ST舍得(600702) 报告日期：2020年 12月 31日 深 度 报 告 品质之上是老酒，浓香老酒属舍得 ──ST舍得深度报告 分析师：马莉执业证书编号：S1230520070002 联系人：杨骥、张潇倩 qiuguanhua@stocke； 行 业 公 司 研 究 ｜ 食 品 饮 料 ｜ 评级 买入 首次评级 89.94 上次评级 当前价格 报告导读 舍得酒业文化底蕴深厚，为“川酒六朵金花”之一。近年来公司通过聚焦双品牌 战略叠加较强渠道力实现业绩稳步提升，复星入主或助力公司业绩进入上升通 道，同时次高端大单品品味及智慧舍得表现或超预期、老酒战略落地或超预期为 公司未来看点。 单季度业绩 4Q/2019 1Q/2020 2Q/2020 3Q/2020 元/股 0.61 0.08 0.41 0.44 投资要点 ? 几轮沉沉浮浮，川酒金花再绽放 被称为“川酒六朵金花”之一的舍得酒业位于四川省遂宁市射洪县，经几轮沉浮，舍得 焕发新机：1）93-00年：沱牌上市，通过专注中低端产品实现放量；2）01-09年：新推 “舍得”进军高端市场，但遭滑铁卢；3）10-12年：明确双品牌战略，营销转型成就黄 金三年；4）12-15年：行业深度调整期间业绩大幅下挫；5）16-19年：天洋入主带来新 活力，老酒战略面世；6）20年：不惧疫情，业绩实现逐季环比提升。 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% ? 坚持双品牌战略，渠道制度扁平 金徽酒 沪深300 产品方面：舍得驱动业绩增长，老酒增厚利润。公司聚焦打造品味舍得、智慧舍得、沱 牌天特优战略单品，其中品味及智慧舍得两大次高端酒单品驱动业绩增长（收入占比达 75%），而超高端品牌则实现对品牌力的拉升。在消费升级趋势延续背景下，公司产品结 构升级显著，16-19年舍得中高端酒收入及吨价CAGR分别为42.3%、29.6%，同时 19 年公司毛利率较 16年提升了 12个百分点至 76.2%，老酒战略的提出将进一步增厚利润。 公司简介 公司主营白酒产品，主导产品 “沱牌曲酒”是中国名酒和四 川白酒酿造业的“六朵金花” 之一。公司具备年产销沱牌系 列酒 20万吨的生产能力，是中 国最大的优质白酒制造企业之 渠道方面：采用厂商“1+1”扁平化模式，导入阿米巴模式。公司坚持深度分销模式，采 取厂商“1+1”扁平化市场模式以提升反应效率，同时人员聘任方案的调整、核心联盟的 建立、双月审核制的设立、阿米巴模式的推行均有效提升人均创收能力、激发渠道活力。一。 疫情期间，公司通过“六要三化”方针、控量保价、加强市场管理等方式以稳价提价。 相关报告 市场方面：聚焦重点市场，亿元市场逐步呈现。公司收入结构以省外为主（19年公司省 外营收占比为 72.5%），16-19年省外经销商数量 CAGR达 22%，在市场聚焦战略下，公 司通过实施“一地一策”、“千团大战”等计划打造了多个亿级以上强势市场。目前公司 在川冀鲁豫、东北西北等强势区域发展势头良好，在华东、华南等弱势市场积极开拓。 ? 未来看点 股权激励激发活力，期待后续新力量注入。19年初推出的股权激励制度利于激发员工积 极性，同时复星入主有望助力舍得走上业绩上升通道。 看点一：次高端持续扩容，舍得系列表现或超预期。行业因素：次高端酒处于快速扩容 期，价格带动态上移，竞争激烈，预计未来将继续高速发展；内部因素：卡位次高端放 量价格带上的品味舍得、智慧舍得有望乘次高端酒扩容之风，业绩实现超预期表现。 报告撰写人：马莉 证 券 研 究 报 告 联系人：杨骥、张潇倩 看点二：差异化老酒战略或将助力实现超预期弯道超车。陈年名酒具备高品质、稀缺性 的特征，其收藏和品鉴价值逐步得到消费者认可，预计 2021年老酒的市场规模将达到千 亿。舍得将凭借其拥有的四大竞争力——优秀的品牌力+12万吨稀缺坛储老酒（不可复 制的稀缺资源）+不断加强的创新性营销力（自创 IP叠加数字化赋能）+高渠道利润（可 达 70%）来落地化老酒战略，经测算，舍得全系列 2022年市占率略提至 2.5%，产品规 模将突破 30亿元，或将实现超预期弯道超车。 http://research.stocke 1/33 请务必阅读正文之后的免责条款部分 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjMxMTcxMTA2 ST舍得(600702)深度报告 ? 盈利预测及估值 虽然白酒行业目前整体呈挤压式增长，但舍得将通过走差异化路线以抢夺高价位酒市场 份额，我们看好舍得的老酒战略的落地及治理结构变化带来的新机遇。考虑到今年业绩 基数较低，明年公司业绩将实现恢复性高增，同时老酒的加速落地将推动产