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年，环保行业迎来注重治理“效果”的黄金发展阶段。一方面，生态文
明建设地位显著提高，而环境治理的投资规模仍待加强；另一方面，环
保督查常态化，排污许可证制度稳步推进，环保税法将正式实施，三者
协同构建一套长效的监管体系，环保“大监管”时代来临。同时，PPP
模式作为环保投资的重要手段也将进入“规范化”的2.0时代，将由数
量向质量提升。我们认为，2018年是环保行业“效果化”进程加速的一
年，随着政策的不断推进，行业有望迎来高速、健康的发展。与此同时，
影响行业估值表现的风险因素有望逐渐改善（市场偏好有望向中小市值
转变；环保督查影响有望落地；民营资本有望在PPP中发挥更重要的作
用；板块估值已经回落到历史低位），环保板块的整体配置价值越发凸显
依然是财政支持的重点，并将在“十三五”时期维持高景气。我们认为，
环保、园林联合中标的趋势不会变，但环保公司对项目设计、运营的把
控将增强，主导作用将提升。同时，随着大量项目进入运营期，运营端
或带来水环境修复市场的二次爆发。草原和湿地污染较为“显性”，上市
龙头公司凭借丰富的项目经验和融资优势在订单获取上具有显著优势，
将在行业的发展过程中率先受益。建议关注：碧水源、国祯环保、博世
科、东方园林、铁汉生态、东珠景观
建了史上最严环保监管体系，非电领域废气排放受到严格监管，市场空
间超千亿。随着钢铁、水泥、玻璃等行业盈利情况持续好转，预计明年
将有财力进行环保改造。从排放量和政策导向来看，目前治污压力最大
的是钢铁行业，该领域市场将率先爆发。环保督查当前以关停为主，但
长期来看，非电领域大气污染治理势在必行。建议关注：清新环境、龙
净环保
治理领域，新三板企业竞争力处于弱势，建议重点关注大气、监测和设
备制造等细分行业龙头。同时，关注创新层和IPO概念股
及预期
分析师
张红兵
执业证书编号：S0760511010023
Tel：010-83496356
E-mail：zhanghongbing@sxzq
研究助理
张婉姝
Tel：010-83496305
E-mail：zhangwanshu@sxzq
联系人
赵腾辉
Tel: 18801623930
地址：太原市府西街69号国贸中心
A座28层
北京市西城区平安里西大街28号中海国
际中心7层 山西证券股份有限公司
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目录
1.回顾2017年：估值回落，板块整体表现欠佳4
1.1 行情表现欠佳4
1.2 估值回落，处历史低点4
1.3 行业整体业绩稳健增长5
1.4 回顾：四大因素抑制行情表现 5
2.展望2018年：“效果化”进程加速，配置价值提升 · 7
2.1 政策视角：生态环保建设地位显著提升 ·· 7
2.2 宏观视角：我国环保投资规模仍待提高 ·· 8
2.3 行业视角：“环保督查+排污许可制+环保税”构建监管长效机制9
2.3.1环保督查是构建监管长效机制的有力保障 ·· 9
2.3.2排污许可证制度是构建监管长效体制的重要抓手11
2.3.3环保税法是构建监管长效机制的有效手段15
2.4 重要手段：PPP模式走向2.0时代，由数量向质量提升 · 19
2.5 风险视角：抑制因素改善 · 20
2.6 展望：基本面向好，投资价值凸显21
3.市政领域：“美丽中国”推动生态修复需求释放 ·· 21
3.1 水环境修复需求强烈，草原、湿地修复方兴未艾21
3.2 政策体系逐渐健全，财政支持增长迅速23
3.3 PPP带来生态盛宴，加速行业分化 · 25
3.4 未来展望：水环境修复维持高景气，环保公司主导作用将提高
· 29
3.5 订单爆发保障增长，估值较低机会显现31
4. 工业环保：非电领域废气治理有望爆发 ·· 33
4.1 今冬北京空气质量明显改善，“2+26”治理需求旺盛33
4.2 史上最严监管启动，钢铁、水泥行业治污压力空前35
4.3 重点非电行业盈利状况改善，为环保投资奠定基础36
4.4 非电大气治理市场空间超千亿· 37
4.5 当前重点：钢铁行业大气污染治理40
5.新三板环保：坚守创新层及IPO概念41
5.1 新三板环保行业2017增速趋稳 ·· 41
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5.2 子行业龙头、创新层更具投资潜力44
5.2.1 PPP背景下，重点关注大气、监测、设备等新三板细分行业龙头44
5.2.2 持续关注业务与A股具有差异性的公司 ·· 46
5.2.3 创新层将迎更多政策红利，投资价值凸显47
5.3 重点关注具有IPO潜质的企业· 48
6.风险提示50
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1.回顾2017年：估值回落，板块整体表现欠
佳
1.1 行情表现欠佳
2017年环保板块下跌3.89%，跑输沪深300（+20.60%）。4月初，受雄安
概念影响，环保板块大幅上涨，5月之后逐渐回调，接近年初水平。7月后，受
创业板整体波动影响，板块出现大幅下跌，并于7月底企稳。10月份，受“十
九大”环保政策预期的影响，板块又出现了一次上涨行情，但随后又出现回落
由此可见，2017年环保板块受主题催化的影响较大，但持续性不强，表现弱于
沪深300，强于创业板
图表1：环保板块2017年行情回顾
数据来源：山西证券研究所、Wind
1.2 估值回落，处历史低点
2017年12月以后，环保各子行业估值水平均回落至历史地位，除节能板
块外，其他板块估值均低于40，水务板块估值接近20倍
截至2017年12月22日，环保板块市盈率31.95倍，高于沪深300的13.99
倍，低于创业板指的45.07倍，相对沪深300的市盈率已经回落到近五年的低
位
图表2：各子行业估值均回归 图表3：环保板块相对沪深300估值处历史低位
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数据来源：山西证券研究所、Wind 数据来源：山西证券研究所、Wind
1.3 行业整体业绩稳健增长
环保板块业绩保持了高速稳健的增长。从我们重点关注的39家环保公司来
看，近三年营收增长率都保持了20%以上。2017年Q3，环保板块实现营收合
计734.08亿元，同比增长25.27%；归母净利润合计95.07亿元，同比增长23.26%
图表4：环保公司归母净利润分布情况
数据来源：山西证券研究所、Wind
1.4 回顾：四大因素抑制行情表现
回顾2017年，环保板块的业绩尽管保持了高速增长，但除了短暂的主题行
情以外，表现不尽人意。我们认为，主要有以下四个原因：
（1）2017年市场投资策略更偏好市值较大的蓝筹股。截止2017年12月
22日，中证100、中证200、中证500和中证1000平均市值为2449、484、165
和86亿元，17年的涨幅分别为29.25%、14.08%、-2.74%和-15.26%。由此可见，
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