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养：大闸蟹生产主要为农户分散式养殖模式，品质管控难度极大。在
这样的背景下，生鲜玩家以“养”为抓手，介入上游环节，打造政府+龙头企
业+电商三方协作模式，在源头上全面提升大闸蟹的商品品质，以IP、平台
等为依托，打造大闸蟹的品牌
运：物流环节一直是生鲜电商发展的痛点，这一难题在大闸蟹品类上
更为凸显。因此，唯有物流水平领先的玩家，才有资格挤上大闸蟹这条赛
道。从此次“蟹”战的物流部署来看，各大生鲜玩家的物流升级主要体现在运
力提升（陆空结合，各方协同合作）和仓储创新（仓储中转）两个方面
售：未来的生鲜消费将面临消费品质和消费场景两个维度的提升。“养”
和“运”助力消费品质的稳定和提升，在“售”的环节，消费场景的多元化、便
捷化将助力购物体验的最终升级。而当下阶段，抬升消费体验的两大着力
点在于销售模式（预售礼券）和售后保障（从死蟹包赔到缺重包退）的升
级
本周沪深300上涨0.17%，零售板块（申万指数）上涨0.96%，领先
于大盘。其中苏宁云商上涨8.6%领涨，永辉也上涨6.1%领先于行业，体
现了龙头行情切换
电商和生鲜产业链是我们一直重点推荐的领域，背后反映的是年轻一
代主力消费群体习惯的变化。龙头公司过去对供应链持续的投入，建立强
大的竞争壁垒，在行业复苏阶段率先领跑。我们认为四季度仍然是优质成
长龙头公司的估值切换行情，重点推荐南极电商、苏宁云商、永辉超市等；
8月社零数据继续回暖，尤其是化妆品、服装、珠宝等可选消费品种，带动
百货渠道数据回升，在完全竞争的零售行业，混改是国企突破体制束缚、
实现人才激励的最好路径。我们建议投资者关注传统百货的配置价值，如
王府井、天虹股份、合肥百货、百联股份等；同时建议布局估值低、改革
确定性强、业绩改善空间大的品种，如重庆百货、中百集团等
电商增速放缓；混改不及预期；消费继续疲软
Table_Grade 行业评级 买入
前次评级 买入
报告日期 2017-09-24
Table_Chart 相对市场表现
Table_Author 分析师： 洪 涛 S0260514050005
021-60750633
hongtao@gf
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和京东财报？
2017-08-21
Table_Contacter 联系人： 黄靖凯
huangjingkai@gf
-10%
-1%
8%
17%
2016-092017-012017-052017-09
商业贸易沪深300
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投资策略|商业贸易
从金秋“蟹”战看生鲜产业链：养、运、售三大环节
全面升级
金秋送爽“蟹”先知，从天猫、京东、苏宁等电商玩家，到顺丰、圆通、EMS
等物流公司，生鲜产业链各大玩家纷纷严阵以待。9月23日，随着阳澄湖大闸蟹正式
开捕，金秋“蟹”战正式拉开战线
随着电商渠道铺开、物流系统（特别是生鲜物流体系）升级、养殖技术提升，
大闸蟹销售规模逐年攀升。如今，大闸蟹不仅是江浙地区秋季餐桌上的常物，更慢
慢进入全国更广泛地区家庭的厨房。中国水产科学研究院淡水渔业研究中心和中国
渔业协会联合发布的数据显示，我国2016年大闸蟹产业规模648亿，相较2015年同
比上涨20%，预计今年规模将达778亿元。从产量上看，全国大闸蟹总产量维持在80
万吨左右；产地主要集中在江浙一带，其中江苏占比44%、湖北占比22%、安徽占
比13%
虽然发展态势喜人，但大闸蟹产业链问题频出，以次充好、价格虚高等现象抬
升了电商销售渠道的交易成本，消费者购物体验不佳。今年，一方面顺丰等老玩家
严守阵地，另一方面天猫、京东强势入局，大闸蟹的线上标准化运营水平显著提升
而一叶知秋，我们看到的是生鲜产业链“养、运、售”三个环节的全面升级
图1：生鲜电商布局大闸蟹领域示意
数据来源：广发证券发展研究中心
（一）养：深入产品源头，锻造品牌化生鲜
大闸蟹是我国知名的高端湖鲜，但生产主要为农户分散式养殖模式，品质管控
难度极大。以阳澄湖大闸蟹为旗帜，大闸蟹是典型的产地品牌，电商渠道的粗放式
开拓，导致假货横行、价格不透明等现象严重。但消费者对大闸蟹的品质敏感度高：
一方面在于低频高价，大闸蟹客单价约200元，每年消费季节集中于9-11月，并非寻
常低价高频的生鲜商品；另一方面，其消费季节与中秋、国庆双节重合，特别是礼
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券销售模式兴起之后，大闸蟹礼品属性增强，消费者对其品质的要求再次提升
在这样的背景下，生鲜玩家以“养”为抓手，在源头上全面提升大闸蟹的商品
品质，以IP、平台等为依托，打造大闸蟹的品牌
介入上游环节：政府+龙头企业+电商三方协作
今年，随着阳澄湖成为苏州城区第二大饮用水水源基地，阳澄湖大闸蟹的养殖
面积缩减到1.6万亩，仅为去年的一半，其产量将从去年的2200吨锐减至1500吨（新
华日报讯）。紧张的货源使得各方资源争夺更为激烈，“质优量减”抬升了消费者
对品质的要求。为求提高商品品质，以政府+龙头企业+电商三方协作为思路，各大
玩家纷纷介入大闸蟹的上游生产环节
天猫：在企业方面，天猫生鲜与苏州市20余家主营阳澄湖大宅蟹的水产公司签
署战略合作，“承包”了近5万亩专属水域（其中3.78万亩来自中国最大的淡水水域
承包企业三家村养殖基地）；在政府方面，天猫与六大优势原产地政府战略合作，
并派驻100多名专业质检人员，确保进入天猫渠道的大闸蟹质量无虞
京东：9月7日，京东联合11个大闸蟹产区的政府和苏州阳澄湖大闸蟹行业协会
成立京东生鲜大闸蟹产业联盟。在阳澄湖大闸蟹产量下滑的境况下，京东试图为更
多的湖区打开线上销售市场。（阳澄湖大闸蟹的线上销售占比近50%，但其他湖区
线上渗透率仍然很低。）
顺丰：从2008年首次合作阳澄湖蟹农、蟹商开始，顺丰可以说是大闸蟹电商销
售的生命线，一度包揽了大闸蟹八成以上的物流。在深入上游环节上，顺丰与当地
政府、行业协会共同成立顺丰速运服务中心。作为蟹农、蟹商的老朋友，顺丰提供
出水后一站式服务、以及集中管理、数据分析、产销对接、商业引流和贷款支持等
多项服务，以增值服务对抗电商巨头的强势入局
打造品牌：提升产品标准，破解产地品牌困局
在生鲜产品品质化、标准化的进程中，为提高产品的公信力，打造品牌是不可
缺失的一环。天猫、京东、顺丰等平台为大闸蟹的品质背书，一定程度上抬升了产
品的质量保证。但以新西兰佳沛（Zespri）奇异果为例，产地品牌在IP赋能后市场活
力迅速抬升。天猫在生鲜运营中，打造品牌的思路早已萌芽，在今年的车厘子季中，
天猫与美国西北车厘子协会成功打造高于行业标准的“天猫金”车厘子。大闸蟹质
量参差不齐，为品牌孵化提供了空间。天猫与星农联合共同发布“红印蟹”精品品
牌，提升蟹的养殖、筛选等环节的标准，加之谢霆锋明星营销效应，有望在大闸蟹
领域孵化出一个独具活力的IP品牌
（二）运：创新物流模式，力求提速保鲜
物流环节一直是生鲜电商发展的痛点，这一难题在大闸蟹品类上更为凸显。大
闸蟹对“鲜”的要求极高，不仅需要到货迅速，更要保证活蟹运输。因此，唯有物
流水平领先的玩家，才有资格挤上大闸蟹这条赛道。顺丰入局最早，消费者信赖程
度高，当地商家资源亦相对稳固；京东物流今年4月正式独立，与京东生鲜通力合作，
正在逐渐抬升京东生鲜的市场地位；8月，阿里3亿美元再投易果生鲜，加码旗下安
鲜达冷链物流，此次安鲜达将为天猫超市、苏宁提供物流支持
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投资策略|商业贸易
从此次“蟹”战的物流部署来看，为缩短“湖边”到“桌边”的距离，各大生鲜玩
家的物流升级主要体现在运力提升和仓储创新两个方面
运力：陆空结合，各方协同合作
虽然大闸蟹对于物流的要求高，但毕竟只是2-3个月的生意，且双十一鏖战迫在
眉睫，谋求外部合作以提升运力的方式，是各大玩家解决这种短期物流需求的重要
途径
从各方布局来看，天猫与EMS极速鲜合作，补充安鲜达的物流盲区。天猫的40
辆冷链车负责每日5次的短驳运送，70多架飞机承担空运工作。京东则与国航货运合
作，主要打通华北地区物流盲区，增设航空线路20余条，打造冷藏车+航空物流矩阵
顺丰在传统陆空结合的基础上，开设高铁运输专线；日处理量高达170吨，其中高铁
日处理量达20吨
仓储中转：创新仓储模式，提升配送效率
仓储中转模式的创新，为减少供应链环节、提升运输速度提供了保障，其核心
都在于实践“源地直采”的历年，缩短原产地和消费者间的距离。天猫产地仓：安
鲜达与EMS合力在阳澄湖畔建立了两个共计7000平米的独立产地仓，凡天猫商家的
订单都会集中至产地仓进行处理；实现同一用户在不同商家的订单、同一商家销往
不同城市的订单同时发货。京东协同仓：同样在阳澄湖畔，京东设立协同仓，仓内
设置入库、生产、抽检、办公及冷链中转各个恒温功能区，将仓储和分拣在仓内同
步进行
在运力提升和仓储创新的支持下，大闸蟹的配送
