在我国上市公司中,普遍存在着大量的关联交易,这为控股股东利用关联交

易隧道挖掘提供了极大便利。纵观上市公司的内外部环境,高度集中的股权结构、

不完善的治理结构和薄弱的监管体制,都促使了这一行为的滋生。控股股东利用

关联交易转移上市公司的资源不仅普遍,而且相当严重,这在最近几年曝光的恶

性案例中也得到了充分说明。

母公司将自己内部的优质资产剥离,重组成新的上市公司,是当前我国公司

上市的一种普遍形式,在这种方式下,母子公司之间就存在着不可分割的紧密联

系。山东潍坊亚星化学股份有限公司就是这类企业的典型代表,该公司是一个化

工产品生产、制造、销售企业,由于和控股股东存在违规的关联交易和资金侵占

行为多次受到证监会的处罚,并逐步由一家在行业内具有龙头地位的企业,逐渐

沦为亏损严重,股票被“*ST”的企业,本文选择亚星化学为研究对象,釆用系

统分析、规范研宄和案例分析相结合的方法,对控股股东关联交易隧道挖掘行为

进行研宄。

首先,本文回顾了国内外在该领域的研究成果,阐述了关联交易与隧道挖掘

的相关理论。然后,通过对亚星化学关联交易事件结合其2003年至2012年年报

上的数据进行具体分析,研究了控股股东利用关联交易隧道挖掘的手段、经济后

果以及其产生的内外部原因,验证了亚星化学的控股股东普遍存在利用关联交易

隧道挖掘的事实,并提出了识别利用关联交易隧道挖掘的一般方法。文章最后,

针对当前存在的突出问题提出了遏制控股股东利用关联交易隧道挖掘的政策建

议,以期对规范我国证券市场运行起到积极的借鉴作用。

本文通过对亚星化学的案例分析,得到以下研究结论:第一,验证了我国上

市公司中普遍存在着控股股东隧道挖掘行为,其中关联交易是控股股东隧道挖掘

的重要方式之一。第二,控股股东利用关联交易进行隧道行为在会计账面上主要

体现在其他应收款和预付账款中,一些不涉及资金流出的项目,如关联担保、担

保诉讼等情况则无法在账面反映,因此也比较难以识别。第三,控股股东通过关

联交易隧道挖掘对公司的市场价值和经营绩效有显著的负面影响。第四,控股股

东利用关联交易对上市公司隧道挖掘与我国特殊制度背景有关,我国上市公司特

殊的形成和发展背景使控股股东具有强烈的动机利用关联交易隧道挖掘,上市公

司的监管制度不完善为控股股东利用关联交易隧道挖掘提供了空间。

关键词:控股股东;关联交易;隧道挖掘

第一章绪论

一、研究背景及意义

(一)研究背景

公司制的产生,奠定了现代企业制度的基础,在这种体制下,公司是由多个

所有者投资,以一定组织规范运行的独立经济组织。公司制企业规模的扩大,加

快了股权分散,造成了所有者和经营者的两权分离,由此便产生了公司治理中第

一代委托代理理论,即所有者和经营者的委托代理理论。然而随着资本市场不断

发展,在大多数国家,股权集中已经成为一种普遍现象,公司治理的重点由此转

向了大股东与中小投资者之间的代理问题。在股权集中的情况下,控股股东利用

手中的控股权,具有绝对的优势地位,他们往往就此明里或暗里转移上市公司的

资产和利益,从而实现自身利益最大化。美国学者Johnson最早在2000年将这

一行为描述为“隧道挖掘(Tuimeling)”,它十分形象的将大股东转移利益的行为

比喻为通过一条隐蔽的隧道来挖掘公司资源。

控股股东通过各种手段挖掘地下利益输送隧道,关联交易只是其中较为常见

也容易实现的方式之一。关联交易的本质是企业之间的一种经济行为,关联双方

利用各自的优势进行各种买卖交易,从而以较低的成本实现资源互补、利益共享,

从这个方面来看,关联交易是具有积极意义的。但是,在我国,关联交易的消极

作用往往大于积极意义。关联交易控制方在一开始就抱着不单纯的目的,制定不

公平的、仅对自己有利的条款进行交易,破坏市场秩序,占用他方资源,使公司

和其他利益相关者的利益得不到保障。

根据学者对沪深两市在2009年的数据统计,我国上市公司中80%以上都发

生着不同程度的关联交易。关联交易的普遍性为控股股东利用关联交易險道挖掘

提供了极大便利。而我国公司上市,大部分采取将母公司的部分资产剥离、重组、

再上市,在这种方式下,母子公司之间就存在着不可分割的紧密联系。母公司当

初为了让公司上市,付出了自己的优质资产,在公司上市后,必将拥有上市公司

的绝对控制权,并总是希望能够通过某些方式从上市公司获利,以弥补自己付出

的代价。站在上市公司的立场看,许多上市公司的业务范围、人员组成,甚至资