[Table_Title]睿见教育（06068.HK）深度研究 南中国最大的中高端民办教育集团 2017年12月22日 [Table_Summary]【投资要点】 团可另增加25%的学生容量。除满员的光明学校外，其他学校运营不 足6年（学校成熟的必要期限）。随着现有学校成熟，使用率可进一 步提升，带动收入增长
收入贡献亦有较大确定性。同时睿见教育同多地政府签署合作协议， 更多自建学校将深化广东布局
价权
【投资建议】 项目\年度2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元）979.141240.131511.521723.09 增长率（%）39.7326.6621.8814.00 EBITDA（百万元）334.87488.32608.00693.56 归母净利润（百万元）200.23298.45378.37460.34 增长率（%）29.7149.0526.7821.66 EPS（元/股）0.100.150.190.23 市盈率（P/E）38.3825.7520.3116.69 市净率（P/B）4.403.352.992.64 EV/EBITDA 22.6615.5412.4810.94 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 根据我们进一步的跟踪，由于对揭阳、惠州学校学生结构调整，义 务教育阶段学生占比较以前假设有所提升，我们下调收入及费用预 期，同时维持对公司盈利预测，18/19/20财年归母净利润分别为 298.45/378.37/460.34百万元人民币，EPS分别为0.15/0.19/0.23 元。从DDM估值结果来看，5.23-7.22元是睿见教育的合理价格。考 虑到公司2018财年已开始而须进行估值切换，我们上调其至“买入 评级”，六个月目标价5.55港元，相当于2018年EPS的32倍
【风险提示】 [Table_Rank] 买入（上调） 目标价：5.55港元 [Table_Author]东方财富证券研究所 证券分析师：闵立政 证书编号：S1160516020001 联系人：高思雅 电话：021-23586487 [Table_PicQuote]相对指数表现 [Table_Basedata]基本数据 总市值（百万港元）9135.41 流通市值（百万港元）9135.41 52周最高/最低（港元）5.22/1.61 52周最高/最低（PE）51.80/0.00 52周最高/最低（PB）5.35/2.38 52周涨幅（%）167.82 52周换手率（%）64.55 [Table_Report]相关研究 《内生有空间，收购能整合》 2017.11.22 (0.01) 0.44 0.89 1.35 1.80 2.25 1/263/265/267/269/2611/26 睿见教育恒生指数 挖掘价值投资成长 [Table_Industry] 公 司 研 究/ 社 会 服 务/ 证 券 研 究 报 告 敬请阅读本报告正文后各项声明[Table_yemei]睿见教育（06068.HK）深度研究 正文目录 1.公司简介.....4 2.发展稳健，股权结构清晰...4 2.1.股权清晰：两位联合创始人合计拥有73.63%.........4 2.2.大股东另拥有地产、酒店、旅游等产业，团队各自独立...........5 2.3.发展稳健：光明学校建校十年后再开始扩张.........6 3.广东教育基本情况.........6 3.1.基础教育的适龄人口增加，民办仍有提升空间.......6 3.1.1.整体：基础教育招生人数将不断提升.6 3.1.2.中职以外的民办教育渗透提升，高中阶段仍有较大空间.........8 3.2.逐步放开民办学校收费自主权........10 3.3.东莞为例：民办教育对随迁子女具有较大吸引力....11 4.优秀的教学质量和全方位服务..........15 4.1.教学质量在第一梯队....15 4.2.学费范围在合理区间....16 4.3.全方位的、家长放心的服务..........17 4.4.福利和个人发展留住好老师..........18 5.内生有空间、收购能整合，驱动未来收入增长.........19 5.1.现有学校使用率可进一步提升.........19 5.2.2017年收购揭阳学校，更多自建学校深化广东布局...20 5.3.广东每两年可调整一次学费，未来或放开民办教育收费...........20 5.4.设立西藏WFOE，集团有效税率或明显下降...........21 6.盈利预测.....22 7.估值与投资建议...........22 8.未来催化剂...23 9.风险提示.....23 敬请阅读本报告正文后各项声明[Table_yemei]睿见教育（06068.HK）深度研究 图表目录 图表1：管理层及持仓（截至2017年11月28日）......4 图表2：公司主要管理层（截至2017年11月28日）..4 图表3：刘先生主要业务（截至2017年11月28日）..5 图表4：丰耀地产董事会及高管....5 图表5：睿见教育发展历程6 图表6：广东各级学校数量7 图表7：广东各级学校招生数........7 图表8：广东各级学校每校招生....7 图表9：广东初中生升学情况........8 图表10：广东各级民办学校数量..8 图表11：广东各级民办学校招生数..........9 图表12：广东各级民办学校招生比例......9 图表13：广东各级民办学校平均每校招生..........9 图表14：广东民办、所有学校平均每校招生....10 图表15：相关省市关于中小学收费的政策情况11 图表16：2017东莞各区入读公办小学一年级所需积分情况...12 图表17：2017东莞各区入读民办小学一年级（二档）所需积分情况...........12 图表18：2017东莞各区入读公办初中一年级所需积分情况...13 图表19：2017东莞各区入读民办初中一年级（二档）所需积分情况...........13 图表20：2017年东莞市公办高中招生人数.......14 图表21：2017年东莞市民办高中招生人数.......14 图表22：2016年东莞高中学校招生录取第一志愿分数线.......15 图表23：2016年东莞中考分数线600以学校的高考情况.......16 图表24：东莞、惠州民办学校收费情况16 图表25：光明中学高中收费情况17 图表26：光明学校统一文具........17 图表27：光明学校统一床上用品17 图表28：光明小学校车....18 图表29：光明学校食堂....18 图表30：各学校生均每月的其他及配套服务（千元）18 图表31：揭阳学校部分领导履历19 图表32：学校收入驱动因素拆分19 图表33：现有学校目标容量及现有容量（人）19 图表34：未来开学计划....20 图表35：集团学费+住宿费变动情况......21 图表36：睿见教育盈利预测........22 图表37：同行估值比较图23 敬请阅读本报告正文后各项声明[Table_yemei]睿见教育（06068.HK）深度研究 1.公司简介 睿见教育自2003年起于广东东莞经营民办学校。按照招生人数计算，睿见 是华南地区主要的民办基础教育运营商之一。截至2017年9月，睿见教育集 团在广东、辽宁、山东运营7所学校，包括东莞市光明小学，东莞市光明中学， 东莞市光正实验学校、惠州市光正实验学校，盘锦光正实验学校，潍坊光正实 验学校及揭阳学校，在校学生超过41100人
2.发展稳健，股权结构清晰 2.1.股权清晰：两位联合创始人合计拥有73.63% 公司主要股东为联合创始人兼主席刘学斌先生及联合创始人兼CEO李素文 女士，合计持有73.63%，为一致行动人。李女士主要负责日常管理
图表1：管理层及持仓（截至2017年11月28日） 资料来源：公司公告、CCASS、东方财富证券研究所 图表2：公司主要管理层（截至2017年11月28日） 资料来源：公司公告、CCASS、东方财富证券研究所 敬请阅读本报告正文后各项声明[Table_yemei]睿见教育（06068.HK）深度研究 2.2.大股东另拥有地产、酒店、旅游等产业，团队各自独立 图表3：刘先生主要业务（截至2017年11月28日） 资料来源：公司公告、工商信息、网络信息、东方财富证券研究所 刘学斌先生地产业务规模相对较大，其管理团队与学校管理团队并无重合， 彼此独立运营
图表4：丰耀地产董事会及高管 董事会成员高级管理层 姓名职务职责及其他姓名职务职责 刘学斌董事会主席& 执行董事 业务策略、规划发展制定、监 督指导 陈伟民 CFO 监督集团企业财务 黄茂生执行董事&行 政总裁 监督集团财务、资本、人力、 行政及法律事务 张鸿光副总裁集团企业融资及财务策略、投资 者关系 刘学伟执行董事集团整体协调、管理及业务发 展（刘学斌胞弟） 李景舒行政及人力 中心总监 监管、协调集团人力资源、行政、 公关、法律事务 马介钦独立非执董集团管理提供独立意见张飞销售总监监督集团销售管理 许国锋独立非执董集团管理提供独立意见谭乔尹投标经理集团投标及采购 曾家雄独立非执董集团管理提供独立意见 资料来源：公司公告、东方财富证券研究所 教育 房地产 酒店 旅游 投资、家居、物流、物业管理……
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