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证券研究报告 | 行业专题报告
交通运输 | 公路
推荐（维持） 公路板块再添新军，基金或成发展趋势
2017年06月19日 中外收费公路上市企业连连看
上证指数 3144
行业规模
占比%
股票家数（只） 29 0.9
总市值（亿元） 2798 0.5
流通市值（亿元） 2545 0.6
行业指数
% 1m 6m 12m
绝对表现 2.8 -0.7 10.8
相对表现 0.1 -5.9 -2.9
资料来源：贝格数据、招商证券
相关报告
1、《高速公路月报（2017.4）—车流
维持强劲，无惧短期回调压力》
2017-06-01
2、《高速公路月报（2017.3）—客货
车流维持强劲，定期报告表现靓丽》
2017-04-28
3、《高速公路月报（2017.2）—旅游
+交通融合发展，货运维持强劲》
2017-03-27
国内高速公路行业已经进入成熟期，但招商公路上市将引发市场对于高速新业务
模式的兴趣，建议重点关注收费公路政策调整以及新业务模式对板块估值的提升，
个股重点推荐粤高速、东莞控股和赣粤高速。

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力远高于普通道路，因此成为道路建设的重点。随着高速建设成本持续上升，
但收费标准保持稳定，新建路产投资收益显著下降，高速企业纷纷拓展地产、
金融等业务。考虑到庞大的高速建设计划，我们认为收费公路政策调整势在
必行，包括完善特许经营制度、延长收费年限并采用更加灵活的收费标准。

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稳定，主题和偏好驱动相对估值。横向比较看，15X PE和40%的分红比率对
险资仍有吸引力。2010年东北高速分立上市后，招商公路成为首家高速上市
公司，”分散参股+央企”是最典型的特征，为板块注入新鲜血液。

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公路经营企业和公路基金，大都高比率分红，股息率是核心估值指标。我们
以4家A+H股上市公司进行比较，由于A股估值中枢持续下降，长期回报低
于H股，股息率是A/H股溢价的关键指标。麦格理基金通过投资、管理并适
时退出兑现资本利得，提高基金回报率，估值中枢略高于高速公路上市公司。

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资降低业绩波动性，有利于高速公路企业估值水平。随着收费公路权益转让
政策的放松，高速企业可借鉴普洛斯的业务模式，通过设立公路基金，实现
存量资产证券化，回收现金并提升ROE。此外，TOT、土地增值开发、公路
养护市场都是可行的发展方向。

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改善；多部委联合发文推动旅游+交通融合发展，政策落地利好客车流量。2016
年和2017Q1，高速公路行业扣非后净利同比增长22.6%和29.6%，业绩表现
超预期。我们认为国企改革+政策利好（重点关注重大节假日小客车免费通行
取消）是17年板块投资主线。个股方面，推荐高股息率、业绩超预期的粤高
速，路产业绩稳定+转型金融的东莞控股，以及低估值+货运反弹的赣粤高速。

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重点公司主要财务指标
股价 15EPS 16EPS 17EPS 16PE 17PE PB 评级
东莞控股 12.20 0.80 0.83 0.95 14.73 12.862.5 强烈推荐-A
粤高速A 8.86 0.52 0.63 0.63 14.14 14.052.3 强烈推荐-A
福建高速 3.92 0.24 0.26 0.30 14.88 13.201.2 强烈推荐-A
赣粤高速 5.11 0.44 0.37 0.38 13.98 13.320.9 强烈推荐-A
资料来源：公司数据、招商证券

常涛
010-57601863
changt@cmschina
S1090512030004
陈卓
021-68407470
chenzhuo5@cmschina
S1090513070005
研究助理
袁钉
yuanding@cmschina
-551525
30
Jun/16Oct/16Jan/17May/17
(%)
(%)
公路沪深300

行业研究

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正文目录
一、高速公路：付费的高效交通方式 ... 5
1、高速公路VS普通道路 ........ 5
2、中国高速公路：收费为主 .... 5
3、美国高速公路：收费公路日益兴起 .. 7
二、中外高速公路上市公司对比 ........... 9
1、A股：短期主业复苏，长期压力仍存 .......... 9
（1）新路收益下滑，转型压力加大 ..... 9
（2）低估值高分红，主题投资绝佳标的 ........ 10
2、海外高速：股息率是关键指标 ....... 12
（1）H股高速公司概况 .......... 12
（2）西班牙Abertis ... 14
（3）Atlantia SpA ....... 15
3、公路上市基金 ........ 17
（1）麦格理公路基金 . 17
（2）MQA ...... 18
三、未来看点在高速公路基金21
1、收费公路权益转让松绑，提升外延增长预期 ......... 21
2、分散投资产生估值溢价 ...... 22
3、公路物流基金管理人 ......... 22
4、其它经营模式创新 . 23
（1）公路养护市场的市场化、专业化23
（2）经营模式创新和土地增值开发 ... 24
四、投资策略 .. 26
1、货运引领业绩超预期，关注新业务模式对估值的提升作用 ........... 26
2、公路行业历史PE Band和PB Band ......... 26