证券研究报告|2022年10月11日
江海股份（002484.SZ）买入
布局工业级三大电容，打造平台型高端龙头
核心观点公司研究·深度报告
布局三大电容，打造平台型工业电容生产商。江海是国内铝电解电容龙头之电子·元件
一，产品主要应用于工业级高端领域，2021年营收和归母净利润分别为35.5证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧
亿元和4.35亿元，同比增长34.7%和16.7%。公司是全球少数同时布局铝电021-60893306021-60871321
hujian1@guosenhuhui2@guosen
解电容、超级电容和薄膜电容三大电容器的厂商，2021年营收占比依次为S0980521080001S0980521080002
80.21%、6.76%、6.31%。基于“材料好电容器才好”的初心，公司能自产三证券分析师：李梓澎联系人：周靖翔
大电容的核心材料，包括化成箔、固态高分子用涂炭箔、超级电容器电极材0755-81981181021-60375402
lizipeng@guosenzhoujingxiang@guosen
料。目前，公司正围绕着工控、xEV、风光储等高成长方向积极研发、扩产。S0980522090001
公司工业类电容器占比超75%，低电价地区化成箔生产基地达产。21年全球联系人：詹浏洋联系人：叶子
010-880053070755-81982153
铝电解电容器需求量约1510亿只(YoY14.7%)，市场规模达63亿美元。zhanliuyang@guosenyezi3@guosen
公司持续强化工业级铝电解电容领先优势，截至1H22，其内蒙古高性能基础数据
电容器基地、车载铝电解电容器基础建设、牛角型铝电解电容器技改扩投资评级买入(维持)
产等项目推进顺利；螺旋式+牛角式大型铝电解电容实质性跃入全球第合理估值27.66-29.20元
收盘价23.58元
一；全球光伏逆变器前10大厂商已有8家成为公司客户；MLPC、固液总市值/流通市值19713/18557百万元
52周最高价/最低价29.24/14.99元
混合电容产品各项指标达到预期，放量在即。公司化成箔自供率达80%，近3个月日均成交额219.94百万元
迁移至低电价地区的新化成箔基地已达产，盈利能力有望进一步提升。市场走势
光伏、新能源汽车等行业的高速发展推动薄膜电容需求高增长。薄膜电容
在电力电子领域占比第一，约为50%，是诸多高压、高稳定性、长寿命
要求场景中的最佳选择。如新能源汽车中的DCLink电容，几乎只能使
用薄膜电容，单价约为150-450元，预计全球车用薄膜电容23年将达
到61.65亿元。截至1H22，公司薄膜电容器产品已经完成新能源和电动
汽车领域重点用户的试验认定流程，开始批量销售；金属化膜、新能源
用、车载用薄膜电容器如期扩产，正迎来薄膜电容业务加速拐点。
超级电容技术逐步获市场认可，应用领域不断丰富。超级电容性能介于电池
和电容之间，是21世纪理想的环保型储能器件，例如在UPS中用超级电容资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
代替电池，已成为行业主流方案。21年，公司超级电容器巩固和提升了其在相关研究报告
智能表、电网等成熟市场的应用，在港口机械、采掘装备、电网调频、油改《江海股份（002484.SZ）-受益下游新能源市场高景气，上半年
归母净利润同比增长46%》——2022-08-29
电、储能、电动大巴等领域也已打下良好的产品性能、产能和市场应用基础。《江海股份（002484.SZ）-新能源市场需求旺盛，三大类电容增
长可期》——2022-03-25
盈利预测与估值：我们看好公司充分受益新能源市场需求放量，同时薄膜电《江海股份-002484-2021年三季报点评：3Q21业绩同比高增长，
容器、超级电容器迎产能释放，我们预计公司22-24年归母净利润为产品提价、降本增效应对成本压力》——2021-10-29
《江海股份-002484-2021年三季报预告：产品涨价应对成本压
6.4/7.9/9.9亿元，给予公司22年36-38xPE，对应目标价27.66-29.20亿力，受益华为储能业务开拓》——2021-10-20
《江海股份-002484-动态点评：被动元件持续高景气，三类电容
元，维持“买入”评级。全面开花》——2021-08-27
风险提示：产能释放不及预期；客户验证不及预期；下游需求不及预期。
盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)2,6353,5504,7935,8667,146
(+/-%)24.1%34.7%35.0%22.4%21.8%
净利润(百万元)373435643795987
(+/-%)55.0%16.7%47.9%23.6%24.2%
摊薄每股收益(EPS)（元）0.450.520.770.951.18
EBITMargin13.6%13.5%14.6%15.4%15.8%
净资产收益率(ROE)9.6%10.1%13.4%14.8%16.1%
市盈率(PE)57.049.433.627.221.9
EV/EBITDA46.435.727.822.618.6
市净率(PB)5.455.004.524.023.54
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告
内容目录
铝电解电容龙头，布局超级、薄膜电容.........5
专注铝电解电容60载，营收利润高增长.........5
薄膜、超级电容占比逐渐提升，长期维持高研发投入.....6
新能源大趋势推动电力电子电容需求高增长.....8
新能源汽车与光伏推动铝电解电容和薄膜电容用量提升.........11
超级电容调频与混合储能应用场景快速增加，迎行业加速拐点..........17
日本厂商退出中低端市场，“断供”刺激高端产品国产化诉求..........20
高研发投入支持高端定位，成本压力逐步改善.........22
同时覆盖三大电容，持续发力高端领域.........22
布局超级电容十年，产品全面，迎产销加速............23
公司围绕MLPC、混合铝电解电容等高端产品扩产.......24
自供上游核心材料，产线搬迁改善电费压力............25
盈利预测.............27
假设前提..............27
未来3年业绩预测简表.........28
盈利预测的敏感性分析.........28
估值与投资建议..............29
风险提示.............29
财务预测与估值..............31
免责声明.............32
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告
图表目录
图1：公司历史.............5
图2：公司营收及增速..............6
图3：公司归母近利润及增速........6
图4：2021年公司收入结构..........7
图5：1H22公司收入结构............7
图6：公司毛利率与净利率..........7
图7：公司各项费用率..............7
图8：公司销售毛利率（2021年）...........8
图9：公司分地区营收占比（2021年）.......8
图10：公司与同行研发支出/收入的对比............8
图11：公司与同行研发费用绝对值对比（百万元）..........8
图12：电容是被动元器件的重要组成部分...........9
图13：2020年中国各类电容器市场占比分布情况............9
图14：各类电容器的额定电压+静电容量范围........9
图15：2020年电力电子电容器市场按介质分类......10
图16：2020年电力电子电容器市场按终端市场划分.........10
图17：48V逆变器电路中铝电解电容和薄膜电容应用广泛...........11
图18：典型铝电解电容构造........11
图19：铝电解电容原理示意图.............11
图20：铝电解电容器根据电解质形态分类..........12
图21：全球铝电解电容市场需求（十亿只）........13
图22：2020年全球铝电解电容器细分应用领域结构.........13
图23：2020年全球铝电解电容器行业市场份额......13
图24：2020年中国铝电解电容器行业市场份额（按销售额）........13
图25：薄膜电容的分类............14
图26：箔电极型薄膜电容器........14
图27：蒸镀电极型（金属化薄膜型）.......14
图28：新能源汽车需要使用48V及以上的高压系统.........15
图29：我国车企800V快充技术布局........15
图30：一个逆变器电路至少用到两个薄膜电容......15
图31：DCLink/Snubber常用薄膜电容或MLCC......15
图32：全球薄膜电容市场规模.............17
图33：2020年全球薄膜电容厂商市占率............17
图34：超级电容器VS传统储能、电容、燃料电池等........18
图35：超级电容的应用............18
图36：最佳电池方案VS超级电容成本节省增量测算........18
图37：最差电池方案VS超级电容成本节省增量测算........18
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3
bYdV9XwWmMsR9P9R9PmOmMoMsQjMoPoOeRmOrP7NnNnNMYmQoMxNnNyQ证券研究报告
图38：双电层电容器的充放电过程.........19
图39：超级电容按结构分类........19
图40：超级电容按结构分类图示...........19
图41：LIC参数............20
图42：LIC产品图..........20
图43：中国超级电容市场规模（亿元）............20
图44：铝电解电容进出口规模（单位：亿元，亿个）.......21
图45：铝电解电容出口均价明显低于进口均价......21
图46：日本铝电解电容产值变动（亿日元）........21
图47：日本铝电解电容单价变动（日元/个）.......21
图48：日本金属化有机薄膜电容产值变化（亿日元）.......22
图49：日本金属化有机薄膜电容单价变化（日元/颗）......22
图50：国家级博士后科研工作站...........23
图51：省级工程技术研究中心.............23
图52：公司超级电容营收快速增长.........24
图53：1H22公司超级电解电容下游应用占比........24
图54：MLPC结构图.........24
图55：MLPC示意图.........24
图56：公司铝电解电容1H22下游需求分布.........25
图57：铝电解电容成本结构........25
图58：铝电解电容产业链..........25
图59：LME铝现货结算价（美元/吨）.......26
图60：新疆众和近五年电子铝箔单价.......26
表1：截至1H22公司前十大股东............5
表2：截至1H22公司控股子公司（包括孙公司）............6
表3：各类电容器主要性能及主要应用领域对比情况........10
表4：全球新能源车用薄膜电容器市场规模测算............16
表5：全球光伏逆变器用薄膜电容器市场规模测算..........16
表6：国内电容器厂商产品覆盖情况........22
表7：公司超级电容器布局回顾............23
表8：江海股份业务拆分...........27
表9：未来3年盈利预测表.........28
表10：情景分析（乐观、中性、悲观）............28
表11：可比公司估值比较（股价截至2022年10月10日）.........29
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告
铝电解电容龙头，布局超级、薄膜电容
专注铝电解电容60载，营收利润高增长
公司从事电容器及其材料、仪器的研究开发、生产和销售，主要产品包括铝电解
电容器（及核心材料）、薄膜电容器、超级电容器。前身平潮镇福利社成立于1958
年；1970年开始研发铝电解电容；2010年上市中小板，上市之后公司通过合资与
收购的方式将业务拓宽至薄膜电容和超级电容；2011年与日本ELNA合资成立南
通海润电子，发展高分子固态铝电解电容、车载铝电解电容；2013年，通过并购
江苏荣生电子有限公司，开拓了腐蚀箔业务；2018年与美国基美（KEMET）合资
成立南通海美电子，合作发展电动汽车专用薄膜电容器模组、车载轴向引线电容
器方向；2020年公司收购日立化成电容器业务。
图1：公司历史
资料来源：公司公告，公司官网，国信证券经济研究所整理
公司股权结构稳定。截至2022年中报，亿威投资有限公司为公司第一大股东及实
际控制人，持股比例29.8%，朱祥持股7.9%，董事长陈卫东持股2.3%。公司合并
财务报表范围内子公司（含孙公司）共17家，合营企业1家。其中，AICTech
是公司首个海外研发生产基地，南通海美则是与全球薄膜电容第二的美国基美
（KEMET）合资成立，快速实现高端产品布局。
表1：截至1H22公司前十大股东
股东持股比例
亿威投资有限公司29.8%
朱祥7.9%
香港中央结算有限公司2.5%
陈卫东2.3%
陆军1.5%
中信证券红利价值一年持有混合型集合资产管理计划1.1%
汇添富基金国寿股份均衡股票型组合单一资产管理计划(可供出售)0.9%
兴全社会责任混合型证券投资基金0.8%
顾义明0.8%
全国社保基金117组合0.7%
资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5