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世纪初，宽松货币政策叠加监管趋松，美国银行业开始激进扩张，非存款类
负债占总负债的比重维持在30%以上的高位，资产端大量配臵房地产。为了
规避监管，银行还将大量资产和负债转移至表外。同时，以货币基金、投资
银行为主的影子银行体系爆发式增长，且风险偏好和杠杆操作都更激进。金
融快速出清，经济缓慢复苏。次贷危机爆发后，金融机构的风险开始暴露，
商业银行的不良贷款率最高达到5.6%。美国政府在救助部分金融机构的同
时，也任由一些机构破产，例如08-14年间有超过500家银行破产倒闭。经
过救助、破产、重组、兼并等多重途径，美国金融业可谓大“换血”，但这一
过程中金融业迅速出清，向实体融资的功能恢复，美国经济开始好转
欧洲银行业在08年金融危机之前也激进扩张，总资产规模在07年时接近
30万亿欧元，较00年翻一番。从负债端看，非存款负债占比超过65%，表
明也是主动负债在驱动。随着房地产泡沫破灭，银行资产质量恶化，不良率
飙升。监管不断加强，金融回归稳健。面对危机，欧洲加强监管要求，促使
商业银行去杠杆，非存款负债占比从67%下降到58%；11年欧盟将大型银
行的核心一级资本充足率要求提高到9%；欧元区还要求股东和债权人首先
承担风险，政府不轻易救助。经历了监管整顿，大多数银行从依赖于资金杠
杆的投行业务回归到传统商行模式，信贷回升，支撑了欧元区的经济复苏
松货币政策和利率市场化，日本银行业80年代杠杆显著上升，存款占比萎
缩，而主动负债占比从17%上升到27%。银行加杠杆后投向地产、金融的比
重持续增加，加剧了风险。杠杆去化缓慢，信贷难以改善。随着日本央行89
年开始加息，地产泡沫破灭，银行不良率飙升，但与欧美不同的是，日本早
期对银行业不良贷款的处理不够坚决、不够及时，银行经营者采取的是拖延、
掩盖的方式。这就造成了日本银行业没有有效地出清，不能履行向实体的“输
血”功能，是日本经济长期低迷的重要原因
政策和金融监管放松的情况下，银行等金融机构往往会提高风险偏好，主动
加杠杆，将资金配臵到高风险高收益的领域，流动性风险和信用风险都同时
增加，最终资产价格下跌引发危机。在处臵金融机构风险方面，欧洲、尤其
是美国的方式明显更为市场化，央行和政府都有所为，有所不为，使得市场
迅速出清，恢复金融机构“输血”功能；但日本的做法则不够果断，市场无
法迅速出清，经济难以复苏。反观中国当前的金融业去杠杆，前几年在货币
宽松、利率市场化、金融监管趋松的背景下，银行、保险等金融机构主动加
杠杆，资金大量流向房地产，这一过程和欧美等发达国家极为类似。金融机
构负债端一旦融资困难，流动性风险可能爆发，引发资产抛售甚至导致信用
风险等连锁反应。根据国外经验，我们认为，本轮国内金融去杠杆的一个目
标是抑制金融业的无序扩张，另一个目标是对于高风险的金融机构，切割政
府信用背书，实现市场出清和金融资源的有效配臵
宏观研究—宏观专题报告 2
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目录
1. 美国：金融迅速出清，最早走向复苏5
1.1 金融迅猛扩张，资产泡沫膨胀 . 5
1.2 金融快速出清，经济缓慢复苏 . 6
2. 欧元区：杠杆先升后降，金融回归稳健......... 7
2.1 主动负债加杠杆，银行陷入危机 .......... 7
2.2 监管不断加强，金融回归稳健 . 9
3. 日本：拖延去杠杆，经济长期低迷 .. 11
3.1 金融加杠杆，助推地产繁荣 ... 11
3.2 杠杆去化缓慢，信贷难以改善 ........... 12
4. 经验教训：不破不立，破而后立！ .. 14
宏观研究—宏观专题报告 3
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图目录
图1 01-07年间美国商业银行总资产同比增速（%）. 5
图2 美国房地产贷款增速和占比（%） .......... 5
图3 美国商业银行非存款类负债占比（%） .. 6
图4 美国传统银行和影子银行融资（万亿美元） ....... 6
图5 美国房地产贷款违约率（%） ..... 6
图6 美国商业银行不良贷款率（%） . 6
图7 美国历年倒闭的银行数量（家） . 7
图8 美国商业银行提供的信用增速（%） ...... 7
图9 美国GDP增速（%） ..... 7
图10 非央行的货币金融机构资产规模和增速8
图11 金融危机前欧元区货币金融机构非存款负债占比（%） ........... 8
图12 欧元区货币金融机构存款和非存款负债增速（%） ...... 8
图13 部分欧元区部分国家房价指数（2005年3月=100） ... 8
图14 欧元区部分国家银行不良率（%） ........ 8
图15 欧元区货币金融机构总资产规模（十亿欧元） . 9
图16 欧元区货币金融机构非存款负债和银行间存款占比（%） ........ 9
图17 法国农信银行主要负债构成（百万欧元） ...... 10
图18 西班牙桑坦德银行主要负债构成（百万欧元） ........... 10
图19 欧元区主要银行一级资本充足率（%）........... 10
图20 欧元区货币金融机构存款及同业存款占负债比重（%） ......... 11
图21 欧元区主要银行零售银行业务收入占比（%）11
图22 日本商业银行存款占比和非存款类负债占比（%） .... 11
图23 日本国内银行的信贷结构（%） ......... 12
图24 日本城市土地价格指数（1980年价格=100）12
图25 日本商业银行不良贷款率数据（%） .. 12
图26 日本金融机构破产数（个） .... 13
图27 日本城市银行和区域银行主动负债占比（%）13
图28 日本政策目标利率（%） ........ 13
图29 日本劳动年龄人口占比大幅下滑（%）........... 14
宏观研究—宏观专题报告 4
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图30 日本银行信贷增速（%） ........ 14
图31 上市银行非存款负债和非贷款资产占比（%）15
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