公司报告 |首次覆盖报告 拓邦股份（002139） 证券研究报告 2018年 05月 21日 投资评级 行业 物联网浪潮下智能家居卖水者，迎接快速增长新阶段 电子/电子制造 买入（首次评级） 10.22元 6个月评级 当前价格 目标价格 一、核心成长逻辑：物联网大时代下的智能家居卖水者 13.5元 1、物联网浪潮背景下，智能控制器应用领域增加 &智能家居渗透率提升，推动行 业持续快速增长。一方面，智能控制器的应用领域从空洗等传统家电领域逐步延伸 至洗碗机、油烟机、扫地机器人等领域打开新空间；另一方面，智能家居渗透率快 速提升，两者将推动行业持续快速增长，同时目前智能家居整体渗透率不到 1%， 智能家电渗透率不到 10%，未来空间巨大。综合各子领域增速，智能家电&家居产 品增速在 20%-30%，因此我们判断智能控制器行业增速在 20%-30%。 基本数据 A股总股本(百万股) 流通 A股股本(百万股) A股总市值(百万元) 流通 A股市值(百万元) 每股净资产(元) 679.86 520.94 6,948.17 5,324.03 2.92 2、智能化趋势下，对产品安全性与稳定性要求大幅提升，有望推动第三方龙头企 业份额提升。相比传统家电家居产品，智能家居产品对产品的安全性与稳定性要求 大幅提升，智能控制器的复杂程度大幅增加，而只有具备深厚研发积累的龙头企业 才能更好地满足客户需求，因此，龙头企业的份额有望提升，14-16年国内前 5 名市场份额合计从 5.6%提升到了 8.1%。 资产负债率(%) 38.42 一年内最高/最低(元) 14.38/8.64 作者 3、公司是国内智能控制器龙头，受益智能家居普及，享受份额提升，毛利率提升， 以及规模效应，迈入快速增长新阶段。（1）公司享受行业快速成长的同时份额稳步 提升，推动营收快速增长， 2013年至 2017年公司营收年复合增速达到 28.4%。（2） 由于产品技术含量与附加值提升，推动单价提升，毛利率提升，此外规模效应也突 出，2013到 2017公司人均营收从 29.5万提升到52.4万，人均利润从 1.21万提升 到 4.1万。（3）营收快速增长&毛利率提升&规模效应推动公司业绩快速增长，由 于行业增速 20%-30%，公司作为龙头份额提升，同时叠加规模效应未来 3 年净利 润增速有望达 40% 上下。 容志能 SAC执业证书编号：S1110517100003 rongzhineng@tfzq 分析师 唐海清 SAC执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq 分析师 潘暕 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq 分析师 二、回应市场担忧：壁垒在增强中，客户不会自做，与智能家居巨头是合作关系 王奕红 分析师 SAC执业证书编号：S1110517090004 wangyihong@tfzq 1、壁垒竞争优势：家居智能化趋势对安全性与稳定性要求不断提高，而公司作为 行业龙头，积累的多平台多传感器融合技术领先市场，同时经过 22年的大量用户 长时间使用后的反复迭代，公司产品的安全性与稳定性是核心竞争优势。 股价走势 2、客户是否自做：与过去重视成本及需要自我品质控制不同，目前的家电终端整 机企业更重视品牌与创新，同时目前以拓邦股份为代表的龙头企业更能满足客户 对品质与创新的需求，在控制器成本占比不到 5%的背景下，我们认为客户更倾向 于产业分工。 拓邦股份 中小板指 电子制造 50% 42% 34% 26% 18% 10% 2% 3、是否会被智能家居巨头颠覆：公司与他们是合作关系，巨头希望占据的是家庭 入口，公司是卖水者，公司明确以智能控制器为基础，延伸通讯、云平台、APP能 力，为客户提供“T-Smart一站式智能家电解决方案”，目前公司已与阿里等巨头深 度合作，共同打造物联生态，未来值得期待。 -6% 2017-05 2017-09 2018-01 资料来源：贝格数据 三、投资建议：预计公司 18-20年净利润为 3.06亿、4.24亿、5.60亿元，对应 PE 23、 16、12倍，首次覆盖给予“买入”评级。 相关报告 风险提示：产能扩张不达预期，汇兑损失超预期 财务数据和估值 营业收入(百万元) 增长率(%) 2016 1,827.10 26.36 185.57 144.29 78.96 0.21 2017 2,682.57 46.82 331.45 210.02 45.55 0.31 2018E 3,622.86 35.05 370.62 306.00 45.70 0.45 2019E 4,799.61 32