山东建筑大学硕士学位论文
摘要
近年来，受原材料及人力资源成本攀升、产能过剩等原因的影响，实体产业利润率在
日益饱和的市场需求下持续下降。实体企业通过商品市场无法获取期望的报酬率，承担风
险的意愿明显不足。与此同时，金融行业却迎来了黄金发展期，层出不穷的衍生金融资产
创新和互联网金融的出现使得金融行业的利润率远超实体产业。金融行业超额收益的事实
引起了企业投资决策的转变，在资本逐利的驱使下，实体企业纷纷将产业资本中的大量资
金投放到金融市场，致使企业的金融资产规模和金融渠道获利占比日益上升，逐渐形成企
业金融化现象。越来越多实体企业的金融化行为最终将导致中国经济产生脱实向虚的发展
态势。现有研究普遍认为企业金融化会给企业的经营业绩和价值带来“蓄水池”或“挤出”
两方面的作用效果。而实体企业的金融投资行为如何影响风险承担是亟待解决的问题。在
当前我国经济进入新常态和高质量发展阶段的背景下，探究企业金融化与风险承担的关系
就有着重要的现实意义。
鉴于此，本文首先基于预防性储蓄理论和投资替代理论探究企业金融化影响风险承担
的作用机理，以 2013-2019年沪深 A股非金融上市公司的财务数据为研究对象，构建个体
时点双固定效应模型，实证考察企业金融化与风险承担二者间的关系以及这一关系在国有
企业与非国有企业中的差异，然后本文依据资产的流动特性进一步把金融资产划分为交易
类和非交易类，检验不同种类金融资产的金融化对风险承担的影响，最后本文基于委托代
理理论与股权激励理论探究高管股权激励对企业金融化与风险承担关系的调节效应。研究
表明：(1)企业金融化对风险承担存在明显的“挤出效应”，即企业金融化程度越高，风险
承担能力越低。(2)基于产权性质的分组检验得出“挤出效应”只在非国有企业中显著，而
在国有企业中不显著。(3)企业投资于流动性较强的交易类金融资产会对风险承担产生“挤
出效应”，而投资于长期股权投资与投资性房地产等非交易类金融资产对风险承担无显著
影响。(4)高管股权激励没有缓解反而同向强化了企业金融化对风险承担的负向影响，这说
明企业通过股权激励缓解“挤出效应”的方式并不可取。
基于以上研究结论并结合当前非金融上市公司的发展现状，本文建议：(1)企业的金融
化投资应遵循“金融服务于实体”的原则。非金融企业应以实业经营为重，在优先保证主
业发展的前提下，根据自身实际情况合理配置金融资产，减少交易类金融资产的配置比例，
避免为获取短期利益而配置金融资产的盲目性，保证企业风险承担项目上的资源不被过度
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挤出。(2)着力改善实体投资和融资环境，促进企业积极承担风险。政府应采取措施降低实
体企业的经营成本，同时要加快对实体企业进行转型升级的步伐，多路径缩小实体投资与
金融投资的利润差异，从而吸引实体企业专注主业，积极承担风险。(3)政府部门要加强对
非国有企业金融投资的监管力度。政府干预和引导在抑制企业过度金融化方面发挥着积极
的作用。(4)在内部治理方面，企业可以通过减少高管的持股比例而变相加强对高管的监管
力度，以抑制高管金融投资套利的短期行为。
关键词：企业金融化，风险承担，高管股权激励，非金融上市公司
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