寻找A股估值的锚与盈利的源泉
--2018年度投资策略
分析师及研究助理
杨柳执业证号：S0100517050002
金达莱执业证号：S0100517040001
李瑾执业证号：S0100116080077
本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告对A股未来估值与盈利演化的核心判断：
1.中国宏观经济、流动性、监管环境与投资者结构的变化导致A股整体估值从剧烈波动转变为均
值回归

2.目前A股整体估值水平相对合理，2018年难有系统性估值调整，但市值结构和行业结构上依然
存在估值调整空间

3.从行业轮动角度看，消费品整体估值依然偏低，资源品基本接近合理估值水平，投资品估值存在
下行空间

4.从行业内部格局看，A股多数行业都已经进入成熟阶段，行业增速放缓，伴随龙头公司市占率提
升，估值也将出现溢价

5.股价的两个驱动因素中，伴随A股估值波动下降回归均衡，盈利增长正在上升为行业配置和择股
的核心因素

6.A股盈利水平对经济的代表性在增强，两者增速的背离在收窄，意味着未来A股整体盈利水平将
继续缓慢下行

7.从盈利的三个源泉寻找投资机会：净利润率提升、市场份额扩大、行业空间爆发

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告估值
经济、货币、财政
、投资者结构、
证券市场制度
行业周期、集中度、门槛、
产业政策
行业地位、成长能力、盈利能力、融资能力、
品牌价值、管理能力、区位优势
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盈利
个股
行业
宏观
股价
寻找增长的动力寻找估值的锚
本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1、国际化、成熟化的估值体系特征——存在估值锚
343%、216%、40%，拆分影响股价的两个核心因素，股价更多依靠盈利拉动，估值变动则相对稳定。为应对经
济危机，美联储推行4轮量化宽松释放流动性，美十年期国债收益率由高点的4%下滑至2.3%，暂不考虑影响估值
的其他因素，股市估值理应得到相应幅度的提升，无风险收益率的变动令美股估值稳定性更加凸显

标普500股价走势拆分
资料来源：彭博，民生证券研究院
美股上涨更多依赖盈利(2009年4月至今)
资料来源：彭博，民生证券研究院
纳斯达克标普500道琼斯
量化宽松降低美国无风险收益率
资料来源：彭博，民生证券研究院13520
07
-020
08
-020
09
-020-020-020-020-020-020-020-020-0美国:国债收益率:10年
QE3
QE2
QE1
QE4
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
SP500 PRICESP500 EPS
SP500 PE
寻找增长的动力寻找增长的动力寻找估值的锚
本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1、国际化、成熟化的估值体系特征——存在估值锚
完善、经济增长模式高度依赖投资的大环境中，股价上涨主要由估值拉动

A股上涨更多依赖估值(2009年4月至今)
资料来源：wind，民生证券研究院
上证综指股价走势拆分
资料来源：wind，民生证券研究院
△P△PE△EPS
上证综指25%37%2.69%
沪深30032%40%1.62%
创业板-8%-26%-7.25%
0.8
0.91.1
上证PRICE上证EPS上证PE
寻找增长的动力寻找估值的锚
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