我国上市公司处于含有“一元制”治理模式若干要素的特殊“二元制”治理
模式之中。与采用“一元制”的国家相比，我国资本市场对中小投资者保护尚不
完善，上市公司股权相对集中，一些企业有大股东的控制，国家仍有能力以实际
控制者的身份控制部分上市公司。在这种情况下，国有控股股东或大股东对董事
会有实质性影响，薪酬委员会很可能代表大股东的利益，甚至可能受大股东的主
导或控制与经理人合谋盘剥小股东。根据中国上市公司制度背景和三层委托代理
框架的分析，本文研究了三个具体议题：一是从监督者的特征是否与股东利益融
合的视角考察薪酬委员会董事资格是否符合股东的利益；二是试图从监督合谋的
角度回答表征薪酬委员会成员的信息获取能力、监督强度以及监督诱因在我国上
市公司经理人薪酬制定中起了何种作用；三是试图从委托人与监督者的角度解释
何种薪酬委员会特征能够使其与股东利益更加融合，从而协调上市公司股东与管
理者之间的利益冲突。本文考察了与之相关的六个问题：薪酬委员会董事资格特
征，这些特征如何影响经理人薪酬水平、薪酬结构、薪酬-绩效敏感度和薪酬契
约的设计，以及在不同股权结构的企业中上述关系的差异。通过大量的文献研究
以及实证分析，本文得出的基本结论是：（1）我国上市公司薪酬委员会组成及
成员资格同外部监控型公司治理模式下的薪酬委员会特征既存在相似之处，又存
在较多的差异。相似之处在于：①虽然制度背景不同，但独立性均不是上市公司
薪酬委员唯一的显著特征；②我国上市公司薪酬委员会董事选任不存在性别偏
见；③内部活动较多的董事更可能任职于薪酬委员会。不同之处在于：①目前，
有 84%的上市公司薪酬委员会独立董事比例在 50%以上，有 27%的上市公司经
理人也是薪酬委员会委员。薪酬委员会独立董事比例较高，但也存在经理人“自
定薪酬”的现象；②我国仅国有控制上市公司或股权集中度较高的上市公司比较
倾向于选择具有商业高管背景的内部董事任职于薪酬委员会；③我国上市公司薪
酬委员会董事的董事会任期较短，均值为 3.47 年，任职经验不足，并且，上市
公司在选任薪酬委员会成员时并没有考虑董事在公司的任期经验；④薪酬委员会
中，仅外部董事具有在其他多家公司兼任董事的特征；⑤非国有控制或股权集中
度高的上市公司中，持股越多的内部董事，更可能任职于薪酬委员会。而在这两
类上市公司中，外部董事持股越多则越不会被选入薪酬委员会；⑥年龄越大的外
部董事，及教育水平越高的外部董事，越容易进入薪酬委员会，这一现象在非国
有上市公司更为显著；⑦薪酬委员会的内部董事大都较年轻，这可能会导致薪酬
委员会在与经理人的薪酬谈判中不具有年龄优势。从上述特征看，我国上市公司
对外部董事的选任看重的是与董事工作相关的任职经验、在董事会内部关系网络
中获得信息的能力，以及与其他委员会有效地合作、胜任多元任务的能力，而不
是外部董事在公司的利益。我国上市公司薪酬委员会内部董事选任的标准则着重
于董事在公司的权益及其商业经验，而不是该类董事在公司的任职经验。此外，
国有控制股东以及大股东在我国上市公司仍具有较大的权力，这影响了上市公司
薪酬委员会董事的选任，从已有实证结果来看，这一影响是有利于维护股东，尤
其是维护大股东利益的。（2）中国上市公司薪酬委员会独立董事发挥作用的途
径是通过促进企业经理人持有公司股份来协调经理人与股东的利益一致性。独立
董事在薪酬委员会的比例并不会显著提高经理人货币薪酬水平。薪酬委员会独立
董事大都不持有公司的股份，这降低了薪酬委员会与股东利益融合的动机。非国
有控制上市公司薪酬委员会中，独立董事比例越高，越能够在经理人薪酬契约设
计中增加促进经理人从事有利于公司长远发展的时效性盈余信息。（3）监督者
的所有权和货币激励是有效的防合谋手段。在我国上市公司中，监督者的所有权
（即薪酬委员会成员的股权）在三层代理框架中会减轻潜在的经理人壕沟，增加
经理人获得权益激励的机会，增强经理人薪酬与企业绩效的联系，协调经理人与
股东利益。薪酬委员会成员的货币激励并没有提升经理人货币薪酬，而是提升了
国有控制上市公司以及股权集中度低的上市公司经理人与股东利益的一致性。
（4）在多个董事会委员会任职是薪酬委员会信息获取与监督努力的表征，在我
国特殊的“二元”制治理模式下，这些表征在我国国有控制以及有大股东的上市
公司中更能发挥作用。（5）女性能够给薪酬委员会带来多元化的决策。薪酬委
员会的女性董事并不是上市公司的“门面装饰”，在国有控制或股权分散的上市
公司中，其有效性更加显著。（6）薪酬委员会董事外部兼职是把“双刃剑”。
薪酬委员会董事外部兼职较多，能够增加薪酬委员会的经理人薪酬契约设计经
验，增强经理人薪酬契约中时效性会计盈余指标的权重，促进经理人从事有利于
企业长远发展的经营活动，避免经理人短视。但薪酬委员会董事与外部企业经理
人较多的沟通使薪酬委员会获得了经理人薪酬水平的参照点，从而助推了经理人
货币薪酬水平。（7）非国有控制上市公司中经理人不在薪酬委员会任职会导致
较低的薪酬-绩效敏感度。而本文并未发现经理人是否在薪酬委员会任职会影响
其货币薪酬与激励。以上几个研究结论，其政策意义相当明显。
最后文章总结了全文的研究，并提出了未来基于三层委托代理理论可以继续
延伸的研究议题，主要包括薪酬委员会对经理人的监督与激励对经理人隐性薪酬
监督控制作用的影响。
关键词：
薪酬委员会有效性，薪酬委员会独立性，经理人薪酬，薪酬-绩效敏感度，
会计盈余时效性
第 1 章 绪论
1.1 研究背景和动机
自 Berle 和 Means（1932）提出所有权和控制权分离的命题以来，“如何设
计有效的经理报酬契约以降低代理成本”，便成为委托代理理论研究的核心问题。
代理成本指的是股东为了监督和激励经理人选择最有利于股东利益的行为而需
付出各种代价的总和。代理成本的存在之所以成为公司良好运行的必需，是因为
在委托代理理论的前提下，经理人员受雇于股东，对公司剩余财产不享有所有权，
即不能分享其决策所产生财富的绝大部分（Jensen 和 Meckling，1976）。然而，
在公司的日常运营过程中，公司实际上为经理人掌控，如果没有适当的激励和约
束机制，经理人有悖于股东利益的机会主义行为将不可避免。因此，经理人薪酬
是减轻代理问题的重要治理机制之一。经理人薪酬的支付不仅涉及量的问题，同
时还有一个度的问题。合理的经理人薪酬能够达到很好地控制和促进经理人员实
现股东利益最大化的目的，而过高或过低的经理人薪酬则会造成公司内部利益分
配不均衡，并最终损害股东自身的利益。现今，薪酬委员会成为上市公司董事会
重要的专门委员会，除源于理论上其被作为内部治理机制用以降低与经理人薪酬
有关的代理问题外，在实践中，其在上市公司中的广泛设立很大程度上是由于上
个世纪 90 年代以来世界范围内先后出现的三次比较重要的历史事件。它们依次
是 1992 年“Cadbury 报告”的公布、1997 年亚洲金融危机和 2002 年以“安然事
件”为核心的美国公司治理危机。正是由于这些事件的一轮轮推动，使负责经理
人薪酬制定的薪酬委员会这个在 30 年前只是因为股东诉讼而仅仅被法律界关注
的问题，成为受经济学家、管理学家，甚至是普通公众深深关注的话题。
早在 1978 年，美国证券交易委员会就已建议上市公司设立薪酬委员会。国
外多年的实践表明，薪酬委员会通过薪酬制定对经理行为进行激励和制约经理权
力上发挥着非常重要的作用，被认为是公司治理机制中不可分割的一部分
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