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端游行业竞争格局优化，产品提升公司
价值、电竞助力增长
■端游行业具有高壁垒、高收益属性。端游行业壁垒高体现为产品开发
周期长（2-5年），投入成本高（100人团队，千万级成本）；高收益体
现为端游产品生命周期长、收入规模大、研运一体化趋势下毛利率高。

■端游市场饱和，行业去产能化。随着手游行业迅猛发展，端游行业受
到显著冲击。目前国内端游市场饱和，2014-2016年端游市场规模分别
为609、612、582亿元。在此背景下，国内大多数端游厂商陆续转型手
游，端游行业去产能趋势显著，端游厂商数量及自研产品数量都呈现
下降趋势，竞争态势得到缓解。

■优质渠道资源转向手游，端游厂商或将产品制胜。根据易观智库的端
游报告，2015Q1-2016Q3，网易市场份额由16%提升到24%，完美世界
市场份额由5.1%提升到6.0%；而腾讯市场份额由53.8%下降到47.2%。

我们判断，这主要源于腾讯将旗下微信、QQ等流量资源导向手游产品，
腾讯在端游领域的渠道优势逐渐减弱，而网易、完美凭借精品端游逐
步提高端游市场份额，我们认为，成熟阶段的600亿端游市场，在端
转手趋势下，坚守端游领域的厂商或将享受行业结构优化的福利，端
游产品提升公司价值的逻辑凸显。

■电竞助力，端游用户规模稳定。2016年，国内端游市场虽然受手游
冲击，市场规模下降，但用户数量达到1.56亿，同比增长1.4%。国内
电子竞技持续迅猛发展拉动端游用户正向增长，端游用户规模稳定表
明端游市场仍是不可忽视的细分市场。

■相关标的：完美世界、冰川网络、世纪游轮、吉比特、电魂网络。

■风险提示：
端游用户流失、产品研发低于预期。

Table_Title
2017年05月11日
传媒
Table_BaseInfo
行业分析
证券研究报告

投资评级 领先大市-A
维持评级
Table_FirstStock
首选股票 目标价 评级

Table_Chart
行业表现

资料来源：Wind资讯

% 1M 3M 12M
相对收益 -4.46 -9.14 4.56
绝对收益 -9.57 -11.36 12.82

焦娟 分析师
SAC执业证书编号：S1450516120001
jiaojuan@essence
021-35082012
王中骁 分析师
SAC执业证书编号：S1450517020002
wangzx2@essence

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-18%
-13%
-8%
-3%
2%
7%
12%
2016-052016-092017-01
传媒 沪深300
行业分析/传媒本报告版权属于安信证券股份有限公司。

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内容目录
1. 端游行业具有高壁垒、高收益属性 ..... 4
2. 端游市场饱和，行业去产能化6
2.1. 手游崛起，端游受到冲击 .......... 6
2.2. 端游市场饱和，行业去产能趋势显著 .... 6
2.3. 传统端游大厂顺应趋势，陆续转型手游7
3. 优质渠道资源转向手游，竞争格局优化 .......... 8
3.1. 腾讯端游渠道优势下降，竞争格局优化8
3.2. 端游公司受益于产品提升价值逻辑愈发凸显 ..... 8
3.3. 个性化、多样化需求刺激市场细分，细分市场潜力巨大 ........... 9
4. 电竞发展迅速，助力端游用户规模稳中有升11
4.1. 端游电竞产业成熟，市场规模稳定增长 .......... 11
4.2. 电竞助力端游，实现协同发展 . 12
5. 相关标的 ....... 13
6. 风险提示 ....... 14

图表目录
图1：端游产品分类 ........ 4
图2：典型端游3年开发周期 ...... 4
图3：端游行业产业链 ..... 5
图4：2016年板块内公司端游业务毛利率对比 .... 6
图5：2011-2016中国游戏市场规模（亿元） .... 6
图6：2011-2016中国游戏市场构成 ....... 6
图7：2015.1-2016.5主要端游公司数量 . 7
图8：端游出版数量对比 . 7
图9：2011Q2-2016Q3腾讯、网易、完美端游市场份额 ........... 8
图10：2011Q2-2016Q3盛大、畅游、巨人、金山端游市场份额 .......... 9
图11： 端游厂商进入2017年2月网吧排行榜前100名的数量 ........... 9
图12：端游第一梯队与空中网市场份额 ........... 10
图13：2013Q1端游市场集中度 ........... 10
图14：空中网发展历程 . 10
图15：2011-2016Q3公司营业收入（百万美元）........ 10
图16：2015年公司营业收入构成（百万美元）........... 10
图17：2011-2015《坦克世界》收入占网游总收入比例 ........... 11
图18：2011-2015坦克世界注册用户数（万人） ......... 11
图19：电竞产业链 ........ 11
图20：2014-2016年国内端游电竞市场规模（亿元） . 12
图21：2015年国内电竞市场构成 ........ 12
图22：2013/12-2015/9《DOTA2》活跃/付费用户数 ... 12
图23：2013/12-2015/9《DOTA2》ARPPU及充值额 . 12
图24：国内三大端游电竞厂商赛事模式对比 .... 13
图25：2008-2016国内端游玩家人数（亿人）13

表1：国内主要端游厂商旗下游戏运营时间 ........ 5