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经济研究 Page 1
证券研究报告—动态报告
宏观经济 海外经济周刊
2017年11月8日
标普500与美元指数同比增速
宏观数据
美国三季度实际GDP同比 2.3%
美国9月核心CPI同比 1.7%
美国10月失业率 4.1%
欧元区三季度实际GDP同比 2.5%
欧元区10月核心CPI同比 0.9%
相关研究报告：
《海外经济周刊：揭示美国复苏路上的隐忧》
——2017-10-19 《海外经济周刊：如何看美债收益率的上行空
间？》 ——2017-10-11
《海外经济周刊：有关美联储缩表的两个问题探讨》 ——2017-09-20
《海外经济周刊：2020年或将是美联储货币政策
的转折年》 ——2017-09-27
《海外经济周刊：美国低失业率与低收入增速之
悖论》 ——2017-10-25
证券分析师：董德志
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宏观周报
专题
走近下任美联储主席——鲍威尔
上周海外基本面重点关注美、欧、日经济数据。第一，美国上周数据好坏参半，
其10月非农就业增长不及预期、工资增速回落，10月ISM制造业PMI小幅下
行，但10月非制造业PMI创12年新高，10月消费者信心进一步攀升，9月
个人消费支出及工厂订单均超预期回升。第二，欧元区三季度GDP增长强劲，
失业率降至9%下方，但10月通胀仍显疲弱。第三，日本就业市场稳健，9月
零售销售反弹，但工业产出下滑

海外消息面重点聚焦美英日议息会议、下届联储主席提名及众议院税改细则公
布。首先，美联储11月议息会议宣布按兵不动，但对经济前景的评估趋于乐观，
12月加息概率升至98%；英央行十年来首次加息，日央行按兵不动，英日央行
同时下调通胀预期并发表鸽派言论，导致英镑日元下跌。其次，美国总统特朗
普正式宣布提名现任美联储理事鲍威尔为下一任美联储主席，之后提交参议院
投票。最后，美国国会众议院税改委员会发布税改预案，与9月税改框架大体
一致，部分条款有所妥协

上周虽受到FOMC会议、税改、联储换届提名、非农数据等重大事件的多重影
响，海外大类资产价格走势却整体平稳。全周来看，海外股市、债市双双走强，
美元微幅上行，金价跌势趋缓。油价在OPEC延长减产协议及美油减产的供给
端利好消息支持下延续涨势

本周我们梳理了鲍威尔的背景资料及核心政策主张，以助于判断美联储未来的
政策走向

准掌门人两大标签：非经济学出身+丰富的华尔街经历。与美联储历任主席不
同，鲍威尔并未拥有经济学学位，而是出身法律世家；其次，鲍威尔拥有丰富
的华尔街工作经历，是美联储目前最富有的理事

货币政策倾向：中性偏鸽，支持“保增长”的言论或暗示宽松倾向。从历次公开
演讲来看：利率政策方面，鲍威尔支持渐进的加息；缩表方面，其预计2022
年完成缩表，其测算的缩表总规模低于我们的预测，联储缩表带来的货币政策
收紧效应很可能低于市场预期；通胀方面，鲍威尔担心菲利普斯曲线已失效，
这一点与耶伦的观点略有差异；政策目标上，鲍威尔鲜明的“保增长”言论暗示
更宽松倾向。政策操作框架：维持利率下限体系。认为利率下限体系优于利率
走廊体系，利率政策操作框架大概率维持不变。金融监管观点：去监管倾向

放松监管倾向或是鲍威尔获特朗普青睐的最主要原因

展望：中性偏鸽货币政策+放松监管政策+减税刺激→2018年美国经济增长外
生推动力增强。若鲍威尔成功接替耶伦，美联储货币政策整体走向大概率将延
续既定的路径，即逐步加息，渐进式、可预测地缩表。但联储主席明显的“保增
长”政策倾向或暗示监管政策将有所放松，联储货币收紧政策也可能更为谨慎

展望明年，结合特朗普减税政策的经济刺激效应，我们预计美国经济增长的外
生推动力将有所增强

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标普500美元指数（右轴）
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经济基本面解读
1、美国非农就业不及预期，工资增速短期难见快速上行
2、欧元区三季度GDP增长强劲，但通胀仍显疲弱
3、日本就业市场稳健，零售销售反弹，工业产出下滑
美国非农就业不及预期，工资增速短期难见快速上行
美国方面，上周重点关注10月非农就业、10月PMI、9月消费及制造业数据

首先在就业方面，美国10月非农就业增长不及预期，工资增速回落。美国10
月非农新增就业26.1万人，低于市场预期的31.3万人，10月失业率降至4.1%，
低于市场预期的4.2%，小时工资同比增长2.4%，低于市场预期的2.7%。我们
认为鉴于失业率数据表现良好，10月工资增速回落大概率源于两大短期因素推
动，一是风灾之后劳动力供给恢复，二是低薪岗位回流导致就业市场发生结构
性变化。结合目前的周工作小时来看，预计美国工资增速短期难见快速上行

其次，美国10月ISM制造业PMI小幅下行，但仍处于高位，非制造业PMI
创12年新高。美国10月ISM制造业PMI为58.7，较9月下降2.1个点，低
于市场预期的59.5，但绝对值仍处于高位，可见美国制造业景气度仍位于高速
扩张区间，10月非制造业PMI为60.1，较9月上行0.3个点，高于市场预期
的58.5，表明非制造业企业信心进一步增强。消费方面，美国9月个人消费支
出超预期回升，10月消费者信心进一步攀升，预计四季度美国消费增长将有所
提速。美国9月个人消费支出环比增长1%，较8月的0.1%大幅上升，高于市
场预期的0.9%，同时个人收入环比增长0.4%，高于8月的0.2%。与此同时，
美国9月PCE物价指数同比增1.6%，较8月的1.4%小幅上行，但9月核心
PCE物价指数同比增1.3%，与8月持平。从消费者信心指数来看，美国10月
谘商会消
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