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在经济下行时期，银行股表现较差。如果此时叠加利率下行，则整个区间后半
段银行股一般会有良好的表现；如果此时叠加利率上行，那么很难有相对收益，
但区间内也可能会出现短暂的投资机会。反之，如果经济增速处在上行期，银
行股一般不会太差。尤其此时如果叠加利率下行，那么银行股表现将十分强势，
既有相对收益又有绝对收益。（2）基于净息差与不良率视角。对银行股而言，
不良率的重要性大于净息差。在不良率下降的时期，一般会有绝对收益，如果
叠加净息差上行，那么银行股既有绝对收益又有相对收益；而在不良率上升的
时期，很难有相对收益，并且即使净息差在上升，银行股走势也会比较差。（3）
综合前面两个视角，美国同时符合“GDP增速下降&利率上升&净息差上升&不
良率下降”且持续时间较长的情况只有1个时间段，即2015年4月至2015年
12月，期间SPX500银行录得正的涨幅且跑赢SPX500
本轮金融去杠杆和2013年的相似之处有：（1）金融去杠杆前经济均有企稳回
升之势，2012Q4经济增速从7.5%回升至8.1%，而2017Q1经济增速亦回升
至6.9%。（2）过程亦比较相似。2013年2月央行暂停公开市场逆回购操作；
2016年8月24日、9月13日，央行分别重启14天、28天逆回购操作。在银
行业务层面，两次去杠杆受监管文件影响较大的亦都是同业和理财业务。（3）
如果将2013年去杠杆开始的标志定为2月央行暂停逆回购操作以及3月的理
财监管8号文发布，结束标志定义为 2014年5月规范同业业务的127号文以
及140号文落地，那么上次金融去杠杆大概历时5个季度
当前（2017年5月25日）从16家上市银行（不包括次新股）的PB估值水平
来看，除招商银行、宁波银行、南京银行处于1/4分位点与1/2分位点之间以
外，其余银行均处1/4分位点之下。在金融去杠杆结束之前，我们继续推荐经
营风格稳健、内生增长能力强、国有行和股份行中唯一一家有可能今年会出现
ROE拐点的招商银行。另外，我们建议开始关注个别基本面接近底部的股份行
[Table_Author]分析师 蒲东君
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执业证书编号：S0490511090002
联系人 谢云霞
(8627)65799532
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联系人 杨靖凤
（8621）68751636
yangjf@cjsc
分析师
[Table_Company]行业内重点公司推荐
公司代码 公司名称 投资评级
600036 招商银行 买入
[Table_QuotePic]市场表现对比图（近12个月）
-4%
0%
4%
8%
12%
16%
20%
2016/62016/92016/122017/3
银行沪深300
资料来源：Wind
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《周报（20170423）：传统业务边际向好，创新
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求依然较为旺盛》2017-4-16
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端利率普遍下跌》2017-4-9
风险提示： 1. 经济大幅下行，资产质量再次步入恶化通道；
2.负债成本大幅抬升，净息差大幅收窄
请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 15
行业研究┃深度报告
目录
从两个视角看美国的情况 .. 4
基于GDP增速叠加利率的视角 ...... 4
增速下降&利率上升，难有相对收益但可能会出现短期机会 ........ 4
增速下降&利率下降，表现偏弱但存在明显的“翘尾”现象 ........ 5
增速上升&利率上升，一般不会太差且前期表现较好 ....... 6
增速上升&利率下降，大概率获得正涨幅且不输大市 ....... 7
基于净息差叠加不良率的视角 ......... 8
息差下降&不良上升，可能有绝对收益但没有相对收益 ... 9
息差下降&不良下降，大概率有绝对收益但没有相对收益 ..
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看
