2019年 07月 05日 证券研究报告 新兴产业中心 埃斯顿 (002747.SZ)买入（首次评级） 公司深度研究 (深度) 市场价格（人民币）： 8.84元 目标价格（人民币）：11.45-13.74元 市场数据(人民币) 效仿日本发那科，能否扛起中国机器人产业大旗？ 727.97 公司基本情况(人民币) 已上市流通 A股(百万股) 总市值(百万元) 7,386.85 16.22/7.71 3873.10 2017 2018 2019E 2020E 2021E 项目 摊薄每股收益(元) 每股净资产(元) 年内股价最高最低(元) 沪深 300指数 0.111 1.84 0.121 1.93 0.157 1.99 0.229 2.17 0.326 2.44 8944.47 每股经营性现金流(元) 市盈率(倍) 净利润增长率(%) 净资产收益率(%) 总股本(百万股) -0.03 99.91 35.67% 6.05% 836.09 0.02 0.11 0.19 38.66 45.36% 10.53% 835.62 0.22 27.11 42.60% 13.34% 835.62 中小板综 70.41 8.79% 6.26% 837.59 56.20 29.83% 7.88% 835.62 人民币(元) 17.44 成交金额(百万元) 400 16.05 14.66 13.27 11.88 10.49 9.1 来源：公司年报、国金证券研究所 300 200 100 0 投资逻辑 ? 最像日本发那科，国产机器人“真龙头”，模式极具稀缺性。公司通过自主 研发（持续 10%以上研发投入）及并购，掌握机器人核心技术（运控最为重 要，以及伺服、机器视觉等），拓展本体及集成，打造全产业链优势。发展 模式最像全球机器人龙头发那科， 2018年公司运控及伺服业务、机器人业 务均逆势增长超 50%（市场增速 10%），机器人本体国产份额第一。 7.71 成交金额 国金行业 埃斯顿 沪深300 ? ? 得运控者得天下，运控解决方案持续增长可期。收购TRIO控制器+公司伺 服系统打造运控完整解决方案（效率提升 30%）是零部件业务增长新亮点， 市场超 100亿元，2018年逆势增长 50%，市占率提升 1%，前期跟踪客户 进入订单收获期，持续增长可期。 相关报告 1．《克来机电公司深度：汽车电子自动 化龙头，内生外延快速成长》， 2019.01.01 以技术为核心，本体市占率持续提升，有望抢下内外资份额。 2019H2到 2020年，国六推行、新能源投产加快及5G推动市场需求触底回暖，2020- 2021年市场增速回到10-20%区间；行业产能整合出清，公司突围成龙头， 有望复制发那科当年市占率提升之路（全球市占率15%），抢占国产（超 5%中低端产能出清）及外资份额（库卡超 10%份额，呈下滑趋势）。 2.《快克股份公司深度：锡焊机器人龙 头，向电子装联解决方案商迈进》， 2019.12.15 3．《工业机器人 2019年度策略：中国 ? ? 类似发那科，快速扩张期盈利、应收不佳。 2018年收入增速 35.7%，净利 润增速 8.79%，并购及研发扩张造成管理费用提高 1.6pct，应收较高且周转 不佳造成短期借款较多、财务费用提高 1.3pct，拖累利润。对比发那科快速 扩张期，盈利、存货及应收周转基本一致，反应机器人企业快速扩张期正常 财务表现。随着市占率提升、规模效应，损益表和资产负债表会相继修复。 机器人：经山重水复，迎柳暗花明》， 2019.01.01 4.《工业机器人专题一：公司盘点及模 式探讨》，2018.11.12 损益表和资产负债表有望相继修复。基于业务拆分，预计公司 2019-2021年 收入分别为 16.07/20.57/26.58亿元，增速 10%/28%/29%；归母净利润分别 为 1.31/1.91/2.72亿元，增速30%/45%/43%。利润增速大于收入增速，主 要是因为我们认为公司有望自 2019年开始修复损益表（费用率降低，净利 率提高），2020年开始修复资产负债表（应收周转改善），现金流改善。 投资建议 ? 对标发那科 40-50PE估值阶段，叠加外资偏好、稀缺龙头估值溢价，给予公 司 2020年 50-60倍 PE，目标价 11.45—13.74元，给予“买入”评级。 2019-2021年EPS为0.16/0.23/0.33元，对应市盈率56X/39X/27X。基于 孟鹏飞 韦俊龙 分析师 SAC执业编号：S1130517090006 (8621)61357479 mengpf＠gjzq.c