企业市场份额..........10
图表142021年中日韩高档/大众化妆品前十品牌............10
图表15化妆品企业研发及生产技术发展阶段..................10
图表162021年国内化妆品企业研发投入................10
图表17珀莱雅高管履历....................11
图表18珀莱雅组织架构变化（左2017年，右2021年）.............11
图表192021年底公司员工结构（个）...................12
图表202021年各部门员工平均薪酬（万元/年）............12
图表21珀莱雅2022年限制性股票激励计划摘要............12
图表22主品牌珀莱雅产品策略的演进..............13
图表23珀莱雅红宝石精华、双抗精华升级路径..............13
图表242021.10-2022.9天猫面部精华品类竞争格局..............13
图表25红宝石精华竞品分析（按单价由低到高排序）...........14
图表262020年2月-2022年9月珀莱雅天猫旗舰店红宝石精华、双抗精华及早C晚A套组成交额（万元）.14
图表27珀莱雅大单品矩阵持续丰富.................15
图表28珀莱雅品牌大单品收入占比.................15
图表29珀莱雅天猫旗舰店客单价....................15
图表30珀莱雅天猫旗舰店复购率....................16
图表31公司毛利率趋势（2020年执行新收入准则）.............16
图表32公司研发负责人简介....................16
图表332021年国内化妆品公司研发人数对比................17
图表342021年国内化妆品公司累计专利数量对比................17
图表35公司产品开发始终以消费者需求为核心..............17
图表36公司研发内外协同，打破组织壁垒..............18
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。4/29珀莱雅·公司深度报告
图表372014-2022H1公司分渠道收入（亿元）.............18
图表382015-2022H1公司分渠道收入增速.............18
图表392014-2022H1公司各渠道收入占比.............19
图表402018-2021H1公司线上分平台收入占比.............19
图表412020.11-2022.8珀莱雅抖音gmv及增速............19
图表42珀莱雅抖音渠道达人播、自播比重..............19
图表432022.1-2022.8珀莱雅品牌抖音美妆行业排名（按成交额）............20
图表44珀莱雅抖音自播账号矩阵....................20
图表452021.1-2022.8珀莱雅品牌客单价（元）............20
图表46海外大牌大单品销售占比....................21
图表47海外大牌大单品零售额估算（中国市场）...........21
图表48海外大牌大单品迭代过程....................21
图表49过去12个月珀莱雅品牌在天猫护肤细分类目市场份额.............22
图表50珀莱雅及竞争品牌粉丝数量（万人）..................22
图表512022年珀莱雅品牌用户画像...............22
图表52公司品牌矩阵................23
图表532013-2021年中国彩妆市场规模.................23
图表542013-2021年中国TOP30彩妆品牌中专业彩妆品牌的市场份额持续攀升.......23
图表55彩棠品牌重塑前后................24
图表562020年-2022年前三季度彩棠品牌收入.............24
图表57彩棠重点新品推出时间梳理.................24
图表58彩棠天猫旗舰店产品结构变化..............24
图表592021.1-2022.9彩棠天猫旗舰店成交额情况................25
图表602021.1-2022.9彩棠抖音成交额情况............25
图表61悦芙媞产品矩阵....................25
图表62OFF&RELAX产品矩阵.................26
图表632013-2021年中国洗护市场规模.................26
图表642022年天猫洗护发产品分价格带成交额表现.............26
请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。5/29