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2） 空调需求预判：长看收入和保有量，农村远未到达天花板。我国农村空
调每百户保有量仅不到60台，距离城镇及国外发达国家存在翻倍以上
的差距，因此在收入增长的背景下，空调内销长期需求有较大成长空间
消费升级驱动产业变迁，冰洗、厨小受益显著
消费升级的本质是产品性价比的升级，而非简单的提高均价。我们认为，2
倍甚至3倍于整体均价的产品出现，意味着需求不断细分之下的市场，高端
需求真正明显地体现。这将成为消费升级现象对企业而言所带来的未来收入
增长潜力。而当前越来越高的获客成本，也意味着在一个已知客户深度挖掘
价值的成本远低于拓展规模去获取新的低端客户。近年来，冰洗行业消费升
级趋势日益明显。一方面，随着居民消费水平提升以及对于生活品质追求，
消费升级需求开始明显上升；另一方面，冰洗行业绝对销量增长放缓倒逼企
业加速进行产业结构升级
消费升级背景下的黑电——底部等待戴维斯双击
随着中国制造崛起，面板产业链向大陆转移，国产电视品牌未来将有能力主
导全球市场。从市场竞争格局的角度看，随着日系企业在面板领域的逐步退
出，未来退出电视整机行业竞争将是较为确定的趋势。乐视以及部分互联网
电视品牌的下滑将对于行业竞争格局有所改善。而在面板价格下降周期中，
面板补贴终端的逻辑将不断削弱，更为激进的价格难以出现。当前行业整体
处于历史底部区域，黑电龙头海信+创维仅不到300亿市值，对比小家电龙
头苏泊尔市值超300亿，黑电行业整体处于底部低估区域。2018年为世界
杯大年，未来外销市场拉动以及内销市场恢复，在面板价格持续下降的背景
下，戴维斯双击值得期待
估值中枢提升持续，2018年不是终点
本轮家电板块上涨核心来自估值中枢提升，无论从时点还是空间上，我们判
断2018年板块估值中枢上移仍将持续。从短期来看，18年前三个季度MSCI
将逐渐实现A股的正式纳入。从长期角度看，资金以及投资者结构改变对
于市场影响或将持续2-3年。对标国际家电龙头公司的估值水平，目前主
流欧美家电龙头如惠而浦、伊莱克斯等估值普遍约在15-20倍PE，
EV/EBITDA乘数在10倍以上，A股家电龙头估值仍有提升空间
关注主题性机会：国企改革加速落地，家电海外扩张持续
目前试点已在18家中央企业母公司和29户子公司全面展开。经过顶层设
计完善和改革试点的不断进行，我们预计明年国企改革将持续加速。主要体
现在：1）现代企业制度不断完善；2）混合所有制改革稳健推进；3）产业
结构布局不断调整。在过去几年，家电企业纷纷进行跨国并购。一方面，国
内市场增速放缓倒逼企业将视野更多地拓展到全球；另一方面，家电龙头企
业较为充沛的现金流为企业通过跨国并购实现国际化提供了良好的基础。我
们认为，2018年家电出海仍将持续
推荐标的
推荐零部件龙头三花智控，白电龙头格力电器，以及底部的黑电产业链（海
信电器、TCL集团、兆驰股份）。积极推荐受益于消费升级的小家电龙头苏
泊尔
风险提示：宏观经济波动风险，市场需求不及预期等
-3%
5%
13%
21%
29%
37%
45%
2016-122017-042017-08
家用电器 沪深300
行业报告 | 行业投资策略
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内容目录
1. 基本面判断：空调无需过度担忧，三四线带来长期空间 ..... 5
1.1. 空调需求预判：短看天气，中看地产，明年无需过度担忧 ....... 5
1.2. 空调需求预判：长看收入和保有量，农村远未到达天花板 ..... 11
2. 消费升级驱动产业变迁，冰洗、厨小受益显著 ........ 12
2.1. 消费升级本质：产品性价比的升级 ... 12
2.2. 冰洗产业结构升级明显，卡萨帝、小天鹅成功突围 ....... 15
2.3. 中央空调多联机市场受益于消费升级快速增长 .... 19
2.4. 小家电中高端市场打开，国产品牌分享行业红利20
2.4.1. 中国中高端市场逐步打开，更多新品牌进入消费者视野 .......... 20
2.4.2. 中国高端市场现状：多数品牌尚未进入中国消费者视野 .......... 20
2.4.3. 国产中端化趋势明显，长期受益于消费升级 .......
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