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摘要：
[Table_Summary]二季度经济或超预期，名义GDP增速将创2012年以来新高
宏观经济整体需求不弱，基建投资和出口需求加快，制造业
投资需求可能延续改善轨迹，库存周期继续，这将抵消汽车、
房地产消费需求下行的影响。名义GDP增速上半年或达10%
左右，企业盈利继续改善。同时，货币政策方面，虽然受金
融周期下半场和美国加息双重影响而保持中性偏紧，但尚未
真正进入加息周期
求相对平稳的基础上，去年年底中央经济工作会议决定把供
给侧改革往纵深方向推进，3月初“两会”的前后将可能有
更加明确的措施出台。同时，地方发改委的规划显示地方政
府（尤其是西部地区）基建投资继续升温。5月中旬中国将
召开“一带一路”高规格的峰会。这些主题的共振将会给周
期性行业带来利好
广。市场分歧在相当程度上，影响了市场的稳固、回暖和改
善，而市场的稳固、回暖和改善，更是分歧逐渐统一的结果
当前，市场分歧总结有三：一在经济，二在风险定价，三在
风险因素展望，我们认为这三点分歧已呈现收敛迹象，其收
敛过程将拉长、推广“春季躁动、周期脉冲”
中期“一带一路”和“供给侧改革”提供牵引，加之机构仓
位博弈有空间、海外川普政策有映射，当前周期品行情仍在
中途。从催化因素的潜在受益程度，以及行业研究员自下而
上的脉络梳理，当下时点周期品推荐排序建议：建筑有色
（矿山服务、铜、铝）建材石油石化特高压券商（机构
博弈角度，传统高弹性板块的弯道超车机会）钢铁
宏观研究团队
花长春（研究所全球首席经济学家）
电话：0755-23976621
邮箱：huachangchun@gtjas
证书编号：S0880116100007
罗志恒（分析师）
电话：010-59312711
邮箱：luozhiheng@gtjas
证书编号：S0880516060002
策略团队：
张华恩：（分析师）
电话：0755-23976659
邮箱：zhanghuaen@gtjas
证书编号：S0880516060001
李美岑：（研究助理）
电话：021-38032024
邮箱：limeicen@gtjas
证书编号：S0880116080320
感谢花长春博士对本报告的贡献
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A
股
策
略
专
题
策略研究
策
略
研
究
证
券
研
究
报
告
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Abstract
likely to reach the highest level since 2012. Domestic demand remains resilient, infrastructure
investment and external demand rise, manufacturing investment possibly continues upward
trend, along with the inventory build-up cycle, which should neutralize the adverse impacts of
property and auto sales. The nominal GDP could rise to around 10% in the first half, as
cooperate earnings continue rising. Meanwhile, PBOC has not yet actually initiated rate hike
cycle, although it opts for neutral monetary policy with a tightening bias amid Fed rate hike
and the second half of domestic financial cycle.
rise of western China, embrace the time of themes resonance. With relatively steady
demand, the Central Economic Work Conference held last December has decided to deepen
the supply-side structural reform. More specific measures could be launched in early March
around the “Two Session”. Furthermore, per the plans of provincial development and reform
commissions, local governments, especially the western area, will continue to ramp up
infrastructure investment. In addition, China will hold high profile “One Belt One Road”
summit in mid-May. The overlap of these themes should shore up cyclical industries.
expected to extend and expand. Investors’ different opinions significantly weaken the
steadiness, rebound and improvement of the market. On the flip side, a steady, rebounding and
improving market reflects the gradual converge of the opinions. Investors’ opinions diverge on
three key issues now: economic growth, risk pricing and expectations of risk factors. However,
we hold that investors’ opinions start to converge, which should extend as well as expand
“spring restlessness and cyclical pulse”.
in the near term, “One Belt One Road” initiative and supple-side structural reform in the
medium term, the adequate ammunition of institutional investors for game, and the
reverberation of Trump’s policy overseas, these four factors suggest cyclical rallies are still on
the way. Per the magnitude of potential benefits brought by these factors, along with
bottom-up industry analysis, our recommendation rank of the cyclical stocks is as follows.
constructionnonferrous metal (mining service, cooper and aluminum)building materials
petroleum and petrochemicalsultra-high voltagesecurities companies (from the
perspective of institutional game, corner overtaking opportunities for traditional sectors with
high elasticity)iron and steel.
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目 录
1. 二季度经济或超预期 .. 4
1.1. 需求的切换或致短期总需求平稳 ..... 4
1.2. 中国名义GDP增速上半年或创2012年以来新高 ......... 7
1.3. 一带一路需求渐入佳境，与西部崛起共舞 .......... 9
1.4. 货币中性偏紧但尚未具备加息周期条件 . 10
2. 脉冲总在分歧后，三大分歧的边际在变 ........... 11
2.1. 经济的分歧在向上修靠拢，脉冲的分歧向更久更广靠拢 ..... 12
2.2. 市场对不确定性的定价，在向缓和靠拢 . 13
2.3. 市场对悲观因素的展望，在向市场中性靠拢 .... 14
3. 配置建议：“四位一体”驱动周期品中段行情 ......... 16
3.1. 看好周期品重点买什么？ .... 16
3.2. 看多周期的脉络再梳理 ......... 17
3.3. 微观支撑：估值水平在低位，海外催化有亮点 ........... 19
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引言：2017年年初以来，国泰君安策略团队在《躁动行情看多周期品涨
价》、《预期修复，周期领涨》等报告中持续坚定“躁动行情”不改，
并建议重点布局周期品的涨价行情机会。时至今日，“躁动行情”已
渐入佳境，“周期进攻、价值打底”同样得到完美演绎
往后看：
本篇报告中，国泰君安宏观、策略团队将就市场关心的主要问题为各
位投资者分享下我们近期的思考
1. 二季度经济或超预期
1.1. 需求的切换或致短期总需求平稳
从目前的多种迹象表明，我国出口、基建和制造业投资需求增强，或
能在上半年弥补汽车消费、房地产投资转弱，从而维持总需求相对稳
定，使得二季度经济或存在超预期的可能
1.1.1. 中国出口有望向好
外需的改善快于预期。美国固定资产投资在去年四季度全面好转（图
1），同时，美国也处在加库存周期（图2）。全球主要经济体制造业
PMI纷纷创新高，其中美国创2年来新高，欧元区创5年半新高，日本
连续5个月保持在50以上（图3），2017年全球经济可能在美国的带
动下增速加快，有利于外需的回暖
图1：美国固定资产投资开始明显回升 图2： 美国当前处在新一轮加库存周期
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固定资产投资固定资产投资：非房地产
固定资产投资：房地产
季调环比（%）
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存货的变化
10亿美元（2009年价）
资料来源：CEIC，国泰君安证券研究
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图3：美日欧制造业PMI纷纷创新高 图4：中国出口明显改善
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10月16年1月16年4月16年7月
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10月17年1月
3月移动环比（%3m-o-3m)月同比（%y-o-y)，右
月同比（%y-o-y)3月移动环比（%3m-o-3m)
资料来源：WIND，CEIC，国泰君安证券研究
我国出口出现连续好转迹象，韩国亦如此，表明外需在好转当中。中
国1月份出口同比上升较快，3个月移动环比没有出现以往季节性大幅
下降（图4）。其中，中国对发达市场和新兴市场出口好转都很明显，
春节错位因素只能解释部分。类似地，韩国1月出口同比增速11.2%，
较上月增加4.8个百分点，创5年新高，佐证了全球外需的回暖
预计我国出口2月份同比略回落，但上半年整体可能不错，好于之前的
预期。我们维持全年出口2%的增速的预期。下行风险是特朗普政府对
华贸易摩擦开启得比较早，则出口可能受到较大影响
1.1.2. 基建投资可能加速、信贷仍然偏强
基建投资在去年四季度大幅回落，从而为基建投资加速带来空间
2016年上半年基建投资增速在20%左右，随后下滑至三季度的14.6%和
四季度的11.0%（图5）。有迹象表明在积极财政政策和PPP落地加速
的带动下，今年上半年有可能再度恢复上升至接近20%左右的增速。财
政部PPP中心公布，截至2016年底，全国入库项目达到11,260个，投
资额为13.5万亿，其中已签约落地1351个，投资额2.2万亿，入库项
目和落地项目逐月持续上升。另外，部分省份公布的投资计划也表明
基建投资可能加快，如新疆2017年固定资产投资增速50%，投资总额
约1.5万亿。我们预计2017年财政政策积极态势不变，预算赤字率可能
为3-3.5%，但执行结果的财政赤字率可能是4%
1月份信贷也表明企业长期投资在增加，或与PPP项目建设加速有关
1月份人民币信贷创一年新高，主要增长来源为企业中长期贷款和房
贷，前者应与PPP项目关联度大而后者可能与去年积压下来的项目有
关。社融增量3.74万亿元，创历史新高。其中表内融资、表外融资、
未贴现票据融资、股票融资等主要项目均超预期增长。广义社融信贷
存量增速虽略有回落，但仍维持在16%以上，鉴于信贷增速对经济影响
的时滞效应，二季度经济仍然受到较强信贷的支持。2月15日央行工作
论文提出应合理把握去杠杆和经济结构转型的进程，应避免过快压缩
信贷和投资可能引发的流动性风险，暗示信贷增速放缓是渐进的
。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看
