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长期竞争力评级：高于行业均值
市场数据(人民币）
行业优化平均市盈率 100.78
市场优化平均市盈率 18.08
国金军工指数 6303.32
沪深300指数 3517.33
上证指数 3288.97
深证成指 10655.79
中小板综指 11821.99
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工行业点评》，2017.3.20
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改革-军工行业点评》，2017.2.16
3.《改革与成长——我们为什么最看好航天
板块-日常航天行业行业深度...》，2017.2.3
4.《“军事扩张”？——特朗普执政下的美
国军工-特朗普军事政策专题...》，2017.1.20
5.《国企改革持续提速，重申关注南北船整
合-军工行业点评》，2017.1.16
司景喆 联系人 (8621)60870938
sijz@gjzq
时代 联系人 (8621)60893123
shidai@gjzq
贺国文 分析师 SAC执业编号：S1130512040001 (8621)60230235
hegw@gjzq
四大维度解析军工改革系列报告之一——拆分
与合并：从哪里来，到哪里去
投资建议
行业策略：我们判断2017年有望成为我国军工行业改革的重要一年，在此
时点，我们推出《四大维度解析军工改革》系列报告，此文为本系列第一
篇，重点介绍军工集团发源历史与相应现状思考。结合军工集团的分合史，
我们判断当前又来到集团间重归融合的时点。军工集团的重组整合动作已接
二连三，今年3月，中核集团与中核建集团率先开启战略重组工作；我们认
为，南北两船、电子电科等集团的整合也有望在今年取得实质性突破

推荐组合：建议关注军工集团重组合并两条主线——南北船与电科系：1）
重点关注南北两船现有上市平台：中国重工（601989）、中船防务
（600685）、中国动力（600482）、中电广通（600764）、中国船舶
（600150）、中船科技（600072）；2）同时关注中国电科、电子集团上市公
司：杰赛科技（002544）、中国长城（000066）

行业观点
军工体系历经六十载变革，我国十二大军工集团同根同源：我国当前的国防
工业呈现六大军事领域、十二大军工集团的构成格局。现有的军工体系是通
过多次改革形成，具体可大致分为两个阶段——前期整合扶持阶段和后期拆
分竞争阶段。结合时代环境和行业特性，我们认为军工行业历史变革的推动
因素是经济体制变革与行业发展的需要。放眼当下，十二大军工集团同根同
源，业务各有侧重且部分重叠，在一定程度上呈现交错冗杂的特点。结合中
航工业改革历程，我们认为“横向竞争，纵向整合”的模式将成为未来军工
集团重组整合的典范

重组整合是军工产业做大做强的重要途径：纵观国内外，重组整合孕育了一
批富有国际竞争力的行业巨头。重组兼并一直是世界军工行业发展的主旋
律。以美国为例，重组整合使其军工行业步入发展快车道，成就了美国五大
军工巨头。不仅解决了企业在同一领域内的过度竞争，更增强了其在海外市
场的整体实力。近年来，我国诸如南北车合并而实现强强联合的央企整合成
功案例，也为军工行业提供了重要参考。军工企业应该站在国家利益角度，
将做大做强摆在迫切而重要的目标位置，重组整合是最为行之有效的路径

我国军工产业已处于变革转折期，重组整合有望成为军工改革的突破口：当
前我国军工产业所处时期对应美国20世纪90年代合并的黄金十年。结合历
史和现况来看，我国军工产业的重组整合正在持续推进。建国初期的行政干
预造成了我国军工集团组织结构与管理上的“拉郎配”——相对封闭、厂所
矛盾、结构冗杂与体制不适。当前各大军工集团存在业务重叠度高，过度争
抢市场资源与重复建设等问题，十分不利于我国军工产业的自身发展与对外
竞争。重组整合能够在解决历史遗留问题的同时，形成“1+12”的合力

当前，军工集团的重组整合动作已接二连三。两核合并正走向落地，同时，
南北船和电子电科集团均具备了合并先期条件——人事对调与内部整合接近
尾声，合并预期持续升温。我们认为，在国资委缩减央企数量的大背景下，
各大军工集团重组整合的车轮正在滚滚向前

风险提示
央企合并重组低于预期；相应上市平台资产重组进程不及预期

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04国金行业 沪深300
2017年04月11日
军工 2016年日常报告
评级：买入维持评级
行业深度研究
证券研究报告
行业深度研究
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内容目录
我国的军工产业主体——十二大军工集团 .......4
十二大军工集团情况简介.....4
军工体系改革伴随着时代背景变化...6
同根同源致使军工集团业务“各有侧重+部分重叠” ..........10
重组整合是军工产业做大做强的重要途径 .....14
重组整合是世界国防工业的主旋律.14
军工集团兼并促使美国军工产业发展进入快车道....15
我国央企重组整合大幕已拉开........20
重组整合有望成为军工改革的突破口 23
重组能去除军工产业的“拉郎配”问题......23
合并促使军工产业从无序竞争走向有序合作...........24
军工集团的重组整合已箭在弦上 ....26
投资建议：关注南北船与电科系 .......28
南北船整合思路渐晰..........28
对电科系整合的相关推断...28
重点推荐个股 ........29
图表目录
图表1：我国每个军工领域都涉及两家军工集团..........4
图表2：我国军工集团总体营业收入稳定增长 .4
图表3：我国军工集团总体净利润增长显著.....4
图表4：我国各大军工集团的营业收入情况.....5
图表5：我国各大军工集团的净利润情况 ........5
图表6：我国十二大军工集团的主要业务板块 .5
图表7：我国军工产业体系形成与发展的历史沿革 ......8
图表8：我国军工产业体系变革与经济体制演变、行业自身情况联系密切 .......9
图表9：中航工业是军工产业重组整合的先行者........10
图表10：航天系军工集团业务对比与联系 ....10
图表11：航空系军工集团业务对比与联系 .... 11
图表12：核工业系军工集团业务对比与联系 . 11
图表13：船舶系军工集团业务对比与联系 ....12
图表14：兵器系军工集团业务对比与联系 ....12
图表15：电子信息系军工集团业务对比与联系 .........13
图表16：世界国防军工大多形成“核心+卫星”产业体系......14
图表17：美国国防工业产业整合使武器主承包商数量迅速减少 .........14
图表18：2016年世界军工十强均进行过大量的兼并重组.......15
图表19：美国军工产业经历了四个阶段的发展 .........16