上
市
公
司
环保
2022年02月11日
公
司中持股份(603903)
研
究
/——污水处理概念厂大获认可，引入三峡战投助力腾飞
公
司
深报告原因：首次覆盖
度
投资要点：
（首次评级）
买入
公司是国内领先的兼顾市政污水及工业污水的综合环境服务商。中持股份2009年成立于
北京，是国内领先的兼顾市政污水及工业污水的综合环境服务商。2017年公司上市，2022
证市场数据：
券2022年02月11日年三峡集团成为公司第一大股东，公司成为三峡集团共抓长江大保护的重点企业。公司业
研收盘价（元）12.36绩稳健，营收从2017年的5.29亿增加至2020年的16.25亿，CAGR达45%，归母净
一年内最高/最低（元）13.14/9.26
究利润从2017年的0.62亿增加至2020年的1.38亿，CAGR达30%。
报市净率2.3
告息率（分红/股价）-明星产品污水处理概念厂及工业污水IES模式大获认可。公司坚持技术创新，在市政污水
流通A股市值（百万元）
2500领域，公司历经多年积累推出的“中国污水处理概念厂”，深度契合了污水资源化的市场痛
上证指数/深证成指3462.95/13224.38
点。其中睢县及宜兴概念厂作为公司建设“中国污水处理概念厂”的试点，实现了“水质
注：“息率”以最近一年已公布分红计算
永续、能源自给、资源回收、环境友好”的目标，成果入选2020年度生态环境十大科技
进展，未来成长可期。在工业水领域，公司首创工业园区综合环境服务模式（IES），两项
基础数据:2021年09月30日
每股净资产（元）5.28目入选环境部典型案例，叠加收购南资环保，推动公司工业水处理能力再上台阶。
资产负债率%66.42
明星团队带领持续提升公司竞争力。公司由经验丰富的环保老兵创立，团队成员参与多个
总股本/流通A股（百万）202/202
流通B股/H股（百万）-/-行业里程碑项目，先天具备创新基因。1）技术创新：公司承担863等多项国家研发课题，
持续打造“环境技术领军企业”，相关技术获国家技术发明奖等多项大奖，核心“珊氮(R)技
一年内股价与大盘对比走势：术”相比传统脱氮技术运行成本降低约40%。2）商业模式创新：定位中小城市综合服务，
错位竞争，空间巨大；中资产+重服务，兼顾业绩增长与业绩质量。3）赛道创新：公司积
中持股份沪深300指数（收益率）
30%极布局管网检测及雨水溢流污染等前沿赛道。
20%
10%
0%长江大保护加速推进，三峡集团推动千亿市场爆发。2016年习近平提出要“共抓大保护，
-10%
-20%不搞大开发”，随后国家出台《长江保护修复攻坚战行动计划》等多项政策。三峡集团与长
-30%江休戚与共，且实力雄厚，国家明确提出三峡集团在共抓长江大保护中发挥骨干作用。目
03-1806-1809-18
04-1805-1807-1808-1810-1811-1812-1801-18
02-18前三峡集团落地项目初具规模，十四五长江大保护进入加速阶段，年均投资1000亿元。
相关研究三峡集团将全面推进污水管网及污水精准提标，预计十四五市政污水市场空间约537亿元。
证券分析师引进三峡战投+公司战略南移，中持迎来跨越式发展期。公司转股完成+定增通过，三峡集
郑嘉伟A0230518010002团成为公司第一大股东，持股24.73%，是三峡投资持股比例最高环保公司。三峡提出合
zhengjw@swsresearch作项目投资总额不少于50亿元的目标，预计战略合作期内可为公司增加平均6.60亿元/
研究支持年营收和0.77亿元/年营业利润，较公司2020年业绩分别提升41%和40%。同时公司稳
莫龙庭A0230121050001
molt@swsresearch步战略南移，首个与三峡合作项目正式落地，内生及协同双向推动，公司迎来跨越式发展。
联系人盈利预测与评级：我们预计公司2021-2023年归母净利润将分别达1.77、2.46、3.57亿
郑嘉伟
(8621)23297818×7387元。公司2022年只有0.24倍PEG，参照可比公司平均水平，我们给予公司2022年0.45
zhengjw@swsresearch倍PEG估值，对应公司目标市值46亿元，相比最新市值涨幅空间86%，给予买入评级。。
风险提示：三峡集团合作项目进度不及预期；自身投资进度不及预期；市场竞争加剧风险。
财务数据及盈利预测
202021Q1-Q32021E2022E2023E
营业总收入（百万元）1,6257841,6122,5513,503
同比增长率（%）21.6-10.5-0.858.337.3
归母净利润（百万元）13895177246357
同比增长率（%）23.917.628.539.045.1
每股收益（元/股）0.680.470.870.961.40
毛利率（%）28.336.431.229.128.6
ROE（%）13.38.914.612.715.5
市盈率1814107
注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE
公司深度
投资案件
投资评级与估值
中持股份是国内领先的兼顾市政污水及工业污水的综合环境服务商。公司坚持技术
创新，旗下明星产品污水处理概念厂及工业污水IES模式大获认可，与此同时，公司由
明星团队创立，通过技术+商业模式+赛道创新，管理层不断提升公司竞争力，内生增
长动力强劲。与此同时，在长江大保护投资加速推进，千亿市场爆发的背景下，公司引
进三峡战投（持股24.73%，是三峡投资持股比例最高环保公司），三峡提出合作项目投
资总额不少于50亿元的目标，同时叠加公司战略南移，深度拥抱长江大保护，外部协
同催化强劲，双向影响，公司迎来跨越式发展。我们预计公司2021-2023年归母净利
润将分别达1.77、2.46、3.57亿元，同比增长29%、39%、45%。公司2022年只有
0.24倍PEG，参照可比公司平均水平，我们给予公司2022年0.45倍PEG估值，对应
公司目标市值46亿元，相比最新市值涨幅空间86%，给予买入评级。
关键假设点
公司与三峡集团协同效应顺利释放，假设三峡集团每年给公司带来6.60亿元/年
营业收入和0.77亿元/年营业利润的增加。在三峡集团成为公司第一大股东及三峡投
资加速背景下，我们预计公司与三峡集团的协同效应将顺利释放，根据协议，三峡集
团与公司预期三年内合作项目投资总额不少于人民币50亿元，预计可为公司带来
平均6.60亿元/年营业收入和0.77亿元/年营业利润的增加。
假设公司22-23年每年投资建设2个污水厂，带动公司22-23年新增建造收
入5亿元/年。2022年伴随公司定增完成，资金实力提升，假设公司22-23年每
年投资建设2个污水厂，预计带动公司22-23年新增建造收入5亿元/年。
有别于大众的认识
市场未能充分认识到长江大保护的三峡模式及其发展阶段。三峡集团经过前三年的
实践，模式走向成熟，十四五期间长江大保护将进入加速期，三峡集团计划年均投资千
亿元，推动行业爆发。
市场未能充分认识到长江大保护核心技术供应商的投资机会。三峡集团将全面推进
污水管网及污水精准提标，公司的明星产品污水处理概念厂及公司持续创新的技术能力
可深度满足三峡集团长江大保护投资建设运营需求。在三峡集团成为公司第一大股东及
三峡投资加速背景下，中持股份作为核心技术供应商，可以在不大幅新增投资规模的前
提下，迎来确定性较强的业绩增长机会。
股价表现的催化剂
三峡集团投资加速，与公司协同项目不断落地。三峡集团投资加速，直接带来行业
订单快速释放，三峡集团与公司协同项目不断落地，推动公司业绩高质量增长。
核心假设风险
三峡集团合作项目进度不及预期；自身投资进度不及预期；市场竞争加剧风险。
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共40页简单金融成就梦想
公司深度
目录
1.公司是国内领先的创新性综合环境服务商......6
1.1公司是国内领先的兼顾市政污水及工业污水的综合环境服务商..6
1.2综合性业务模式+技术领先+严控项目质量，业绩稳步提升..8
2.明星产品污水处理概念厂及工业污水IES模式大获认可..10
2.1明星产品污水处理概念厂大获认可，未来发展可期......10
2.2首创IES模式，收购南资环保，工业水治理能力大幅提升........13
3.明星团队带领，打造技术领军+模式及赛道创新，公司竞争
力持续提升...............15
4.长江大保护加速推进，年均千亿级市场快速打开......21
4.1长江大保护刻不容缓，政策+资金保障政策不断出台....21
4.2三峡集团发挥骨干作用，十四五投资进入加速期..........25
4.3全面推进污水管网及污水精准提标，市政污水市场空间约537亿..28
5.引进三峡战投+公司战略南移，中持迎来跨越式发展期....30
5.1引入三峡集团战投，全面助力长江大保护.......30
5.2公司稳步战略南移，长江大保护深度推进.......34
6.盈利预测与估值..........34
6.1盈利预测...............34
6.2相对估值...............36
6.3风险提示...............37
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共40页简单金融成就梦想
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公司深度
图表目录
图1：公司发展历程............6
图2：公司股权架构............7
图3：中持环保股权架构.............7
图4：公司近四年营收表现（百万元）..............8
图5：公司近四年归母净利表现（百万元）.......8
图6：公司近四年营收构成（百万元）..............8
图7：公司近四年毛利构成（百万元）..............8
图8：公司近四年毛利率及净利率表现（%）...........9
图9：公司近四年ROE及ROA表现（%）.............9
图10：公司近四年现金流表现（百万元）........9
图11：公司近四年收现比及净现比表现（%）.........9
图12：公司近四年资产负债率表现（%）.............10
图13：公司近四年流动比率及速动比率表现（%）.......10
图14：污水处理概念厂四大目标.............10
图15：污水处理概念厂主体工艺路线.............11
图16：睢县概念厂2020年厂外供电量及厂内发电量（kW·h）.......11
图17：宜兴