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券
研
究
报
告
短期困难筑估值洼地
——垃圾发电行业深度报告
2016年05月27日
看好/首次
电力及公用
事业
深度报告
投资摘要：
垃圾发电行业在经历2015年一些不利因素后，目前行业公司估值已经很低，
我们认为行业内公司收益和现金流稳定，行业利空消息已经完全释放，目前已
经具备配臵价值。主要原因包括：
行业仍可维持高增速。生活垃圾处理市场整体将步入放缓的过程中，而垃圾焚
烧发电在近两年越来越得到各地方政府的青睐，仍将维持高增速。一二线城市
将逐渐降低填埋占比，达到“零填埋”状态，三四线城市及县级市焚烧处理占
比较低，增长空间大，预计2018年底全国焚烧处理占比将达到50%，焚烧处
理量年复合增速可达14%

项目收益提升风险下降。垃圾的热值处于逐渐提升的过程中，发电量也将逐渐
提升。加之目前新建项目规模增大，未来项目的经济效益更好。国家对于行业
标准也要求逐步提升，更加严格的焚烧标准降低了邻避效应风险

行业负面因素影响有限。我们认为2015年行业的低价竞争的模式不可持续，
未来两三年之后将是新进入者大面积被淘汰的时期，行业的竞争格局将再次发
生转变。由于项目运营后还可以和地方政府议价，8%的内部收益率还是可以得
到保证的。并且各公司在2015年拿新项目的速度并没有放缓，短期的恶性竞
争对行业内经验丰富的公司影响不大

行业估值已经过低。垃圾发电企业在过去的一年中估值水平下降幅度很大，甚
至超过了50%。但各公司的业绩连续多年保持盈利的状态，并且未来几年行业
内公司还都可以维持20%以上的业绩增长，目前的估值水平显然低估了公司的
价值，投资标的方面我们建议选择具有国企背景或者具有丰富运营经验的公司
强烈推荐估值低、业绩弹性高的绿色动力环保（1330.HK），同时推荐固废龙头
中国光大国际（257.HK）以及项目最为优质的粤丰环保（1381.HK）

行业重点公司盈利预测与评级
简称
EPS(元)
PE
PB 评级
15A 16E 17E 15A 16E 17E
绿色动力环保 0.22 0.29 0.38 12.3 9.6 7.4 1.2 强烈推荐
中国光大国际 0.47 0.57 0.70 17.3 14.3 11.5 2.1 推荐
粤丰环保 0.14 0.20 0.26 26.1 18.3 13.7 3.1 推荐
谭可
010-66554011 tanke@dxzq
执业证书编号: S1480510120013
王昕
010-66554015 wangxin101@foxmail
执业证书编号: S1480511090001
代云彬
010-66554130 daiyb@dxzq
张坤
010-66554016 zhangkun@dxzq
P2 东兴证券深度报告 垃圾发电行业：短期困难筑估值洼地
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目录
1. 空间有限结构转变 行业维持高增速 .... 4
1.1 生活垃圾处理整体市场空间有限4
1.1.1 城镇化速度放缓致生活垃圾产生量增长减速 ..... 4
1.1.2 无害化处理率整体已近饱和但个别地区仍有缺口 ......... 5
1.2 填埋方式弊端渐显，垃圾焚烧潜力凸现6
1.2.1 寸土寸金，焚烧处理更受地方政府青睐 . 6
1.2.2 垃圾焚烧在各地均有空间，年复合增速可达14% ........ 8
2. 热值更高规模更大 项目运营效率提升9
2.1 垃圾热值增加让发电效率逐渐提升 ........ 9
2.2 项目日趋大型化实现规模经济 ........
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