1 ○C兴业研究版权所有兴业研究为兴业银行成员机构使用前请参阅最后一页重要声明 2017年12月7日 汇率报告 人民币境内外价差探究 摘要： 变动规律 150pips；远、掉期价差中枢约为500~600pips；期权波动率差均值下降至 1.3%。突破大概率区间后持续时间平均为1~2个交易日，极端情况可持 续10多个交易日 逝”的价差异常值。未来随着人民币市场化程度进一步提高，境内外价差 收敛是大势所趋。但现阶段仍可以关注汇率定价机制变革、境外流动性趋 紧以及海外事件冲击造成的价差阶段性扩大机会 关键词：人民币汇率，境内外价差 郭嘉沂 邵翔 电话：021-22852634 电话：021-22852645 邮箱：880202@cib 邮箱：880218@cib 淘宝店铺 “Vivian研报” 首次收集整理 获取最新报告及后续更新服务请在淘宝搜索店铺“Vivian研报” 或直接用手机淘宝扫描下方二维码 汇率报告○C兴业研究版权所有兴业研究为兴业银行成员机构使用前请参阅最后一页重要声明 人民币境内外价差探究 2017年随着中国经济企稳向好以及美元指数走弱，人民币汇率市场预期趋 于平衡。在央行引入逆周期因子以消除非对称升贬机制后，人民币汇率开启双 向波动新时代。与之相对应，2015年“811”汇改后人民币境内外价差“大开大阖” 的模式也出现了新的变化，本文将探究汇率新波动下价差变化规律 一、 境内外价差趋势性收窄 本文主要针对近三年（2014年11月至2017年11月）美元兑人民币在岸与 离岸市场价差进行研究，涵盖即期、远期、掉期和期权市场。如无特殊说明， 境内外价差均指境外市场价格减境内市场价格（CNH-CNY） 总体来看，境内外各市场价差在经过2015年至2016年的显著走阔后， 2017年趋势性收窄。具体可以分为三个阶段讨论：第一阶段——2014年11月 至2015年的“811”汇改前，政府“保驾护航”下人民币境内外市场整体波动性较 小，价差在较低水平上窄幅波动；第二阶段——2015年“811”汇改至2017年2 月，央行提高了人民币汇率定价的市场化程度，此后由于贬值压力释放、境内 外市场汇率弹性差异，以及跨境监管趋严，人民币汇率即期、远期、掉期和期 权市场①的境内外价差大幅上升；第三阶段——2017年2月至今，随着经济企稳 ① 远期、掉期和期权主要以一年期品种为分析样本；期权市场境内外价差，我们使用相应期限的隐含波 动率之差来表示 汇率报告○C兴业研究版权所有兴业研究为兴业银行成员机构使用前请参阅最后一页重要声明 和市场预期趋于平衡，境内外价差的均值趋势下降、逐步收敛至略高于汇改前 水平。其中即期汇率在2017年2月至6月间屡次出现境内外汇率倒挂，即价差 均值为负，而自6月以来中枢基本维持在18pips左右；远期价差、NDF（无本 金交割远期）与境内远期价差以及掉期价差自2月以来大致围绕543pips、 667pips和620pips中枢波动；境内外期权隐含波动率差值均值在1.33%附近， 但是自9月以来进一步收敛，逐步回落至汇改前水平（见图表1至4）。接下来 我们主要就2017年2月市场渐趋平稳后的价差水平做进一步分析研究。鉴于 NDF与境内远期价差和境内外远期价差趋于一致（见图表5），远期市场方面我 们主要就后者进行研究 图表 1: 境内外即期价差 图表 2：境内外远期价差 注：时间区间为2014年11月3日至2017年11月27日 资料来源：Wind, Bloomberg, 兴业研究 -1,500 -1,000 -500500 1,000 1,500 2014/112015/112016/112017/11 即期价差（CNH-CNY，pips)均值（pips） -500500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 2014/112015/112016/112017/11 远期价差（CNH-CNY,pips)均值(pips) 汇率报告○C兴业研究版权所有兴业研究为兴业银行成员机构使用前请参阅最后一页重要声明 图表 3：境内外掉期价差 图表 4：境内外隐含波动率之差 注：时间区间为2014年11月3日至2017年11月27日。期权市场市场用隐含波动率之差代表价差 资料来源：Wind, Bloomberg, 兴业研究 图表 5：NDF与境内远期溢价与境内外远期价差的相关性越来越高 注：期限为1年期 资料来源：Wind, 兴业研究 -500500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 2014/112015/112016/112017/11 掉期价差（CNH-CNY，pips)均值（pips） 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 2014/112015/112016/112017/11 隐含波动率之差（CNH-CNY)均值 -400 -200200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 远期价差（CNH-CNY，pips)远期价差（NDF-境内远期,pips） 。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看