行业研究/金融/保险 证券研究报告 行业深度报告 二季度 NBV超高增长，净利润短期承压 ——保险行业 2023年中报回顾与展望 投资要点： ? 2023年上半年上市险企归母净利润合计同比-2.2%。1）上市险企2023上半年 净利润整体承压。新准则下国寿、平安、太保、新华、人保上半年归母净利 润分别同比-8%、-1%、-9%、+9%、+9%，其中国寿旧准则下归母净利润同比 -36%。2）Q2上市险企合计归母净利润同比-42%，较Q1的+68%大幅下滑， 我们判断主要受新会计准则切换、Q2权益市场走弱等因素影响，3）2023年 中上市险企归母净资产合计较年初+14%，其中国寿、太保分别+31%、+24%， 与准则切换下基数降低有一定关系；EV合计较年初+5%，各公司增速普遍提 升，主要受益于 NBV显著增长与投资回报负向影响减弱。 ? 寿险：Q2新单及 NBV超高增长，代理人产能大幅提升。1）新单保费：上半 年除新华外，其余险企个险新单期缴均实现两位数增长，其中太保增速高达 35.7%。各险企 Q2新单增速大幅提升，其中新华和人保增速分别为 103%和 243%。我们认为主要是由于 ①人身险预定利率下调预期带来的短期销售升 温；②银行存款利率降低，导致保险产品相对吸引力进一步提升。在新单快 速增长的同时，各险企保单继续率均明显改善。2）保费结构：传统型产品占 比显著提升，其中新华上半年新单中传统险占比超过 90%。3）NBV：上市险 企 NBV合计同比+27%。国寿、平安、太保、新华、人保寿险 NBV分别同比 +20%、+33%、+32%、+17%、+67%，平安同口径下增速高达 45%。平安、太 保 Q2单季 NBV增速分别为+76%、+55%。从结构上看，个险渠道NBV占比继 续下降，而银保渠道贡献显著提升。4）NBV margin：上市险企平均下滑 0.1pct， 已经呈现出企稳趋势，其中太保同比提升2.7pct。我们认为，一方面是由于 保障型产品占比持续下降，对整体 margin负面影响或已触底；另一方面是由 于增额终身寿产品热销带来新单保费结构改善。5）人力：上市险企人力规模 仍在下滑，国寿较年初-1%率先企稳，太保同比-22%降幅最大。各险企人均产 能及收入水平均显著提升。6）平安、太保、新华合同服务边际余额合计较年 初下滑 0.2%。 ? 产险：Q2产险保费增速放缓，综合成本率均有所提升。1）人保、平安、太 保上半年保费分别同比+9%、+5%、+14%，Q2车险、非车险保费增速较 Q1 均放缓，我们预计车险保费下滑主要是由于 Q2新车销量下滑，以及 22年车 辆出险较少导致车均续保费率下降。2）人保、平安、太保产险上半年综合成 本率分别为 96.4%、98.0%、97.9%，分别同比+0.1pct、+0.9pct、+0.6pct。其 中车辆出行恢复、出险率上升是重要影响因素，此外平安还受到保证保险综 合成本率+4.7pct，承保亏损 25亿元拖累。 ? 投资：投资资产稳健增长，明显增配债券；净投资收益率同比下滑，综合投 资收益提升。1）上市险企投资资产规模合计较年初+7%，新华增速最快为 9%。 2）上市险企股票+基金占比较年初平均-0.2pct，债券占比较年初+2.7pct，预 计主要是出于对负债端久期和收益率匹配的诉求。3）新会计准则下，上市公 司投资资产类别均有较大调整。平安将原有 AC类债券大部分重分类为 FVOCI， 其他险企除了以上操作，还将 AFS股票资产大部分划分为 FVTPL。4）上半年 上市险企净投资收益率普遍下滑，主要是由于存量资产到期与新配资产收益 率降低导致；综合投资收益率普遍提升，预计主要因为划分为 FVOCI的权益 类资产公允价值增加。 ? 负债端持续改善，安全边际较高，攻守兼备。1）2023年 Q2新单保费及NBV 增速显著改善，我们预计在宏观经济改善趋势下，保险产品消费需求将逐步 复苏，2023年全年 NBV有望大幅正增长。2）十年期国债收益率回升至2.67% 左右，未来伴随国内经济复苏，长端利率若企稳上行，则保险公司新增固收 类投资收益率压力将有所缓解。3）2023年 9月 22日保险板块估值 0.43-0.82 倍 2023E P/EV，处于历史低位，建议关注行业相关投资机会。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 行业研究·保险行业 目录 1. 2023年上半年上市险企归母净利润合计同比-2.2% ..........