公司债务契约成立之后,签约人间的信息不对称可能导致债权人的合法权益

得不到充分保障,这一点在公司发生财务危机时或公司管理层机会主义投资行为

中表现得尤为突出。因此,债权人基于减少债务违约风险的考虑,可能要求在债

务契约中加入限制公司过度投资行为的相应条款,或改变债务期限金额等条件,

来保护自身利益,而债权人这些策略直接或间接影响公司投资决策行为。本文在

梳理现有国内外相关文献的基础上,基于委托代理理论与信息不对称理论的视角,

以债务契约构成要素及投资支出为切入点,在理论上分析了债务契约和过度投资

决策行为两者之间的互动关系,阐明了基于债务契约构成要素的投资支出生成机

理。在前述理论分析和假说发展的基础上,构建了债务契约约束力的投资决策生

成原理模型,并以2010-2012年中国上市公司的相应数据,使用两阶段0LS回归

方法进行实证检验。研究发现:中国债务契约构成要素,其约束力因素在限制债

务企业过度投资决策方面尚未起到明显效果;相反,那些债务金额越高、债务率

越高、有形资产净值越高的企业往往由于债务软约束而倾向于更为激进的投资策

略。进一步研究表明,在中国目前的转型加新兴市场经济背景下,债权人的合法

权益并未得到股东、管理层的有效保护。基于理论分析和实证检验的结果,作者

最后提出了引进债权人参与治理机制、加强对债权人权益的法律保障、完善债务

契约治理机制等有效改善债务契约与企业过度投资行为关系的策略。

关键词:债务契约,过度學资,约束力

第一章引言

1.1研究意义

2010年之后,随着市场经济的不断发展,以股权融资的方式难以满足上司企

业对资金的渴求,债务融资日益受到上市企业的青睐。据了解,在我国深户两地

上市的企业,仅仅2013前半年就有200多家上市公司向银行进行融资,其中这些

公司的短期借款余额较年初增加160余亿元,而长期借款则同比增加300余亿元。

尽管我国的上市企业历来偏好股权融资,其次才考虑银行借款等债务融资以及以

商业信用为主的内源融资,但随着股票增发市场的变化,股票增发难度提升,上

市公司被迫寻求更多的银行借款以满足资金需求。2013年的数据显示,上市公司

债务比例剧增,因此从债权人的视角研究企业投资行为具有极其重要的现实意义。

具体而言,一是为国家、企业等建立对债权人保护机制和强化企业投资决策

提供直接依据。二是从微观上有助于企业加强债权治理、规避财务风险,进而驾

驳财务危机,提高企业的战略投资决策效率;三是从宏观上有助于培育契约双方

的信任机制,提高债务契约执行效率和企业投资决策效率,有助于进一步强化外

部投资者保护,更好的维护和推动我国金融秩序的稳定与发展。

随着近年来上市公司融资方式的改变,投资者的保护机制是否有效成为普遍

关注的话题,在我国,对债权人的保护究竟怎样呢在企业财务活动中投资活动

是其核心议题,公司价值的高低取决于企业投资决策的成败。在投资活动中,一

方面企业投资项目所需资金很大程度上源于债务融资,而另一方面公司的投资决

策往往受到管理者主观上的决定而出现过度投资的现象。管理层与控股股东之间、

控股股东、管理层、债权投资人间的利害冲突,必然影响公司治理和投资决策,

进而导致管理决策效率低下和过度投资行为。尤其在债务双方契约签订的前提下,

因为相互间的企业信息不对称因素的存在,债权人的合法权益处于不被保护的风

险下。目的减少信息风险,限制企业机会主义的动机,债权人必然会产生约束企

业过度投资决策行为的需求。

因此,在我国的制度背景下,企业与债权人之间缔结的债务契约限制性条款

是否能保护债权人的合法利益具有重大的理论指导意义。首先,本文在委托代理

理论以及信息不对称理论的指导下,对我国的债权人是否具有约束企业过度投资

支出的需求进行验证;其次,作为公司重要治理机制手段的债务契约,深受各种

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