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专题研究|机械设备
2017年03月27日
证券研究报告
本报告联系人：代川daichuan@gf
。

Table_Title
工程机械专题研究系列之二
似曾相识的轨迹——日本工程机械行业发展的思考与启示
Table_AuthorHorizontal 分析师： 罗立波 S0260513050002 分析师： 刘芷君 S0260514030001
021-60750636021-60750802
luolibo@gfliuzhijun@gf
Table_Summary
核心观点：
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日本工程机械行业随着日本经济变化分为两个发展阶段：第一阶段（1955-1990年）以投资为导向的高速成长阶段，
共出现了五次投资周期（以基建+房产投资为主），对应着工程机械行业的五个景气周期。1990年日本“泡沫经济”
破碎，日本国内公共投资需求和房产投资走向平稳，工程机械行业迎来调整，逐渐步入成熟周期。第二阶段（2000
年至今）以更新需求为增长点，行业以七年为周期发展。日本工程机械产业变迁中有几个明显的特征：（1）挖掘
机替代装载机的趋势；（2）小型挖掘机逐步崛起；（3）内需停滞，出口接力。

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小松的成长历程是日本工程机械行业发展的缩影，目前小松已经跻身全球工程机械行业前列。在行业成熟之后公
司克服了两次大的外部危机：（1）2001年左右，日本工程机械需求跌至1990年来新低，公司大刀阔斧地削减固定
费用，裁撤人员、关停合并冗余的子公司，销售收入比与利润率一降一升，公司经营结构大大改善；（2）2008年
的全球金融危机，公司果断选择停产和限产模式去库存，资金周转状况得到好转。

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日本工程机械发展成功的内部因素主要有四方面：（1）兼顾国内外两个市场，并逐渐扩展业务领域，在内需下行
后，迅速开启了国际化业务；（2）重视技术研发，提高产品技术水平并实现核心零部件国产化；（3）产品结构随
着需求相机抉择，行业发展后期小型挖掘机逐步放量；（4）消化吸收先进技术，拓展海外市场寻求均衡。

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从城镇化阶段、投资体量、绝对销量、保有量密度四个维度对比分析，我国目前工程机械行业相当于与日本九十
年代的发展水平，仍有潜力值得挖掘。未来需求基础一方面来自于存量的更新需求，另一方面来自于海外市场。

从国际化进程中，本土化生产、本土化管理是值得学习借鉴的，一带一路的历史机遇是值得期待的。

投资建议：从日本的发展历程来看，地产和基建投资仍然是对工程机械行业最有效的拉动方式，但一旦迈过边际
拐点，就会逐步走向成熟的新周期。从典型范例小松的成长过程来看，对危机的处理能力远比抓住机遇更可贵。

我们建议积极关注两类公司：（1）能穿越行业低谷周期并作出逆势调整的公司；（2）具备向海外进军，寻求国际
化业务突破的企业；（3）产品结构调整符合产业趋势。基于此，我们建议积极关注龙头公司三一重工，其次建议
关注柳工、徐工、中联重科，和核心零部件企业恒立液压。

风险提示：宏观经济环境特别是房地产投资等具有不确定性；原材料价格波动影响企业利润率；行业竞争加剧导
致毛利率下滑；国际化业务拓展不及预期。

Table_Report 相关研究：
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机械设备行业:1-2月小松挖掘机开机小时数增长10.7%，显示下游工程量持续温和回暖 2017-03-09
工程机械行业专题报告:冬逐更筹去，春随斗柄回 2017-02-05

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目录索引
一、回顾：日本工程机械似曾相识的轨迹 .. 5
1.1日本工程机械周期与经济增长周期 ......... 5
1.2投资为帆，日本工程机械从零到一 ......... 6
1.3热潮褪去，逐步走向成熟的新周期 ....... 11
1.4日本工程机械产业变迁的特点总结 ....... 12
二、案例：小松制作所，日本工程机械的缩影 ..... 15
2.1小松制作所：日本工程机械的缩影 ....... 15
2.2量变到质变，小松的两次关键飞跃 ....... 18
三、深思：日本工程机械发展的成功要素22
3.1内需与外需并重，企业不断开拓新版图 ........... 22
3.2重视研发高投入，保持核心部件国产化 ........... 23
3.3产品结构优化升级，顺应需求相机抉择 ........... 25
3.4从消化吸收到走出国门，参与全球竞争 ........... 26
四、启示：日本工程机械行业发展的启示28
4.1我们当前所处在产业的什么阶段？ ....... 28
4.2国内工程机械企业如何走向国际化？ ... 32
五、投资建议与风险提示 .. 36