公用事业 增持（维持）
环保Ⅱ 增持（维持）

何昕 执业证书编号：S0570515050001
研究员 010-56793937
hexin6573@htsc
徐科 010-56793939
联系人 xuke2@htsc
武云泽 021-28972081
联系人 wuyunze@htsc

1《环保Ⅱ/公用事业: 两会聚焦环保，产业全
方位受益》2017.03
2《环保Ⅱ/公用事业: 两会关注环保，雾霾问
题最吸睛》2017.03
3《燃气Ⅱ/公用事业: “两会”治雾霾，燃气
买什么？》2017.03

资料来源：Wind

水务行业存在戴维斯双击的机会
2017年看多水务行业的系列报告（一）
我们认为水务行业存在戴维斯双击的投资机会，长期价值投资买点已到
对于水务板块来说：1）业绩增长可期：当前水价仅体现CPI增速，未体
现水的资源属性、增值税影响、提标改造等涨价需求；水处理单价来到上
涨临界点，且处理量将持续增长，故业绩存在一次双击；2）估值提升可期：
在全市场都在去杠杆的背景下，水务成为“PPP+资产证券化”最受益方向，
能提升水务公司的ROE，进而转化为估值提升；3）通过政策布局，治污
行为由被动向主动转变，驱动行业正向循环发展，利于业绩兑现；4）当前
处于估值低位，各公司2016年全年受增值税的影响，故2016年年报业绩
不乐观，业绩增速为最低谷，故对长期价值投资者来说，存在建仓机会。

中美水价对比，凸显我国现行水价未体现其资源属性，长期上涨动因成立
我国水资源总量略少于美国，人均水资源量仅为美国的五分之一，故我国
的水资源相当稀缺。随着我国生活用水的增长，水资源的紧缺将越发凸显，
我国若达到美国生活用水水平，生活用水量将从现在的794亿吨增至约
1600亿吨，将进一步凸显水资源稀缺性，驱动在价格上有所体现。而美国，
在生活用水量没有增长的情况下，水价高速增长，2016年较2010年涨幅
达46%，同期美国CPI仅上涨了10%；而我国水价同期累计增长了18%，
同期我国CPI上涨17%，故我国当前水价仅体现CPI增速，未反映其它上
涨因素。

水价提价因素多且迫切，中短期上涨动因成立
中短期提价动因主要包括增值税的影响，提标改造的需求，新增污泥处理
费等；特别是我国于2015年进行了增值税调整，造成水务公司盈利受损，
目前提价需求迫切。我们统计我国七大区域85个城市的水价情况进行分析
后，说明了当前我国处于水价大范围提价的时点。

政策布局让治污行为由被动变主动，驱动产业正向循环
我国目前正进行政策布局，让环保由成本端向消费端转移，让治污行为由
被动向主动转变，主要包括排污权、环保税、资源税等。排污权推动企业
治污为自身挪出发展空间；环保税驱动企业提升治污效果，进而降低生产
成本；资源税拉动再生水的需求力度，实现降成本的同时，为水务打开后
续发展空间。

水务为推行PPP+资产证券化模式的最受益行业，利于估值提升
我国开始推行PPP+资产证券化模式，我们前期判断水务为该方向最受益
行业；后续第一批试点申报项目中，水务项目最多，说明该模式受到产业
认可。模式推行成功后，将提高水务公司的ROE，利于水务公司的估值得
到提升。该模式需要大量项目来支撑，水务当前具备市场支撑该模式。

水务板块的估值讨论及标的关注
我们通过对比，认为水务板块较美股有估值优势，较环保的其它子行业有
估值优势，并处于估值的历史低位，具备安全边际，适合长期价值投资者
持有。荐股思路：1）拥有膜技术，在项目来源、资金方面具备优势的标的；
2）在农村污水处理方向有布局的标的，如天翔环境；3）市政水务标的，
如兴蓉环境、重庆水务、武汉控股、洪城水业、创业环保等。

风险提示：政策推进不达预期；地方政府执法力度不达预期。

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公用事业环保Ⅱ沪深300
行业走势图
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行业评级：

行业研究/深度研究 | 2017年03月08日

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2

正文目录
前言：认为水务存戴维斯双击投资机会的总体逻辑表述 ... 4
水务行业循环化的产业链框架已形成，增量看点多 .. 4
看多水务行业的核心逻辑 ...... 4
水务的资源属性将逐渐凸显，提价的长期逻辑成立 .......... 6
中美水资源量及人均水资源量的对比6
中美用水量的对比展现双方的水资源利用程度 .......... 6
中美水价与物价指数对比证明远期提价逻辑成立 ...... 7
水价提价因素多且迫切 ...... 9
全国各城市的水价现状 .......... 9
水价提价的要素 ......... 9
价格改革指导意见推进水价市场化改革 . 9
增值税78号文对水务公司2016年的全年业绩形成冲击 ........ 10
提标改造增加污水处理成本推动提价 .. 10
污泥处置费为水价带来外延新增组分 .. 10
现行水价已来到大范围提价的时间点 .......... 10
我国自来水提价情况 .... 10
我国污水处理的提价情况 ......... 12
政策布局让治污投资由被动变主动.......... 14
排污权：投资环保，实现减排，为企业自身挪出发展空间 .. 14
排污权许可证制度的核心作用 . 14
排污权交易是重要补充，不能因活跃度低而唱衰排污权体系 .. 14
排污权交易对环保产业的发展有拉动效应 ....... 14
环保税：税费改革避免行政干预，并调动企业治污的主动性 .......... 15
环保税的作用：推进供给侧改革，调动排污企业和环保企业的积极性15
环保税终稿的细节变动进一步强化推进环保税的政策初衷 ...... 15
资源税：拉动使用再生水的积极性，为水务板块带来强劲续航力 ... 16
全面推进资源税改革，优先于水资源推行试点16
河北试点：税费改革，发挥税收的杠杆效应并调动使用再生水的积极性 ........ 16
PPP+资产证券化让水务公司以有限的资金能做更多的项目 ....... 18
PPP：水务为优质PPP项目 ........... 18
资产证券化：提升水务公司的ROE，利于估值提升 ........... 18
多部门推进PPP+资产证券化相关工作 ........... 18
执行“PPP+资产证券化”提升水务公司ROE的估算19
水务板块估值讨论及标的关注 ..... 20
同美股对比，我国水务标的估值不贵，且利好因素更多 ..... 20
水务同环保其它子行业的估值及ROE比较. 20
水务板块的估值处于历史相对低位 .. 21