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酒店行业专题报告三_从酒店成本结构看业绩弹性2017年国泰君安30页

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[Table_MainInfo][Table_Title] 2017.02.06
从酒店成本结构看业绩弹性
——酒店行业专题报告三
刘越男(分析师) 王毅成(研究助理)
021-38677706 021-38676720
liuyuenan@gtjas wangyicheng@gtjas
证书编号 S0880516030003 S0880115060031
本报告导读:
本文通过研究影响酒店成本费用端的核心要素,探讨酒店行业短期及中长期趋势,筛
选将受益行业复苏的优质标的

摘要:
[Table_Summary]成本端:短期压力减小,带来业绩巨大向上空间。①酒店行业固定
成本占比高(80%),高业绩弹性,RevPAR提升1%可带来净利率提
升6.4%;②固定成本:租金成本短期内受到会计处理方式和商业租
金下降影响,预计5年内压力不大;连锁酒店通过优秀的信息管理和
运营系统,大幅提升人工效率,人工成本率已连续19个月出现下跌,
中档酒店人房比低更能凸显人工成本优势,将成发展重点;③变动成
本:酒店能耗节流初现成效,2016年1月到11月行业能耗成本率下
降近1.32pct

已定,携程+去哪儿合计市占率63.1%,CR3=70.7%,单体酒店OTA
客流占比达50%,酒店集团OTA占比15%,OTA对酒店议价能力强;
②国际经验表明,市场份额提高将伴随佣金率上升,Priceline市占率
从4.2%提升至13.5%的过程中代理佣金率从9.8%提升至13.6%;③
与国外相比,我国在线酒店预定市场更加集中,而酒店行业更加分散,
预计未来酒店佣金率将维持在15%以上;④酒店集团建立联盟和分
销平台联盟短期缓解佣金率快速上涨。⑤加盟政策变动概率低,加盟
费率维持稳定,加盟商仍有利可图:首次加盟费+持续加盟费+渠道
费收入占比约8%,加盟店成本略低于直营店

是有限服务型酒店发展的主要驱动因素,华住连续7个季度收入增速
大于成本费用增速;②中档酒店单价为经济型1.6-2倍,出租率低
10pct,RevPAR是其1.6倍左右,成本小于1.2倍,毛利率高16pct,
净利润率高13pct;毛利润率较高星级高18pct,净利润率高15pct;
③单体店变加盟店出租率提升30pct、RevPAR提升56%,毛利率提
升15pct,净利率提升14pct

和如家精选持续发力、经济型酒店回暖、管理层机制理顺;②锦江股
份:收购铂涛、维也纳完善中档市场布局,行业龙头

[Table_Invest] 评级: 增持
上次评级: 增持
[Table_subIndustry] 细分行业评级
餐饮 中性
酒店 增持
旅游景点和旅行社 增持
其他旅游 增持
[Table_Report] 相关报告
旅游业:《酒店收入周期:日轮擘水出,始
觉江面宽》
2017.01.05
旅游业:《有限服务型酒店显著回暖,继续
推荐》
2017.01.02
旅游业:《中端酒店:乘风而起,量价齐升》
2016.12.28
旅游业:《国王逝世泰国游爆冷 出国指数
首次下滑》
2016.12.11
旅游业:《“赌神”归来》
2016.12.05






旅游业










行业专题研究
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目 录
1. 成本压力减小带来业绩巨大向上弹性 . 5
1.1. 高固定成本占比使酒店具有高业绩弹性 .. 5
1.2. 固定成本:租金、人工成本短期压力显著减弱 .. 7
1.2.1. 租金:5年平均涨幅10%,短期势头或放缓7
1.2.2. 人工:短期压力放缓,连锁酒店低人房比享优势 . 10
1.2.3. 折旧:短期暂时稳定,差异明显 ..... 12
1.3. 变动成本:能耗“节流”初现成效,成本率掉头向下13
2. 费用端:佣金率趋势上行倒逼酒店连锁化 ... 14
2.1. 佣金率:佣金上涨倒逼酒店结盟,短期缓解上涨压力14
2.1.1. OTA寡头垄断,对酒店议价能力强14
2.1.2. 国际经验:OTA佣金率上行将是长期趋势16
2.1.3. 2014年起酒店联盟短期内缓解佣金率上涨18
2.2. 加盟费:费率维持稳定,加盟店仍有利可图 .... 21
2.2.1. 单体酒店维度:加盟费率维持稳定 . 21
2.2.2. 直营店VS加盟店:加盟略高,均有利可图 .......... 22
3. 盈利能力:收入驱动行业增长,中档盈利能力强 ... 23
3.1. 从收入和成本增速看盈利能力:收入增长是核心驱动力 ........ 23
3.2. 从酒店类型看盈利能力:中档酒店最强23
3.2.1. 经济型VS中档VS高星级:中端盈利能力最强 ... 24
3.2.2. 单体VS连锁酒店:连锁酒店完胜 .. 25
4. 投资建议与标的:酒店龙头将受益 ... 27
4.1. 首旅酒店:行业复苏叠加品牌升级,管理重心重归主业 ........ 27
4.2. 锦江股份:内生+外延,谋中档霸主 ...... 27
5. 风险因素 ........... 27
图目录
图1:经济型酒店租金、折旧、人工是最大成本 ... 5
图2:中档酒店成本结构与经济型酒店类似 ........... 5
图3:经济型酒店固定成本收入占比约70% ........... 5
图4:经济型酒店80%是固定成本 .. 5
图5:中档酒店固定成本收入占比约50-60% ......... 6
图6:中档酒店固定成本占总成本80%....... 6
图7:全国优质零售物业租金同比变动 ....... 7
图8:全国优质零售物业空置率同比变动 ... 8
图9:全国租金与空置率同比变动负相关 ... 8
图10:一线城市租金与空置率同比变动负相关 ..... 8
图11:沿海城市租金与空置率同比变动负相关 ..... 8
图12:内陆核心租金与空置率同比变动负相关 ..... 8
图13:2010-2015年华住租金年均涨幅31% .......... 9
图14:调整后华住5年租金成本年均涨幅10% ..... 9
图15:电商冲击下,商业地产需求存压 ..... 9
图16:加盟店租金低于直营,中档酒店租金高于经济型酒店 ... 10
图17:各酒店集团人工成本差异明显,锦江偏高 ........... 10
53205
行业专题研究
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图18:经济型酒店人工成本-收入比高于中档酒店 .......... 10
图19:人工成本率2015年开始下滑,近期反弹 .. 11
图20:人工成本率同比连续19个月出现降低 ...... 11
图21:华住人房比在行业中处于较低水平11
图22:如家人工费用率比华住高5个百分点 ........ 11
图23:2012年劳动年龄人口绝对量首次下降 ...... 12
图24:2011-2015年,平均工资CAGR5=10% ..... 12
图25:中端酒店相比高星级酒店具有显著人工成本优势 ........... 12
图26:经济型酒店投入成本趋同,折旧政策致差异 ....... 13
图27:中档酒店投入成本差异明显,锦江投入高 ........... 13
图28:中档酒店能耗绝对值高于经济型酒店但收入占比和能耗成本率低
于经济型 ........ 14
图29:能耗成本率自2014年开始下行 ..... 14
图30:近11个月能耗成本率出现同比降低 ......... 14
图31:在线酒店预订市场规模维持高增速 ........... 15
图32:在线交易占比呈加速提升状态 ....... 15
图33:预计2020年在线酒店预定渗透率将达44% ......... 15
图34:在线住宿领域OTA集中度高,CR3=70.7% ......... 16
图35:调研显示单体酒店OTA导流占比达50% . 16
图36:Priceline全球化交易额占比逐年提升 ........ 17
图37:Priceline代理佣金率随市场份额的提高而升高 .... 17
图38:中国酒店行业品牌渗透率低 ........... 18
图39:中档酒店市场品牌渗透率仅为20% ........... 18
图40:有限服务型酒店历经高增长已进入入转型升级期 ........... 18
图41:经济型酒店客房供给持续大于需求 ........... 19
图42:供需关系改变带来出租率下滑甚至负增速 ........... 19
图43:供需关系改变阻碍平均房价提升 ... 19
图44:盈利能力增速降低催生行业整合需求 ....... 19
图45:锦江、首旅、华住三分天下 ........... 20
图46:经济型酒店加盟费占收入比率平均为8.6% .......... 22
图47:中档酒店加盟费占收入比率约为8.0% ...... 22
图48:华住收入增速大多数时间高于成本&费用增速 .... 23
图49:华住连续7个季度收入增速大于成本&费用增速23
表目录
表1:单体门店对各业绩指标对RevPAR变动1%的弹性 . 6
表2:各业绩指标对出租率变动1pct的弹性(影响变动成本) .. 6
表3:使得RevPAR变动1%所需要出租率变动(pct) .... 7
表4:各业绩指标对平均房价变动1%的弹性(平均房价不影响变动成本)
. 7
表5:中档酒店装修投入成本约为经济型1.5倍 .. 12
表6:携程布局流量端及资源端,推动OTA行业集中度加速提升 ....... 16
表7:Priceline通过外延收购方式成为行业龙头 .. 17
表8:酒店集团凭品牌及资本力量推动行业整合 . 20
表9:酒店集团纷纷在分销平台和酒店联盟发力 . 20
表10:如家会员渠道占比已提升至70%以上 ....... 21
行业专题研究
请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 30
表11:各酒店集团加盟商政策类似但细则有别 ... 21
表12:汉庭、如家、锦江之星加盟店与直营店盈利能力对比 ... 22
表13:高档酒店、中端酒店和经济型酒店盈利能力测算 ........... 24
表14:单体酒店与连锁品牌酒店盈利能力对比 ... 25
表15:推荐公司业绩预测与估值对比(2017/02/03) ..... 29
行业专题研究
请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 30
1. 成本压力减小带来业绩巨大向上弹性
1.1. 高固定成本占比使酒店具有高业绩弹性
酒店行业固定成本率80%,占比高。酒店成本可分为固定成本和变动
成本,固定成本主要包括:租金、折旧、人工费用;变动成本包括:
能耗、消耗品。对于经济型酒店,固定成本占比高,占收入70%,固定
成本率80%,中档酒店成本结构与经济型类似

图1:经济型酒店租金、折旧、人工是最大成本 图2:中档酒店成本结构与经济型酒店类似
46.5%
15.4%
17.0%
8.7%
12.4%
经济型酒店成本拆分
租金
折旧
人工费用
能耗
消耗品
固定成本
79%
46.4%
21.2%
14.1%
7.1%
11.1%
中档酒店成本拆分
租金
折旧
人工费用
能耗
消耗品
固定成本
82%
数据来源:国泰君安证券研究 数据来源:国泰君安证券研究
图3:经济型酒店固定成本收入占比约70% 图4:经济型酒店80%是固定成本
64%60%70%64%72%69%
17%18%17%17%17%18%
0%
20%
40%
60%
80%
经济型酒店成本占收入比重
固定成本占收入比重变动成本占收入比重
0%
50%
100%
经济型酒店成本构成
固定成本占成本比重变动成本占成本比重
数据来源:国泰君安证券研究 数据来源:国泰君安证券研究
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