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轻工造纸行业深度报告_橱柜千亿高门槛_龙头欧派领群英2017年中信建投31页

海潮轻工
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CHINA SECURITIES RESEARCH
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[table_main] 行业深度模板 证券研究报告·行业深度
橱柜千亿高门槛,
龙头欧派领群英
引言:我们继全市场发布第一篇欧派家居公司深度报告后,进一步
从国内与海外的视角深入研究橱柜行业,并分析欧派家居的行业竞争地
位,而研究结果更加印证了欧派作为龙头的投资价值

橱柜消费品牌意识逐渐深入,绿色环保、厨电一体成消费新趋势

我国橱柜产业主要经历了板式家居、功能创新和材质创新三个发展阶段,
当前橱柜按门板的材质主要可分为四类产品,价格由高到低分别为实木、
烤漆、吸塑和双饰面,材料与功能不断完善与升级。未来橱柜消费将逐
步趋于绿色环保以及厨电一体化。由于绿色环保理念的深入,消费者将
环保作为对家居的重要考量因素。同时,厨电一体化通过其人性化的功
能也将占据一定市场份额。另外,橱柜品牌的附加价值逐渐成为消费者
购买橱柜产品时的考虑因素,品牌塑造也成为各企业发展重要方向

橱柜行业成长空间广阔,行业规模远未触及天花板。我国家居行业
稳健发展,2016年我国家居制造业主营业务收入为8559.50亿元,同比
增长8.73%。我们测算,2016年我国房屋成交量约为1600万套,给予
橱柜产品9000元的销售均价,对应橱柜行业规模应有1442亿元。我们
认为随着城镇人口不断增长、人均收入不断提高,厨房装修及重装的频
率将会加大,都将进一步推动橱柜行业的高速发展。考虑油烟机是厨房
装修必备的产品,可将橱柜行业与国内油烟机行业进行类比。2015年我
国吸排油烟机销售量为2912.8万台,相应地随着橱柜行业发展到成熟期,
橱柜产品的静态年消费量也应达到2900万套,对应2610亿的行业规模,
目前行业发展还远未触及天花板

欧洲橱柜市场发展成熟、市场集中度高。欧洲市场厨电一体化基本
发展完备,高档橱柜必备烟机、灶、水盆、龙头、烤箱、冰箱,橱柜公
司已经成为最大的厨房承包商。欧洲橱柜市场集中度较高。据Nobia披
露的数据,2016年欧洲橱柜市场规模约为120亿欧元,欧洲市场第一大
公司Nobia市占率达到20%左右。从海外橱柜龙头Nobia发展经验来看,
外延打开后续成长空间,控成本提高经营效率。Nobia通过不断并购,
一方面扩宽了欧洲市场,另一方面Nobia利用合作公司的技术共享,助
力其成功占据欧洲橱柜品牌的领头地位

橱柜行业竞争格局分析:从公司比较分析的角度看,欧派家居优势
显著。首先欧派在行业内较早的开始发展全品类战略,目前橱柜产品已
经发展到第5代,其他公司橱柜各有特色,如索菲亚牵手司米引入法国
设计风格,皮阿诺将科学与艺术相结合,金牌则定位高端等。其次欧派
门店数量稳居行业第一,2016年底欧派拥有19家直营店,经销商专卖
店4710家,其中整体厨柜专卖店2088家,渠道数量业内遥遥领先;其
他橱柜企业按橱柜门店数量排序由高到低依次为志邦、金牌、我乐家居
和司米。欧派全国范围内生产基地布局也已基本完成,前端渠道、中端
设计、后端生产,全部打通,并且人才激励也已非常充分,2013年10
月公司曾增发股份,引入110名自然人股东;公司上市之后,在家居业
内最快速度出炉了股权激励事项。最后,欧派营收、净利规模在行业内
排名第一,成长能力、盈利质量保持优质

投资建议:橱柜千亿高门槛,龙头欧派领群英。欧派家居专注高端
定制领域,管理层沉稳务实,渠道优势显著,募投项目有望解决产能瓶
颈。结合公司最新股权激励计划业绩考核的指引,我们预计2017-18年
公司营收分别为90.01、112.47亿元,同比分别增长26.17%和24.95%;
净利额分别为12.49、16.28亿元,同比分别增长31.50%和30.36%(收
入端的驱动是来自渠道、产能、品牌共拓,利润的增速主要是考虑公司
信息化的进一步提升)。公司当前4.15亿总股本,EPS分别为3.01、3.92
元/股,公司现价105.58元/股,对应的P/E分别为35x和27x。考虑定
制家居行业的成长性、公司定制行业大龙头地位、公司2017年“大家居、
信息化、第二品牌欧铂丽”逐步落地及延续,以及此次的管理层新激励
等,我们维持对公司的“买入”评级

风险因素:房地产行业宏观调控加剧;定制家居行业竞争加剧

[table_invest] 0421 维持 买入
花小伟
huaxiaowei@csc
010-85156325
执业证书编号:S1440515040002
研究助理:孙金琦
sunjinqi@csc
010-65608481
研究助理:丰毅
fengyizgs@csc
010-65608261
研究助理:陈伟奇
chenweiqi@csc
010-85156473
发布日期: 2017年5月10日
市场表现
[table_industrytrend]
-1%1%
3%5%
7%9%
11%13%
15%17%
19%
16/5
/9
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1/9
16/1
2/917/1/917/2/917/3/917/4/9
农林牧渔上证指数
相关研究报告
[table_report]
17.05.04 欧派家居:Q1业绩超预期,股权激励聚人才,持续推荐
17.04.19 欧派家居深度:定制大龙头,“橱柜+”驱动大家居再起航
[table_indusname]
轻工造纸
目录
引言 . 3
一、国内橱柜市场仍具大潜力,海外发展步入成熟 ......... 3
(一)国内橱柜产品不断变革,消费趋于环保与厨电一体化 ......... 3
(二)国内橱柜行业未来成长空间广阔 ... 5
(三)消费群体趋于年轻化,性价比仍是选择关键 ..... 6
(四)欧洲橱柜行业发展成熟,市场集中度较高 ....... 8
二、海外龙头发展经验:外延打开成长空间,成本控制提升效率 ......... 9
(一)欧洲橱柜龙头,业绩、盈利稳定发展 ........... 9
(二)发展历程:专注厨房家居,外延发展打开成长空间 ........... 10
(三)核心业务突出,重视环保,致力于可持续发展 .. 11
(四)渠道:销售渠道多样化、范围广 .. 14
三、国内橱柜行业竞争格局:欧派龙头壁垒明显 .......... 15
(一)欧派橱柜规模最大,其次为志邦、金牌、我乐家居等 ...... 15
(二)欧派橱柜产能将增至80万套,其他橱柜新秀产能亦紧紧跟进 .... 18
(三)欧派橱柜门店达到2088家,其他依次为志邦、金牌、我乐、皮阿诺 .... 19
(四)欧派规模行业首位,成长能力稳定提升,司米等增速较快 .......... 20
(五)欧派盈利能力稳定,经营效率优异 . 21
(六)欧派董事长,最早发力橱柜,务实大格局,其他公司一把手亦各具优秀特色 .. 24
四、投资建议:持续推荐欧派家居 .......... 25
五、风险因素 .... 26
图表目录
图1:欧派橱柜发展历经5个升级 ........... 4
图2:不同材质橱柜产品 ....... 4
图3:我国家居制造业主营业务收入及同比(亿元) ....... 5
图4:木质家居制造业主营业务收入及同比(亿元) ....... 5
图5:我国户籍人口总户数(亿户) ......... 6
图6:国内吸排油烟机销售量及其同比(万台) ........... 6
图7:整体橱柜消费人群年龄占比 ........... 7
图8:整体厨柜消费人群地域占比 ........... 7
图9:消费者关注整体橱柜门板类型比例分析 . 7
图10:消费者关注整体橱柜柜体基材比例分析7
图11:消费者关注整体橱柜台面材质比例分析8
图12:消费者购买整体橱柜预算金额占比分析8
图13:全球橱柜市场规模 ...... 8
图14:全球橱柜市场需求分布格局 .......... 8
图15:欧洲橱柜主要品牌 ...... 9
图16:Nobia营业收入及同比 .. 10
图17:Nobia净利润及同比(亿SEK) ...... 10橱柜行业深度报告
[table_page] 轻工造纸
图18:Nobia发展历程 ........ 11
图19:Nobia品牌战略 ........ 12
图20:Nobia厨房展示 ........ 12
图21:Nobia原材料消耗 ...... 13
图22:Nobia品牌分布 ........ 14
图23:2016年欧派橱柜收入43.69亿元,占比61% ....... 16
图24:2016年志邦厨柜收入14.19亿元,占比90% ....... 16
图25:2016年金牌厨柜橱柜收入9.25亿元,占比86%..... 17
图26:2016年我乐家居橱柜收入5.47亿元,占比81%..... 17
图27:2016年索菲亚橱柜收入4.13亿元,占比9.12%..... 17
图28:2016年皮阿诺橱柜收入5.08亿元,占比18%....... 17
图29:各厨柜行业主要企业品牌代言人 ..... 19
表1:欧洲主要橱柜品牌 ....... 9
表2:Nobia经营、盈利能力(亿;SEK:瑞典克朗) ....... 10
表3:分产品营业收入(百万;SEK) ........ 13
表4:分渠道营业收入(百万;SEK) ........ 14
表5:主要厨柜行业企业现有产能情况及未来预估情况 .... 18
表6:主要厨柜行业企业门店数量 .......... 19
表7: 主要厨柜行业企业代言人 ........... 19
表8:主要厨柜企业收入、归母净利润对比表21
表9:厨柜行业主要企业毛利率(%) ....... 22
表10:厨柜行业主要企业净利率(%) ...... 22
表11:厨柜行业主要企业ROE(年化,%) ... 23
表12:厨柜行业主要企业销售费用率(%) .. 23
表13:厨柜行业主要企业管理费用率(%) .. 24
表14:厨柜行业主要企业应收账款周转天数 . 24
表15:厨柜行业主要企业实际控制人情况 ... 25
表16:2016-2018欧派家居主要财务指标及其预测(百万元) .......... 27橱柜行业深度报告
[table_page] 轻工造纸
引言
我们继全市场发布第一篇欧派家居的公司深度报告后,进一步从国内与海外的视角深入研究橱柜行业,并
分析欧派家居的行业竞争地位,研究结果更加印证了欧派作为龙头的投资价值

一、国内橱柜市场仍具大潜力,海外发展步入成熟
(一)国内橱柜产品不断变革,消费趋于环保与厨电一体化
随着我国90年代房地产行业的兴起,橱柜产业主要经历了板式家居、功能创新和材质创新三个发展阶段:
第一阶段:板式家居兴起(1985-1995),我国橱柜产业在20世纪90年代开始逐渐兴起,90年代初期,板
式家居出现,形成了简单的整体台面和橱柜组合,同时,整体橱柜由欧美经由香港传入我国广东、上海、北京
等地,并逐步向我国其他省市推广,在这个阶段,橱柜侧重于满足功能需求,橱柜品牌较少、价格昂贵,市场
的普及率也较低

第二阶段:橱柜款式、功能明显改善(1995-2000),橱柜市场迅速扩大,越来越多商家进入,开始不断开
发改善橱柜的配套设备,在设计款式、功能上有明显改善

第三阶段:橱柜材质创新(2000-至今),中国橱柜已逐渐完成对西方橱柜技术的学习,进入个性化设计阶
段,品质、功能快速提升,这一时期的主要突破就是在橱柜材质上的创新,实木、烤漆、吸塑、双饰面等材质
的出现,逐步取代了耐火板,和功能一起,为消费者提供了更多装修风格的选择

以欧派橱柜为例,欧派自1994年成立后,首次将整体橱柜的概念引入国内:
1994年,第一代橱柜——整体橱柜出现;
2000年,欧派开始推广第二代橱柜——厨电一体化功能橱柜;
2012年,欧派在不断创新中,推出第三代橱柜——人性化智能整体橱柜;
2014年,欧派推出第四代橱柜——同步全球标准厨房;
2016年,欧派推出中国首个“橱柜+”整体厨房系统

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